特步国际：业绩逊预期,下调评级至「中性」

中泰国际研究部 2/F, 3/F and 5/F, No.33 Des Voeux Road Central, Central, Hong Kong 香港中环德辅道中33号2、3及5楼 Tel: (852) 2359-1800 Fax: (852) 2511-1799 页 1 更新报告 2017年3月20日 香港股市｜消费 特步国际(1368 HK) 业绩逊预期，下調評級至「中性」 业绩概要 FY16收入及 归属股东净利达人民币53.97亿及5.28亿(人民币，下同)，同比增长1.9%及下降15.2%，低于我们预期。毛利率持续上升，从FY15的42.2%上升至43.2%，当中鞋履、服装及配饰的毛利率均有所提升。净利润下跌主要由于公司重组特步儿童业务，对长期未偿还的应收账款而进行了约2.2亿元的拨备所致。扣除应收账款呆账拨备，估计归属股东净利同比增长14.6%。值得注意的是，2H16收入及毛利达28.6亿及12.33亿，同比下降1.5%及0.4%，是自2H13以來首次錄得同比下滑。归属股东净利同比下降47.0%，扣除应收账款呆账拨备，估计下半年归属股东净利同比下降0.7%。 每股基本盈利0.239人民币，同比下跌17.5。另外，董事会建议宣派建议末期股息每股3.25港仙并派发特别股息每股2.75港仙，连同中期股息每股10.5港仙，同比下跌19.5%，派息率维持约60.0%。 特步在2016年对儿童业务进行了整体重组，过往儿童业务产品以优闲类产品为主，随着公司定位于专业运动，儿童业务中运动类产品占比将逐渐提升(估计2016年约占业务一半收入)。参考成人部门转型后的成果，相信未来运动类产品的增长将带领儿童业务获得增长。 中泰评论： 3Q17订货会订单增长录得低单位数升幅，4Q16同店销售维持中单位数增长。我们下调FY16/17收入至57.0/60.3亿及净利润至7.06/7.34亿。我们认为订货会订单增长减速对公司估值有不利影响(参考图1)，我们下降评级至「中性」，及目标价至3.9港元，对应2018财年市盈率10倍。 图表1：特步国际 (1368 HK)业绩及财务预测一览 来源：公司资料，中泰国际研究部 评级：中性；目标价：HK$3.9 公司基本资料 (更新至2017年3月17日) 最新价 3.72 (港元) 市值 82.6 (亿港元) 流通股比例（%） 40.17% 已发行总股本（百万） 2,219.5 (百万股) 52周价格区间 3.13-4.65 (港元) 3个月平均每日成交 12.04 (百万港元) 主要股东 丁水波先生 占% 来源：彭博 价格及成交量走势 来源：彭博 相关报告 1.《收入增长减速成忧，唯经营开支正常化抵销不利影响》- 2016年08月23日 2.《2016年第4季订货会表现及2016年第1季营运状况》- 2016年04月29日 3.《特步国际FY15业绩评论》- 2016年03月16日 4. 《特步国际深度报告》- 2015年11月9日 分析师 卢逸安 (Endy Lo) Endy.lo@ztsc.com.hk 百万人民币201520162H152H16同比变动(%)2017F2018F收入5,295 5,397 2,904 2,862-1.5% 5,698 6,037- 销售成本(3,058)(3,065)(1,667)(1,629)-2.3%(3,205)(3,378)毛利2,237 2,331 1,237 1,233-0.4% 2,493 2,660- 销售及市场推广成本(983)(851)(585)(530)-9.3%(909)(991)- 行政费用(478)(662)(302)(420)39.0%(556)(552)经营利润921917420334-20.6%1,1211,207除税前利润893.2 865.6 404.1 289.1 -28.5% 1,045.7 1,108.5- 税项(256.6)(292.6)(112.0)(120.0)7.1%(281.3)(298.2)- 非控制性权益(14.0)(45.1)(13.0)(21.3)63.8%(58.7)(76.3)股东应占利润622.6 527.8 279.1 147.8 -47.0% 705.8 734.1每股基本盈利(人民币)0.290 0.239 0.130 0.066 -48.9% 0.317 0.330每股股息 (港元)0.205 0.165 0.105 0.060 -42.9% 0.214 0.223 特步国际(1368 HK)｜2016年3月20日 中泰国际研究部 2/F, 3/F and 5/F, No.33 Des Voeux Road Central, Central, Hong Kong 香港中环德辅道中33号2、3及5楼 Tel: (852) 2359-1800 Fax: (852) 2511-1799 页 2 图表1：订货会订单增长与12个月动态市盈率区间 *低单位数增长为1、中单位数增长为2、10%-14%增长为4、15%-19%增长为5、如此类推 来源：公司资料，中泰国际研究部 图表2：应收账款占滚动12个月收入 来源：公司资料，中泰国际研究部 特步国际(1368 HK)｜2016年3月20日 中泰国际研究部 2/F, 3/F and 5/F, No.33 Des Voeux Road Central, Central, Hong Kong 香港中环德辅道中33号2、3及5楼 Tel: (852) 2359-1800 Fax: (852) 2511-1799 页 3 历史建议和目标价 特步国际(1368 HK) 股价表现及评级时间表 来源：彭博，中泰国际研究部 序号 日期 前收市股价 评级变动 目标价 1 9/11/2015 HK$4.19 「增持」(首次覆盖) HK$5.00 2 16/3/2016 HK$3.55 「买入」(上调) HK$4.65 3 23/8/2016 HK$4.22 「增持」(下调) HK$4.60 4 20/3/2017 HK$3.72 「中性」(不变) HK$3.90 附注：股价已反映股息、股本合并及分拆等调整因素 特步国际(1368 HK)｜2016年3月20日 中泰国际研究部 2/F, 3/F and 5/F, No.33 Des Voeux Road Central, Central, Hong Kong 香港中环德辅道中33号2、3及5楼 Tel: (852) 2359-1800 Fax: (852) 2511-1799 页 4 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布尔日后的6 个月内的公司的涨跌幅相对同期的恒生指数的涨跌幅为基准； 买入： 公司股价的涨跌幅相对同期的恒生指数的涨跌幅达20%以上 增持： 公司股价的涨跌幅相对同期的恒生指数的涨跌幅介于5%和20%之间 中性： 公司股价的涨跌幅相对同期的恒生指数的涨跌幅介于-10%～5%之间 卖出： 公司股价的涨跌幅相对同期的恒生指数的涨跌幅大于-10%以上 行业投资评级： 以报告发布尔日后的6 个月内的行业的涨跌幅相对同期的恒生指数的涨跌幅为基准。 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 谨慎：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 特步国际(1368 HK)｜2016年3月20日 中泰国际研究部 2/F, 3/F and 5/F, No.33 Des Voeux Road Central, Central, Hong Kong 香港中环德辅道中33号2、3及5楼 Tel: (852) 2359-1800 Fax: (852) 2511-1799 页 5 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司 -“中泰国际”分发。本研究报告仅供我们的客户使用。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。本公司所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、状况及独特需要作出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或者附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无投资银行业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际证券或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有 中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。