固定收益专题报告：飙升的房租，冰火的青春

DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 固定收益 东兴证券股份有限公司证券研究报告 飙升的房租，冰火的青春 2018年09月03日 固定收益 专题报告 投资摘要：  货币宽松和租售比偏低等因素都会在一定程度上影响房租，但城市核心区90平米以下小户型的供给占比下降可能是决定房租上涨的趋势性力量。虽然货币宽松、租售比偏低、运营商争抢房源和整治群租拆除违建等都可能在一定程度上影响房租，但历史上货币政策与房租变化之间的关系比较模糊，北上广深等城市房租与房价之间也没有明确的线性关系，而且本轮房租上涨并不局限于北京，其他一线城市和广大二线城市，甚至大连和无锡等三四线城市的房租也在2018年出现了快速上涨，运营商争抢房源和整治群租拆除违建对这些城市房租上涨的解释能力可能比较有限。我们研究发现，90平米以下户型成交套数占比的下降会对房租带来上行压力，反之，若90平米以下户型成交占比上升，则房租趋于下降，90平米以下小户型的成交占比基本成为城市房租变化的趋势性决定力量。  当前，房地产行业生态发生了明显变化，租赁市场已经存在“城区与郊区错位”和“大小户型错位”的问题，随着房产税的加速出台，未来还可能存在由于投资性客户进一步下降带来的可供出租房源减少带来的总量上的“供需错位”问题，房租可能具有趋势性上行压力。房地产行业的发展生态已经出现了明显变化，不论是核心城市房地产发展阶段日益从“刚需型”转向“改善型”，还是随着城市核心区土地越来越稀缺，以及受“二孩”政策放开、城市圈化带来“阶梯型”房屋需求格局、房企开发运营模式变化和房产税加速出台等因素影响，核心城区商品房供给趋于下降，90平米以下小户型供给量越来越少，租赁市场已经存在“城区与郊区错位”和“大小户型错位”的问题。随着房产税的加速出台，未来还可能存在由于投资性客户进一步下降带来的可供出租房源减少带来的总量上的“供需错位”问题。“总量供需错位”、“区域供需错位”和“户型结构错位”在房屋租赁市场上的影响正在加大，核心区房租可能具有趋势性上行压力。当前，国家大力推行租赁房市场发展正当其时，而且迫在眉睫。 风险提示：宏观调控政策超预期，房地产调控超预期，去杠杆力度和节奏超预期等。 分析师：池光胜 Tel:010-66555446 chigs@dxzq.net.cn 执业证书编号 S1480518040001 相关研究报告 1、《趋势与抢跑》2018-05-02 2、《趋势不悲观，短期需等待》2018-05-14 3、《窗口反弹机会，趋势仍需耐心》2018-05-21 4、《博弈难度加大，留意前低位置》2018-05-28 5、《债市的情绪、底气与顾虑》2018-06-04 6、《静候“新息”落地》2018-06-13 7、《“降准”的节奏》2018-06-15 8、《仍可博弈，但“分步止盈”越来越重要》2018-06-20 9、《股债联动有深意，慢牛行情将延续》2018-06-25 10、《定向调控常态化，经济阵痛正显现》2018-07-02 11、《杠杆、久期or资质下沉》2018-07-09 12、《债市的一致预期和主要分歧》2018-07-16 13、《宽信用的“边界”》2018-07-23 14、《当前债市最关心的三个问题》2018-07-30 15、《地产债的最佳投资时机》2018-08-06 16、《<央行货币政策执行报告>基本明确了三件事》2018-08-13 17、《震荡延续，静待破局》2018-08-20 18、《震荡延续，不破不立？》2018-08-27 P2 东兴证券专题报告 飙升的房租，冰火的青春 DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目录 1. 房租上涨可能不完全是因为货币政策宽松 .......................................................................................................................................... 3 2. 房租上涨可能不完全是因为“租售比”偏低 .......................................................................................................................................... 3 3. 房租上涨可能不完全是因为抢夺房源或整治拆违 .............................................................................................................................. 5 4. 房租上涨可能不完全是因为货币政策宽松 .......................................................................................................................................... 6 5. 结束语....................................................................................................................................................................................................... 8 插图目录 图1: 货币政策与房租变化的关系比较模糊 ............................................................................................................................................. 