电力、煤气及水等公用事业：技术+外延，成就黑臭水体治理综合服务商

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2016年6月24日 环能科技（300425.SZ） 电力、煤气及水等公用事业 技术+外延，成就黑臭水体治理综合服务商 公司深度 ◆公司简介： 环能科技是目前国内磁分离水净化技术的领导者，其磁分离及超磁分离净水技术在冶金、煤炭及黑臭水体领域都获得了广泛的应用，是行业的绝对领导者。 ◆超磁分离技术是天然的黑臭水体治理技术方案：环能科技是一家技术驱动的环保科技公司，其超磁分离技术在单位投资额、吨水运行费用、占地面积及建设周期等各个效率性价比指标都高于其他深度污水处理方案。其超磁分离技术在黑臭水体应急处理领域是不可或缺的技术解决方案。未来，公司在补齐技术上短板后，有望成为黑臭水体治理综合环保服务商。 ◆从利基市场到非利基市场的跨越，环能科技迎来黑臭水体2000~3000亿级市场：黑臭水体治理政策的顶层设计已经完善，2015年底前已经完成了全国1861条黑臭水体的摸底工作，黑臭水体治理的市场即将爆发。环能科技通过磁分离技术在冶金行业站稳脚跟，后续通过超磁分离技术拓展到煤炭行业，现在充分受益黑臭水体千亿市场的爆发，完成了从一个利基市场到非利基市场的完美跨越。 ◆外延并购及产业合作+技术整合，话语权逐渐增强：公司上市以来就一直资本运作不断，去年收购江苏华大100%的股权，完成在污泥产业链条上的设备布局，今年3月公告收购四通环境65%的股权，布局污水处理运营，同时补齐建设资质能力，同时还收购了道源环境100%的股权，补齐设计资质。此外，公司还与产业各方合作成立产业基金共同对接PPP项目。公司的外延布局使公司从原来的项目后端走向项目前端，未来在业务上更加有话语权。同时不断地和产业各方合作，加强获取大项目的概率。 ◆投资建议：预计公司16年~18年归属母公司净利润为1.17亿、1.70亿、2.72亿元，三年CAGR为73.5%，EPS为0.66/0.96/1.54元。我们认为公司凭借超磁分离技术有望充分受益黑臭水体治理的爆发，同时外延并购及产业合作将增强公司话语权。考虑到公司独特的技术优势和较强的资本运作能，我们给予公司一定的估值溢价，给予目标价格38.4元，对应于2017年40倍，首次给予“买入”评级。 业绩预测和估值指标 指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 235 330 732 1,170 1,736 营业收入增长率 0.63% 40.16% 122.19% 59.84% 48.30% 净利润（百万元） 54 52 117 170 272 净利润增长率 -9.00% -3.32% 124.89% 44.83% 60.24% EPS（元） 0.31 0.30 0.66 0.96 1.54 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.26% 4.86% 10.01% 12.66% 16.86% P/E 96 100 44 31 19 P/B 13 5 4 4 3 买入（首次） 当前价/目标价：29.45/38.40元 目标期限：6个月 分析师 陈俊鹏 (执业证书编号：S0930511120004) 021-22169041 chenjunpeng@ebscn.com 郑小波 (执业证书编号：S0930515080002) 22169045 zhengxb@ebscn.com 联系人 宋磊 021-22169317 songlei1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 1.77 总市值(亿元)：52.01 一年最低/最高(元)：26.68/94.20 近3月换手率：41.80% 股价表现(一年) -50%-18%15%48%80%05-1508-1511-1502-16环能科技沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 6.79 -3.78 55.49 绝对 3.54 1.04 15.48 相关研报 2016-06-24 环能科技 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资要件  受宏观经济不景气的影响，冶金及煤炭行业资本开支减少，带来公司磁分离及部分超磁分离水体净化设备的销售下滑或不增长。但是公司超磁分离在市政及黑臭水体领域的增量明显，但是我们仍然保守预计在磁分离设备这块能够实现10%左右年复合增长。  公司去年污水运营的体量是20万吨，到目前为止已经有40万吨的污水运营体量，我们预计16年将达70万吨，由于2017、2018年是黑臭水体治理要求达标的最后几年，我们认为行业增速在这2年会呈现加速增长的趋势，我们预计公司后2年运营体量将超越公司前期的增速，复合增长100%。  今年江苏华大全年并表、四通环境并表一个季度。 我们区别于市场的观点 目前市场认为公司体量较小，对于承接PPP大项目的能力有限。我们认为随着公司在外延布局这块的完善，以及与产业各方合作逐渐完成，公司将通过与外界合作的方式承接PPP订单。公司磁分离技术是黑臭水体治理中不可或缺的一环，我们认为环能科技是绝对不会缺席的！ 股价上涨的催化因素 外延并购项目落地及黑臭水体订单放量 估值和目标价格 我们预计公司16年~18年归属母公司净利润为1.17亿、1.70亿、2.72亿元，三年CAGR为73.5%，EPS为0.66/0.96/1.54元。我们认为公司凭借超磁分离技术有望充分受益黑臭水体治理的爆发，同时外延并购及产业合作将增强公司话语权。考虑到公司独特的技术优势和较强的资本运作能，我们给予公司一定的估值溢价，给予目标价格38.4元，对应于2017年40倍，首次给予“买入”评级。 投资风险 外延并购及黑臭水体订单落地不及预期 2016-06-24 环能科技 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 技术+外延，环能科技走在正确的道路上 .................................................................................. 6 2、 从磁分离到超磁分离，公司改头换面的开始 ............................................................................. 7 2.1、 磁分离技术的大规模应用开始于21世纪，属于较新的污水处理技术 .................................................... 7 2.2、 环能科技磁分离技术国际领先，深耕冶金行业 ....................................................................................... 8 2.3、 超磁分离技术带来行业横向拓展，快速发展进入第二阶段 ................................................................... 10 3、 超磁分离+黑臭水体治理—>打开环能科技市值空间 ................................................................ 11 3.1、 黑臭水体治理顶层设计构建完成，行业亟待爆发 ................................................................................. 11 3.2、 全国黑臭水体摸底完成，重度黑臭占比不容小觑 ................................................................................. 15 3.3、 超磁分离水体净化技术是天然的黑臭水体治理技术方案 ...................................................................... 16 3.4、 超磁分离之后，技术需补齐短板走向一站式解决方案 .......................................................................... 18 4、 横向拓展，寻找产业链、资质、客户上的协同 ........................................................................ 19 4.1、 收购江苏华大，布局污泥产业链 ........................................................................................................... 19 4.2、 收购四通环境和道源环境，补全设计、工程及运营资质 ...................................................................... 21 4.3、 产业各方合作，共享水环境盛宴 ........................................................................................................... 22 5、 盈利预测 ................................................................................................................................. 23 5.1、 关键假设 ............................................................................................................................................... 23 5.2、 盈利预测结果 ........................................................................................................................................ 23 6、 估值水平与投资评级 ............................................................................................................... 24 6.1、 相对估值 ............................................................................................................................................... 24 6.2、 绝对估值 ............................................................................................................................................... 25 6.3、 估值结论与投资评级 ............................................................................................................................. 26 7、 风险分析 ..........