隔膜放量超预期，BOPA盈利回升

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 沧州明珠(002108.SZ) 隔膜放量超预期，BOPA盈利回升 [Table_InvestRank] 评级： 买入 前次： 买入 目标价（元）： 30 首席分析师 联系人 曾朵红 尹斌 S0740514080001 zengdh@r.qlzq.com.cn yinbin@r.qlzq.com.cn 2016年07月26日 [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 618 流通股本(百万股) 614 市价(元) 25.46 市值(百万元) 15,746 流通市值(百万元) 15,644 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 (25%)40%106%171%237%302%7/27/158/14/159/15/1510/12/1510/30/1511/19/1512/9/1512/29/151/18/162/5/163/3/163/24/164/14/165/5/165/30/166/22/167/22/16沧州明珠沪深300 [Table_Finance] 业绩预测 指标 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 2,089.96 2,175.26 2,757.58 3,237.26 3,809.87 营业收入增速 5.39% 4.08% 26.77% 17.40% 17.69% 归属于母公司的净利润 167.10 214.63 508.51 632.15 773.43 净利润增长率 11.88% 28.44% 136.92% 24.31% 22.35% 摊薄每股收益（元） 0.46 0.35 0.82 1.02 1.25 前次预测每股收益（元） 市场预测每股收益（元） 市盈率（倍） 28.96 50.92 30.96 24.91 20.36 PEG 2.44 1.79 0.22 1.00 0.89 每股净资产（元） 4.39 2.90 3.72 4.74 5.99 每股现金流量 0.61 0.21 0.62 0.76 0.89 净资产收益率 10.47% 11.98% 22.11% 21.56% 20.87% 市净率 3.03 6.10 6.68 5.24 4.15 总股本（百万股） 363.80 618.46 618.46 618.46 618.46 备注：市场预测取 聚源一致预期 [Table_Summary] 投资要点  2016年上半年增长185%，符合预期：公司发布业绩快报，2016年上半年实现营业收入12.16亿元，同归增长25%，实现归属母公司净利润2.57亿元，同比增长185.39%，对应EPS为0.42元。其中2季度实现营业收入7.26亿元，同比增长26.88%，预计实现归属母公司净利润1.53亿元，同比增长161.03%，环比增长47.70%，对应EPS为0.25元。此前公司业绩预告中修正半年报业绩增长区间为180%-200%，此次业绩快报符合预期。随着旺季来临，公司三季度有望延续高增长。  隔膜产销两旺，BOPA盈利回升，高增长如期而至：上半年公司净利2.57亿元，同比增长185%：1）隔膜方面，虽然锂电行业整体受核查骗补结果公布延后影响，但公司隔膜产品仍供不应求，测算上半年出货6000-7000万平米以上，贡献利润约1.1 -1.4亿元，是公司业绩增长的主要动力。公司干法隔膜供货给各大主流电池厂商，湿法隔膜也在陆续送样测试，将逐步打开市场。预计全年隔膜将维持高增长态势，有望出货超1.2亿平米，贡献净利超2.4亿；2）BOPA隔膜方面，行业供给偏紧，价格走高带动盈利能力大幅回升。测算上半年BOPA出货1.5-1.7万吨，贡献净利润8-9千万元。目前公司BOPA薄膜产能达3.4万吨，2016年全年有望出货3.3万吨，测算2016年将贡献利润超1.6亿元，同比翻番；3）传统的PE管材方面，受原材料价格影响，盈利能力略有下降，总体维持稳定，测算上半年出货约4万吨，贡献利润4-5千万元。目前产能10.5万吨左右，预计全年销量10万吨以上，预计2016年贡献1.0亿元净利，维持稳定增长。  隔膜产能高速扩张，预期2016年销量1-1.2亿平米，盈利水平处于高位：公司现有干法、湿法隔膜产能分别为6500万平米、2500万平米。另有自筹资金新建的6000万平米湿法隔膜产能项目建设稳步推进，预计2016年底第一条3000万平米投产，2017年中第二条3000万平米投产。此外，公司2016年1月公 [Table_Industry] 塑料 证券研究报告 公司点评 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 告的1.05亿平米湿法隔膜募投项目将于2017年部分投产，有望于2018年全部投产，届时公司湿法隔膜产能将达到2亿平米。销售方面，公司干法隔膜主要供货给ATL、比亚迪等各大主流电池厂商，湿法隔膜也在陆续送样测试，即将迎来放量。预计2016年隔膜出货量在1-1.2亿平米，同比翻番。预计将贡献净利润超1.8亿元，成为公司业绩高增长最大驱动力。  投资建议：基于隔膜行业景气高企，公司作为龙头企业其产品量增价稳，盈利有望翻倍，未来三年产能持续投放持续高增长可期；BOPA膜盈利能力大幅回升，PE管材保持稳定，且均是所在领域的龙头，我们看好公司的持续成长。预计公司2016/2017/2018年EPS分别为0.82/1.02/1.25元，同比增长137%/24%/22%，对应PE分别为30/24/20倍，给予2016年37倍PE，目标价30元，维持买入评级。  