制造业PMI数据点评：中采财新PMI再度背离，经济基本面并不强劲

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_ReportInfo] 2017年09月30日 证券研究报告•宏观报告 数据点评——制造业PMI 中采财新PMI再度背离，经济基本面并不强劲 点评： 西南证券研究发展中心 [Table_Summary]  中采财新PMI再度背离，中采PMI回升并不意味着经济走强。9月30日统计局公布的中采制造业PMI与财新传媒公布的财新制造业PMI再度呈现背离。9月中采PMI录得52.4%的高值，环比上涨0.7个百分点，达到2012年5月以来最高水平。然而财新PMI却出现回落，9月数据较上月下降0.6个百分点至51.0%，跌至今年6月以来的最低值，走势与中采PMI再度出现背离（图1）。中采和财新制造业PMI样本在企业大小方面的差别并非走势背离原因，中采PMI大中小各类型企业指标均有所回升。中采和财新PMI背离可能由于近期企业景气度改善集中在国有企业，而财新PMI样本更多为江浙民营企业，因而与中采PMI出现背离。  经济基本面或并不强劲，季末因素存在再度出现可能。分项指标中，中采制造业PMI与财新PMI同样存在背离。9月中采PMI产出指数、新订单指数以及新出口订单指数分别回升0.6、1.7和0.9个百分点至54.7%、54.8%和51.3%（图2），而对应的财新PMI这些分项指数均有所回落。两类企业景气指数相反的走势使得我们难以判断经济基本面变化。但从历史数据显示与经济指标关系来看，财新制造业PMI对经济预示性强于中采PMI。从本轮经济波动中表现最为突出的工业品价格来看，PPI环比增速与财新PMI呈现出更好的相关性（图3），显示财新PMI对经济有更好的预示作用。结合8月经济表现以及9月高频数据状况，我们依然认为经济基本面并不强劲。而中采PMI数据在季末再度回升预示着9月份经济数据可能再度出现今年前两个季度呈现的季末回升效应（图4）。  工业品价格继续显著上升，库存依然处于低位。中采PMI分项指数中回升最为明显的依然是价格，8月中采PMI分项中主要原材料购进价格和出厂价格分别较上月回升3.1和2.0个百分点至68.4%和59.4%，这两项指数中采与财新PMI走势一致，预示着9月PPI环比将继续上涨。虽然基数效应攀升之下9月PPI同比增速可能略有回落，但环比上涨意味着价格依然在回升通道中（图5）。环保限产之下，工业品价格延续回升态势，对企业盈利和景气指数形成支撑。而企业补库存意愿继续不足，制造业PMI中原材料库存指数虽然在9月小幅回升0.6个百分点至48.9%，但依然处在收缩区间。而产成品库存指数则再度回落1.3个百分点至44.2%，显示企业继续处于去库存进程中。  经济继续下行，债市安全边际确定。虽然景气指数给出不同信号，但政策持续审慎和经济惯性下，经济基本面将基础走弱。即使9月经济数据中季末因素再现，强度也会弱于今年3月和6月。无论是环保限产导致的供给驱动行业产出收缩，还是需求放缓带动的需求驱动行业产出下降，均会确认经济下行趋势。经济下行将为债市构筑稳定的安全边际。无论货币政策在四季度及时反映进行边际宽松操作，还是保持审慎进一步加剧经济放缓，都会为债市上涨创造更为有利的空间，因而债市投资方面做多依然是占优策略。 [Table_Author] 分析师：杨业伟 执业证号：S1250517050001 电话：010-57631229 邮箱：yyw@swsc.com.cn 相关研究 [Table_Report] 1. 量缩价涨持续，部分地区经济快速下滑 (2017-09-29) 2. 价格上涨推动企业盈利改善，需求面持续走弱 (2017-09-27) 3. 广义社融指标的构建与分析 (2017-09-26) 4. 国际评级机构调降我国主权评级影响有限 (2017-09-25) 5. 美联储缩表落地，表态虽鹰派但难抵基本面走弱 (2017-09-21) 6. 基建融资支撑贷款增长，而广义社融再度放缓 (2017-09-17) 7. 经济快速下滑，量缩价涨格局成型 (2017-09-15) 8. 通胀水平短期回升，环保限产下PPI大幅上行 (2017-09-10) 9. 外需继续放缓，环保限产下进口增速回升 (2017-09-09) 数据点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 图1：中采PMI与财新PMI走势再度出现背离 图2：中采PMI各分项大多有所扩张 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理。 图3：本轮经济波动中PPI是主导，与财新PMI相关性更高 图4：季末效应存在再度发生可能 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 图5：9月出口增速或略有回升 图6：工业品价格将持续回升 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 4546474849505152535455201220132014201520162017财新PMI中采PMI扩张收缩临界点%40455055606570PMI生产量雇员新订单出口订单现有订货产成品库存原材料库存采购量购进价格供应商配送时间进口2017年9月2017年8月季节调整数据-2-1.5-1-0.500.511.52464748495051525354201220132014201520162017中采PMI财新PMIPPI（右轴）（%）环比（%）55.566.577.584949.55050.55151.55252.5532016-012016-072017-012017-07中采PMI工业增加值（右轴）（%）当月同比（%）-30-20-1001020304050454749515355575920102011201220132014201520162017PMI新出口订单指数出口同比（右轴）（%）3M MA（%）-10-5051015203040506070802005200720092011201320152017PMI主要原材料购进价格指数PPI（右轴）（%）当月同比（%） 数据点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 表1：制造业PMI指数 指标2016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-09中采PMIPMI总指数50.150.049.950.450.451.251.751.451.351.651.851.251.251.751.451.752.4生产量52.352.552.152.652.853.353.953.353.153.754.253.853.454.453.554.154.7雇员48.247.948.248.448.648.849.248.949.249.750.049.249.449.049.249.149.0新订单50.750.550.451.350.952.853.253.252.853.053.352.352.353.152.853.154.8出口订单50.049.649.049.750.149.250.350.150.350.851.050.650.752.050.950.451.3现有订货45.145.045.545.045.245.846.746.246.346.046.145.045.447.246.346.147.4产成品库存46.846.546.846.646.446.945.944.445.047.647.348.246.646.346.145.544.2原材料库存47.647.047.347.647.448.148.448.048.048.648.348.348.548.648.548.348.9采购量51.250.550.552.651.952.452.952.152.651.453.451.951.552.552.752.953.8购进价格55.351.354.657.257.562.668.369.664.564.259.351.849.550.457.965.368.4供应商配送时间50.450.750.550.649.950.249.750.049.850.550.350.550.249.950.149.349.3进口49.649.149.349.550.449.950.650.350.751.250.550.250.051.251.151.451.1财新PMIPMI总指数49.248.650.650.050.151.250.950.051.051.751.250.349.650.451.151.651.0数据来源：Wind，西南证券整理 数据点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 公司评级 买入：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在20%以上 增持：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于10%与20%之间 中性：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-10%与10%之间 回避：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上 跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间 弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 本报告仅供本公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告版权为西南证券所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 数据点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 上海 地址：上海市浦东新区陆家嘴东路166号中国保险大厦20楼 邮编：200120 北京 地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦B座16楼 邮编：100033 重庆 地址：重庆市江北区桥北苑8号西南证券大厦3楼 邮编：400023 深圳 地址：深圳市福田区深南大道6023号创建大厦4楼 邮编：518040 西南