【每周经济观察】2018年40期：预计四季度利润回落速度边际放慢，但结构改善暂缓

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 【每周经济观察】2018年40期 预计四季度利润回落速度边际放慢，但结构改善暂缓  核心要点 9月营收和利润累计增速分别较前值回落0.4和1.5个百分点，利润单月增速更是较8月大幅回落5.1个百分点至4.1%。拆分来看，“量”、“价”、“利润率”三者均在三季度加速回落，共同导致了营收和利润增速的快速下滑；而9月工业生产单月和累计同比分别回落0.3和0.1个百分点，“量”的下滑是拖累9月利润增速走低的主因。展望四季度，随着价格在基数回落后的企稳，并有望带动利润率下滑趋缓，预计营收和利润增速的快速下滑将边际放缓。但结构上，价格主导的利润回落向生产主导的利润回落转换，意味着前期中下游利润的改善趋势可能将在四季度暂缓。  利润增速快速下滑，中游利润改善暂缓 1-9月利润总额累计同比增长14.7%，较前值下滑1.5个百分点；单月同比增长4.1%，较8月份回落5.1个百分点，利润增速降幅进一步加大。从结构来看，跟随价格回落，上游原材料加工业利润增速延续回落趋势；9月装备制造业利润有所回落，专用设备、电子设备和运输设备制造业分别较前值回落2.4、0.9和0.2个百分点。汽车制造业利润累计增速延续下滑，同比下降3.8%，降幅较前值进一步扩大1.7个百分点，拖累消费品制造业利润回落。  工业生产快速走弱，价格主导的利润回落向生产主导的利润回落转换 工业生产同比增幅自三季度由正转负也是拖累企业盈利关键因素，1-9月规上工业增加值同比增长6.4%，而上半年该值为6.7%。尤其是9月份，私营企业和中游装备制造业利润回落幅度加大，是价格主导的利润回落向生产主导的利润回落转换的表现。  四季度价格企稳和政策发力，利润率下滑有望放缓 利润率自三季度以来持续不及季节性规律，也是拖累企业利润增速快速下行的原因。而利润率的变化实际上与PPI走势高度一致，表明四季度随着价格在基数回落后的企稳，利润率的下滑也有望得到改善。  私营企业拖累产成品周转放缓，库存投资开始转负 9月产成品存货周转天数为16.9天，环比和同比均持平。自8、9月以来产成品周转速度持续放缓，周转天数同比变化连续两月保持持平。从结构上看，产成品周转放缓较快的主要是私营企业，9月私营企业产成品库存周转天数为15.5天，环比增加0.2天。  央企推动国企杠杆去化提速，预计私企杠杆率回升 9月末，全部规上工业企业资产负债率56.7%，同比下降0.4个百分点，同比降幅进一步放缓；国企资产负债率59%，同比降低1.6个百分点，同比降幅则进一步提速。拆分来看，国企杠杆的去化主要来自央企而非地方国企，地方国企资产负债率反而略有回升。9月末私营企业资产负债率56.1%，环比上升0.2个百分点；全部规上工业企业杠杆去化放缓而国企杠杆去化提速，推测私营企业资产负债率同比也有所回升。私营企业能否持续加杠杆，一方面依赖于宽信用环境能否实质改善，但根本仍然取决于中下游利润能否进一步改善以及出口、消费需求能否持续回升。 上周地产销售环比微升，10月百城土地成交降幅超5成；电力耗煤环比、同比降幅扩大；去库速度加快、钢价延续上涨；菜价延续快速回落，猪瘟疫情向贵州等西南地区扩散；央行OMO大幅净投放，央行新增再贷款再贴现额度1500亿，隔夜市场利率下行；美国三季度GDP超预期，9月银行结售汇逆差创新高，美元走强、人民币贬值。 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com 执业编号：S0360514030002 联系人：王丹 电话：010-66500851 邮箱：wangdan@hcyjs.com 《【每周经济观察】全球之锚：美国利率曲线的诅咒——华创宏观·思想汇·第二期》 2018-09-03 《【华创宏观】每周经济观察：图说社保》 2018-09-17 《【华创宏观】内部优先——降准点评》 2018-10-07 《【华创宏观】每周经济观察：市场波动中的五点看法》 2018-10-14 《【华创宏观】每周经济观察：沪伦港三地估值比较》 2018-10-21 相关研究报告 华创证券研究所 宏观研究 每周经济观察 2018年10月28日 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、9月工业企业利润点评：预计四季度利润回落速度边际放慢，但结构改善暂缓................................................4 （一）利润增速快速下滑，中游利润改善暂缓 ................................................................................................4 （二）工业生产快速走弱，价格主导的利润回落向生产主导的利润回落转换 ...................................................4 （三）四季度价格企稳和政策发力，利润率下滑有望放缓 ...............................................................................5 （四）私营企业拖累产成品周转放缓，库存投资开始转负 ...............................................................................5 （五）央企推动国企杠杆去化提速，预计私企杠杆率回升 ...............................................................................6 二、周报正文 ........................................................................................................................................................7 （一）地产销售环比微升，10月土地成交降幅超5成 .....................................................................................7 （二）电力耗煤降幅扩大，去库速度加快、钢价上涨 ......................................................................................7 （三）猪价、菜价下跌，食品价格温和回落 ....................................................................................................8 （四）隔夜市场利率下行，央行再增再贷款再贴现额度1500亿 ......................................................................8 （五）美元走强、人民币贬值，9月银行结售汇逆差创新高 ............................................................................9 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 利润累计增速（加权累计同比）-分行业类型............................................................................................4 图表 2 利润累计同比-分企业性质........................................................................................................................4 图表 3 工业增加值同比变化在三季度转负 ...........................................................................................................5 图表 4 工业企业利润率累计值：环比变化 ...........................................................................................................5 图表 5 主营业务收入利润率同比变化和PPI走势一致..........................................................................................5 图表 6 工业企业产成品周转天数同比变化 ...........................................................................................................6 图表 7 工业企业产成品库存投资同比转负 ...........................................................................................................6 图表 8 工业企业和国企资产负债率同比变化 .......................................................................................................6 图表 9 央企和地方国企资产负债率 .....................................................................................................................6 图表 10 地产销售环比微升..................................................................................................................................7 图表 11 钢价指数延续回升..................................................................................................................................7 图表 12 食品价格温和回落..................................................................................................................................8 图表 13 菜价、猪价均有所回落....................................................................................................