3 图2: 北京房价和房租之间没有明确的线性关系 ..................................................................................................................................... 4 图3: 美联储加息周期中的核心PCE上行时期 ....................................................................................................................................... 4 图4: 北京和杭州的租售比均处于历史较高位置 ..................................................................................................................................... 5 图5: 部分弱二线和三四线城市房租也快速上涨 ..................................................................................................................................... 5 图6: 核心区商品房供给越来越少 ............................................................................................................................................................. 6 图7: 核心区基本以大户型为主，小户型越来越向城郊转移 ................................................................................................................. 7 图8: 上海“小户型/大户型”可以较好地解释上海房租变化 ..................................................................................................................... 8 图9: 上海“小户型/大户型”可以较好地解释上海房租变化 ..................................................................................................................... 8 DONGXING SECURITIES 东兴证券专题报告 飙升的房租，冰火的青春 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 近期，关于房租飙涨的话题被讨论得越来越多，常见的解释主要包括货币政策宽松、租售比长期偏低、限购限贷较严、运营商争抢房源和整治群租拆除违建等。虽然这些理由都可以在一定程度上解释房租上涨，但不少理由已经存在多年，长期原因似乎不易解释短期问题，而且本轮房租上涨并不局限于北上广深一线城市，天津、杭州、南京、厦门、成都和重庆等二线城市，甚至大连、无锡、扬州、温州、泉州和中山等三四线城市的房租也在2018年出现了快速上涨，运营商争抢房源和整治群租拆除违建对这些城市房租上涨的解释能力可能比较有限。那么，影响房租的核心原因是什么？本轮房租上涨到底是短期现象还是长期趋势？未来房租还会继续上涨吗？ 1. 房租上涨可能不完全是因为货币政策宽松 货币政策宽松在理论上可以推升房价和房租，但本轮“宽货币”主要局限于资金市场，基准利率并未调低，而且“宽货币”推升房价的逻辑比较顺畅，但对房租的影响机制却相对模糊。数据显示，2010年9月-2011年6月和2017年北上广深的房租均伴随“货币紧缩”而走高，2013年中-2014年底的房租涨幅基本随着“货币宽松”而震荡下行，货币宽松和房租上涨之间并无显著的对应关系。 图1: 货币政策与房租变化的关系比较模糊 资料来源：WIND，东兴证券研究所。 2. 房租上涨可能不完全是因为“租售比”偏低 租售比是一个经常被讨论的话题，理论上，房租能够抵偿按揭是一种较好的“投资购房”模式，但多年以来，多数城市尤其是一二线城市的房租与按揭之间相差甚远。 P4 东兴证券专题报告 飙升的房租，冰火的青春 DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 从投资心理来说，几乎没有多少人把收取房租作为主要的投资目标，类似于没有多少股民把分红作为主要炒股目标，赚取资本利得才是投资购房的主要目的。因此，长期以来租售比指标在房屋投资领域几乎很少发挥过主要作用。通过对比北上广深房价（2018年房价用新建商品住宅同比数据匡算，下同）与房租（元/平米/年）的关系可以发现，二者之间并无明确的线性关系。 图2: 北京房价和房租之间没有明确的线性关系 资料来源：WIND，东兴证券研究所。 图3: 北上广深房价和房租之间没有明确的线性关系 资料来源：WIND，东兴证券研究所。 同时，北京和杭州等城市的租售比分别位于历史1/4分位和1/16分位，均已处于历史较高位置，但这些城市