风险提示：新能源汽车产销不达预期；公司隔膜扩产不达预期；隔膜产能过剩导致价格下跌风险；汇率波动风险；原料价格波动风险 图表1：2016H1收入12.16亿元，同比增长25% 图表2：2016盈利2.57亿元，同比增长185.39% 来源：中泰证券研究所 来源：中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2013201420152016E2017E2018E2013201420152016E2017E2018E营业总收入1,9832,0902,1752,7583,2373,810货币资金2184361576047441,202 增长率12.52%5.4%4.1%26.8%17.4%17.7%应收款项8358418781,0311,2021,414营业成本-1,607-1,669-1,654-1,874-2,201-2,602存货236199219236277328 %销售收入81.1%79.9%76.1%68.0%68.0%68.3%其他流动资产365270758085毛利3764215218841,0371,208流动资产1,3241,5281,3241,9462,3033,030 %销售收入18.9%20.1%23.9%32.0%32.0%31.7% %总资产61.7%60.7%54.3%63.7%67.5%73.2%营业税金及附加-6-13-10-14-16-19长期投资446362626262 %销售收入0.3%0.6%0.5%0.5%0.5%0.5%固定资产692807928928928928营业费用-100-100-109-127-139-152 %总资产32.2%32.0%38.1%30.4%27.2%22.4% %销售收入5.1%4.8%5.0%4.6%4.3%4.0%无形资产739384808080管理费用-49-55-75-88-97-107非流动资产8229911,1121,1081,1081,108 %销售收入2.4%2.6%3.4%3.2%3.0%2.8% %总资产38.3%39.3%45.7%36.3%32.5%26.8%息税前利润（EBIT）221254327655784929资产总计2,1462,5192,4353,0543,4114,138 %销售收入11.1%12.2%15.0%23.7%24.2%24.4%短期借款5655133634361100财务费用-20-41-50-20-106应付款项172215202231271320 %销售收入1.0%2.0%2.3%0.7%0.3%-0.2%其他流动负债313845515970资产减值损失-91-14-7-5-7流动负债768765609717440389公允价值变动收益000000长期贷款148930000投资收益6546810其他长期负债313434343434 %税前利润3.2%2.0%1.6%0.9%1.0%1.1%负债946892644751474423营业利润199219267633777938普通股股东权益1,1711,5961,7922,3002,9333,706 营业利润率10.0%10.5%12.3%23.0%24.0%24.6%少数股东权益29310258营业外收支584579负债股东权益合计2,1462,5192,4353,0543,4114,138税前利润204226271638784947 利润率10.3%10.8%12.5%23.2%24.2%24.9%比率分析所得税-52-57-56-128-149-1712013201420152016E2017E2018E 所得税率25.6%25.3%20.5%20.0%19.0%18.0%每股指标净利润152169215511635777每股收益(元)0.4390.4590.3470.8221.0221.251少数股东损益321233每股净资产(元)3.4434.3882.8973.7204.7425.992归属于母公司的净利润149167215509632773每股经营现金净流(元)0.1370.6100.2140.6200.7570.892 净利率7.5%8.0%9.9%18.4%19.5%20.3%每股股利(元)0.0000.0000.1600.0000.0000.00024%22%回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率12.75%10.47%11.98%22.11%21.56%20.87%2013201420152016E2017E2018E总资产收益率6.96%6.63%8.81%16.65%18.53%18.69%净利润152169215511635777投入资本收益率9.97%10.94%13.43%25.26%28.33%31.10%少数股东损益000233增长率非现金支出646289757营业总收入增长率12.52%5.39%4.08%26.77%17.40%17.69%非经营收益143245131-16EBIT增长率20.61%14.92%28.82%100.14%19.73%18.55%营运资金变动-184-42-217-148-173-217净利润增长率22.72%11.88%28.44%136.92%24.31%22.35%经营活动现金净流46222132385471555总资产增长率20.58%17.38%-3.32%25.39%11.70%21.30%资本开支175146227-9-7-9资产管理能力投资000000应收账款周转天数91.992.494.895.094.094.0其他6646810存货周转天数43.847.646.146.046.046.0投资活动现金净流-170-140-222151519应付账款周转天数26.231.636.535.035.035.0股权募资03270000固定资产周转天数92.8108.1119