2015年年报点评：业绩基本符合预期，打造一站式户外购物平台

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 2016年04月26日 证券研究报告·2015年年报点评 三夫户外（002780）纺织服装 无评级 当前价：68元 目标价：----元 业绩基本符合预期，打造一站式户外购物平台  业绩总结：公司2015年全年实现营业收入3.3亿元，同比增长12.37%，营业利润4117万元，同比增长11.6%，归母净利润3080万元，同比增长10.6%，业绩基本符合预期。  户外用品仍占主导，服务占比有提升之势。户外用品2015年实现营收3.2亿元，占比97.8%，同比增长11.5%；户外服务实现营收715.5万元，占比2.2%，同比增长77.3%。净利润增速微低于营收增速原因在于三费和同比增长14.2%，以及营业外支出同比增加20.7倍，该资金主要用以支付成都金沙店关店的违约金，不具有持续性。业绩快速增长来自于：1）新品牌引入，一站式购物平台丰富。公司在2015年引进跑步、儿童户外、自行车、自驾车和滑雪类等多个新品牌，一站式购物平台的品类进一步丰富；2）关停不盈利门店，新店开拓+线上渠道推出。公司关闭了成都金沙店，同时开设北京国贸店、香山南店和香山北店。此外，公司在三夫官网的基础上不仅推出了手机端微商城，还在天猫、京东商城、亚马逊等多个大型电商平台开设综合旗舰店，代运营是多个户外品牌店。截止到2015年年底，公司已开设36家直营专业户外店，涵盖东北、华北等12个重点城市；3）数千次赛事开启流量入口，俱乐部会员制增强用户粘性。公司2015年积极举办各类户外活动近千次，参加人数总计超过5万人次，并开发了北京、上海等地区的区域性初级越野品牌赛事，为越野跑爱好者提供聚集平台。  未来投资看点：1）向上游供应链拓展，打造一站式户外购物体验提供商。公司将在原有户外产品架构的基础上，通过并购等多种合作手段向上游供应链拓展，丰富品类，为消费者提供完整的户外产品解决方案；2）丰富渠道建设，配置儿童户外体验中心。2016年公司计划新开店铺4-5家，其中旗舰店铺约2-3家，同时将有条件的旗舰店配置成儿童户外体验中心，通过线下体验店的方式引流并增加消费量；3）“户外旅行+赛事运营”并行发展，打造新的利润增长点。公司于2015年成立了“北京三夫梦想旅行社有限公司”，主营境内外户外体验式旅行，不仅能与原主业产生协同作用，还将成为公司新的业绩增长点。  盈利预测及评级：公司关闭不盈利门店，引入新品牌，我们上调盈利预测，预计公司2016-2018年EPS分别为0.52元、0.61元和0.73元，由于公司2015年12月刚上市，已经享有较高的次新股估值溢价，目前暂不给予估值与评级。  风险提示：终端销售不景气的风险；俱乐部运作不达预期的风险。 指标/年度 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 327.57 366.76 423.19 484.72 增长率 12.37% 11.96% 15.38% 14.54% 归属母公司净利润（百万元） 30.80 34.73 41.14 49.10 增长率 10.60% 12.76% 18.46% 19.33% 每股收益EPS（元） 0.46 0.52 0.61 0.73 净资产收益率ROE 8.55% 7.18% 7.88% 8.66% PE 148 131 111 93 PB 12.65 9.42 8.72 8.03 数据来源：Wind，西南证券 西南证券研究发展中心 分析师：熊莉 执业证号：S1250514080002 电话：023-63786278 邮箱：xiongl@sw sc.com.cn 联系人：蔡欣 电话：023-67511807 邮箱：cxin@sw sc.com.cn 相对指数表现 数据来源：西南证券 基础数据 总股本(亿股) 0.67 流通A股(亿股) 0.17 52周内股价区间(元) - 总市值(亿元) 45.56 总资产(亿元) 4.28 每股净资产(元) 5.38 相关研究 1. 三夫户外（002780）：俱乐部模式运营，户外生活领导者 (2016-02-01) -200% 0% 200% 400% 600% 800% 15-12 16-2 16-4 沪深300 三夫户外 三夫户外（002780）2015年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2015A 2016E 2017E 2018E 现金流量表（百万元） 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入 327.57 366.76 423.19 484.72 净利润 30.80 34.73 41.14 49.10 营业成本 184.66 206.46 234.46 264.84 折旧与摊销 3.90 3.06 4.39 5.96 营业税金及附加 3.11 3.49 4.02 4.61 财务费用 4.40 4.48 5.32 6.15 销售费用 70.29 78.85 90.99 102.76 资产减值损失 1.00 0.00 0.00 0.00 管理费用 22.94 27.51 33.85 41.20 经营营运资本变动 -17.26 -18.70 -28.01 -24.22 财务费用 4.40 4.48 5.32 6.15 其他 -11.43 1.18 0.03 0.03 资产减值损失 1.00 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 11.41 24.75 22.88 37.02 投资收益 0.00 0.00 0.00 0.00 资本支出 -0.54 -1.12 -1.65 -2.18 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -1.74 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -2.28 -1.12 -1.65 -2.18 营业利润 41.17 45.97 54.55 65.16 短期借款 -5.03 -2.00 0.00 0.00 其他非经营损益 0.19 0.34 0.31 0.30 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 41.36 46.31 54.86 65.46 股权融资 131.72 93.00 0.00 0.00 所得税 10.56 11.58 13.71 16.37 支付股利 0.00 -4.30 -2.42 -4.31 净利润 30.80 34.73 41.14 49.10 其他 2.27 -4.48 -5.32 -6.15 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 128.97 82.22 -7.74 -10.46 归属母公司股东净利润 30.80 34.73 41.14 49.10 现金流量净额 138.10 105.85 13.49 24.38 资产负债表（百万元） 2015A 2016E 2017E 2018E 财务分析指标 2015A 2016E 2017E 2018E 货币资金 203.46 309.31 322.79 347.17 成长能力 应收和预付款项 54.33 49.79 62.24 69.35 销售收入增长率 12.37% 11.96% 15.38% 14.54% 存货 147.54 165.55 188.46 212.76 营业利润增长率 11.62% 11.66% 18.65% 19.46% 其他流动资产 4.68 3.58 5.02 5.80 净利润增长率 10.60% 12.76% 18.46% 19.33% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA 增长率 11.94% 8.17% 20.08% 20.26% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 12.10 12.23 12.77 13.68 毛利率 43.63% 43.71% 44.60% 45.36% 无形资产和开发支出 0.35 0.35 0.39 0.45 三费率 29.80% 30.22% 30.76% 30.97% 其他非流动资产 5.94 6.37 5.96 4.39 净利率 9.40% 9.47% 9.72% 10.13% 资产总计 428.40 547.18 597.62 653.62 ROE 8.55% 7.18% 7.88% 8.66% 短期借款 2.00 0.00 0.00 0.00 ROA 7.19% 6.35% 6.88% 7.51% 应付和预收款项 65.71 63.00 74.67 85.81 ROIC 16.21% 16.09% 16.76% 17.45% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 15.10% 14.59% 15.18% 15.94% 其他负债 0.48 0.52 0.59 0.66 营运能力 负债合计 68.19 63.53 75.25 86.47 总资产周转率 0.96 0.75 0.74 0.77 股本 67.00 67.00 67.00 67.00 固定资产周转率 26.99 30.15 33.86 36.65 资本公积 152.73 245.73 245.73 245.73 应收账款周转率 14.38 12.73 13.67 13.25 留存收益 140.49 170.92 209.64 254.43 存货周转率 1.30 1.31 1.31 1.31 归属母公司股东权益 360.21 483.65 522.36 567.15 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 114.48% — — — 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 资本结构 股东权益合计 360.21 483.65 522.36 567.15 资产负债率 15.92% 11.61% 12.59% 13.23% 负债和股东权益合计 428.40 547.18 597.62 653.62 带息债务/总负债 2.93% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 6.02 8.32 7.69 7.35 业绩和估值指标 2015A 2016E 2017E 2018E 速动比率 3.85 5.71 5.19 4.89 EBITDA 49.47 53.51 64.26 77.27 股利支付率 0.00% 12.38% 5.89% 8.77% PE 147.91 131.17 110.74 92.80 每股指标 PB 12.65 9.42 8.72 8.03 每股收益 0.46 0.52 0.61 0.73 PS 13.91 12.42 10.77 9.40 每股净资产 5.38 7.22 7.80 8.46 EV/EBITDA 87.99 79.33 65.85 54.44 每股经营现金 0.17 0.37 0.34 0.55 股息率 0.00% 0.09% 0.05% 0.09% 每股股利 0.00 0.06 0.04 0.06 数据来