预可研进展顺利，世界级铜矿开发愈见清晰

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 紫金矿业（601899） 证券研究报告 2019年02月13日 投资评级 行业 有色金属/黄金 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 3.08元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 17,294.28 流通A股股本(百万股) 16,875.73 A股总市值(百万元) 53,266.38 流通A股市值(百万元) 51,977.24 每股净资产(元) 1.53 资产负债率(%) 58.08 一年内最高/最低(元) 4.95/2.93 作者 杨诚笑 分析师 SAC执业证书编号：S1110517020002 yangchengxiao@tfzq.com 孙亮 分析师 SAC执业证书编号：S1110516110003 sunliang@tfzq.com 田源 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030003 tianyuan@tfzq.com 王小芃 分析师 SAC执业证书编号：S1110517060003 wangxp@tfzq.com 田庆争 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080005 tianqingzheng@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《紫金矿业-公司点评:公开发行收购海外资产，铜锌产储持续攀升》 2019-01-03 2 《紫金矿业-半年报点评:矿铜业务量价 齐 升 ， 期 待 产 能 继 续 增 长 》 2018-08-26 3 《紫金矿业-公司点评:中期业绩大幅增长，期待矿铜继续放量》 2018-07-23 股价走势 预可研进展顺利，世界级铜矿开发愈见清晰 事件：公司公告其与艾芬豪、刚果金政府完成了卡库拉铜矿段（Kakula）预可研和卡莫阿-卡库拉（Kamoa-Kakula）整体开发规划初步经济评估。 世界级铜矿开发进展愈见清晰 卡库拉2019 年预可研估算概略级别的铜矿石储量1.2 亿吨，平均铜品位5.48%，铜金属量656万吨，首期年处理600万吨矿石量的地采开发方案，前10年平均品位达到6.4%。相较于前次初步经济评估结果，卡库拉生产前两年铜品位很高，第二年可以达到7.1%，前十年预期年产铜达到29.1万吨，现金成本0.46美元/磅。长期铜价3.1美元/磅的假设下按照8%折现率投资回收期仅为2.6年。预计2019年完成基础工程施工和最终可研报告。 卡莫阿-卡库拉2019 年初步经济评估完善了模块化/一体化、年处理矿石量拓展至1800万吨三阶段逐步开采卡莫阿-卡库拉高品位铜矿体的开发方案，。前10 年平均年产铜38.2万吨，总现金成本0.93 美元/磅，而除卡库拉外，后续坎索克、卡库拉西矿段的拓展等资本开支将由卡库拉矿段运营产生的现金流承担。 公司2018年现有矿产铜预计近25万吨，该项目预计2020-2022年自产铜有望带来大幅增长，产量爬坡仍有望给公司带来盈利持续增长。 公开发行铜锌资源储量大幅增厚 公司收购Nevsun取得Timok铜金矿上带矿和Bisha铜锌矿的控制权，将显著增加公司优质资源储量。收购完成后，公司将新增铜资源储量（按权益）约825.30万吨，占公司现有铜资源储量的26.22%；新增金资源储量（按权益）约241.80吨，占公司现有金资源储量的18.32%；新增锌资源储量（按权益）约187.70万吨，占公司现有锌资源储量的23.97%。公司坚持资源战略布局，提升公司核心竞争力和国际行业地位。选择目前市场很少见的公开发行彰显公司一定信心，由于定价是等发行时才能确定，公告中不超过34亿股并不代表实际对应的发行价格，预计摊薄大概率在可控范围内，并有望进一步改善资产负债情况。铜锌金产量有望继续爬坡，增厚利润。 盈利预测与评级 考虑2018年铜锌价格下跌，我们下调公司2018-20年归母净利润为43.8亿元、53亿元、63.7亿元（原值为52.4、65.8、72.7亿元），EPS为0.19元/股、0.23元/股、0.28元/股（原值EPS为0.23元/股、0.29元/股、0.32元/股）、对应当前收盘价PE为16.2、13、11倍，维持买入评级。 风险提示：卡莫阿勘探储量出现下滑风险，开发进展不及预期风险，开发成本大幅高于预期风险，铜价大幅下跌风险 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 78,851.14 94,548.62 102,382.96 110,400.10 120,590.95 增长率(%) 6.12 19.91 8.29 7.83 9.23 EBITDA(百万元) 6,790.86 10,836.23 9,720.04 11,071.96 12,728.87 净利润(百万元) 1,839.80 3,507.72 4,384.73 5,317.10 6,370.94 增长率(%) 11.12 90.66 25.00 21.26 19.82 EPS(元/股) 0.08 0.15 0.19 0.23 0.28 市盈率(P/E) 38.56 20.22 16.18 13.34 11.13 市净率(P/B) 2.56 2.03 0.20 0.19 0.18 市销率(P/S) 0.90 0.75 0.07 0.06 0.06 EV/EBITDA 4.83 2.70 2.00 1.36 0.73 资料来源：wind，天风证券研究所 -32%-26%-20%-14%-8%-2%4%10%2018-022018-062018-10紫金矿业 黄金 沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 利润表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 5,022.50 5,936.07 11,395.60 17,002.80 22,760.04 营业收入 78,851.14 94,548.62 102,382.96 110,400.10 120,590.95 应收账款 1,780.28 2,445.87 2,851.75 (391.27) (427.39) 营业成本 69,782.25 81,371.97 85,738.51 94,946.18 103,034.22 预付账款 869.77 1,344.14 761.87 1,653.17 998.46 营业税金及附加 907.96 1,352.34 1,252.98 1,400.47 1,576.80 存货 12,002.63 11,089.83 15,374.85 13,786.07 17,985.58 营业费用 667.48 748.94 877.00 918.24 997.07 其他 4,465.03 7,859.10 4,236.39 6,830.77 5,357.28 管理费用 2,822.47 2,994.07 3,173.87 3,422.40 3,765.13 流动资产合计 24,140.21 28,675.01 34,620.46 38,881.53 46,673.98 财务费用 581.53 2,012.95 1,164.01 1,044.00 1,015.59 长期股权投资 7,909.03 6,797.35 6,797.35 6,797.35 6,797.35 资产减值损失 560.84 2,220.91 1,200.00 1,200.00 1,000.00 固定资产 32,530.61 30,136.20 29,785.17 28,887.20 27,648.08 公允价值变动收益 756.64 750.20 (2,566.82) 371.00 296.86 在建工程 3,984.84 3,122.30 1,909.38 1,193.63 746.18 投资净收益 (1,973.34) 155.67 (170.00) (170.00) (170.00) 无形资产 10,257.01 9,903.53 9,280.92 8,658.31 8,035.71 其他 2,433.39 (2,085.08) 5,473.64 (402.00) (253.72) 其他 10,396.00 10,680.88 9,726.98 9,686.44 9,456.20 营业利润 2,311.92 5,026.64 6,239.76 7,669.80 9,329.01 非流动资产合计 65,077.49 60,640.25 57,499.80 55,222.93 52,683.51 营业外收入 262.36 57.61 246.33 188.77 164.24 资产总计 89,217.70 89,315.26 92,120.26 94,104.46 99,357.49 营业外支出 448.23 516.30 260.00 260.00 260.00 短期借款 12,350.04 9,855.87 9,000.00 9,000.00 9,000.00 利润总额 2,126.05 4,567.96 6,226.09 7,598.57 9,233.24 应付账款 8,680.87 7,858.95 11,540.82 9,950.58 12,575.52 所得税 438.78 1,320.41 1,556.52 1,899.64 2,308.31 其他 12,821.08 11,078.77 12,121.35 12,258.68 12,764.33 净利润 1,687.27 3,247.55 4,669.57 5,698.93 6,924.93 流动负债合计 33,851.99 28,793.59 32,662.18 31,209.26 34,339.85 少数股东损益 (152.53) (260.17) 284.84 381.83 553.99 长期借款 5,775.42 6,599.05 5,000.00 5,000.00 5,000.00 归属于母公司净利润 1,839.80 3,507.72 4,384.73 5,317.10 6,370.94 应付债券 16,270.31 13,779.12 12,783.14 14,277.52 13,613.26 每股收益（元） 0.08 0.15 0.19 0.23 0.28 其他 2,203.47 2,500.66 2,537.45 2,413.86 2,483.99 非流动负债合计 24,249.21 22,878.83 20,320.59 21,691.38 21,097.25 负债合计 58,101.19 51,672.42 52,982.76 52,900.65 55,437.10 主要财务比率 2016 2017 2018E 2019E 2020E 少数股东权益 3,354.03 2,643.12 2,927.97 3,309.79 3,863.79 成长能力 股本 2,154.07 2,303.12 2,303.12 2,303.12 2,303.12 营业收入 6.12% 19.91% 8.29% 7.83% 9.23% 资本公积 6,703.36 11,109.92 11,109.92 11,109.92 11,109.92 营业利润 18.90% 117.42% 24.13% 22.92% 21.63% 留存收益 26,091.68 32,624.08 33,906.40 35,590.90 37,753.48 归属于母公司净利润 11.12% 90.66% 25.00% 21.26% 19.82% 其他 (7,186.63) (11,037.