2018年中报点评：负债优势突出，后续不良生成压力有望减轻

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 金融 [Table_StockInfo] 工商银行(601398) 买入 2018年中报点评 （维持评级） 银行 2018年08月31日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 356,406/269,612 总市值/流通(百万元) 1,924,594/1,455,906 上证综指/深圳成指 2,738/8,553 12个月最高/最低(元) 7.44/4.84 相关研究报告： 《工商银行-601398-资产端经营审慎，负债端优势突出》 ——2018-05-31 《工商银行-601398-2011年报点评：业绩稳步增长，不良小幅上升》 ——2012-04-05 《工商银行-601398-规模增速放缓，充足率明显上升》 ——2011-10-28 《工商银行-601398-战略稳步推进，经营持续全面改善》 ——2011-08-26 《工商银行-601398-负债优势明显，增长可持续性强》 ——2011-03-31 证券分析师：王剑 电话： 021-60875165 E-MAIL： wangjian@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070002 联系人：陈俊良 电话： 010-88005302 E-MAIL： chenjunliang@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 负债优势突出，后续不良生成压力有望减轻  工商银行披露2018年中报 工商银行2018年上半年实现归母净利润1604亿元，同比增长4.9%。  ROA同比下降，主要受减值损失计提增加影响 上半年ROE14.8%，同比下降0.4个百分点，其中ROA1.31%，比去年下降0.03个百分点，对ROE影响较大。从杜邦分析来看，拖累ROA的主要是资产减值损失计提，而净息差同比回升、所得税率下降对ROA形成正贡献。二季末核心一级资本充足率、一级资本充足率分别为12.33%、12.81%。  上半年加大不良确认和处置力度，后续压力有望减轻 今年上半年工行计提的资产减值损失同比增加36%，其中贷款减值损失同比增加27%，信贷承诺减值损失同比增加68亿元（受会计准则变更影响，由去年同期的0.4亿元增加至68.1亿元）。贷款损失准备计提增多主要是上半年加大不良确认和处置力度，因为从其他指标来看，工行资产质量表现仍然较好：二季度不良率较年初基本持平，关注率较年初大幅下降62bps至3.23%，逾期率亦较年初大幅下降20bps至1.81%，不良/逾期90天以上贷款较年初上升3个百分点至127%。后续不良生成率有望回落。  负债优势显著，净息差同比回升 考虑到工行去年底调整日均净息差计算口径，我们主要看季度平均余额计算的净息差。上半年净息差2.17%，比去年同期高出7bps（其中二季度2.18%，与一季度2.17%基本持平）。考虑到上半年免税收入增加较快，实际净息差回升幅度还要更高。与其他大行一样，其净息差回升应当主要得益于贷款收益率跟随行业上行，而存款成本保持稳定。工行今年上半年存款成本环比去年下半年仅上升2bps，日均存款增长主要来个人活期存款和境外存款。半年末借记卡发卡量达到8.06亿张，市占率12.3%，维持稳定。  投资建议 工行负债优势依然明显，维持 “买入”评级。  风险提示 宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。 盈利预测和财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 675,891 726,502 774,692 825,201 879,806 (+/-%) -3.1% 7.5% 6.6% 6.5% 6.6% 净利润(百万元) 279,106 287,451 302,961 324,532 355,000 (+/-%) 0.5% 3.0% 5.4% 7.1% 9.4% 摊薄每股收益(元) 0.77 0.79 0.83 0.89 0.98 总资产收益率(ROA) 1.20% 1.14% 1.13% 1.15% 1.19% 净资产收益率(ROE) 14.7% 14.0% 13.7% 13.2% 13.1% 市盈率(PE) 7.0 6.8 6.5 6.0 5.5 P/PPoP 4.3 3.9 3.7 3.5 3.3 市净率(PB) 1.0 0.9 0.9 0.8 0.7 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5D/17F/18A/18J/18上证指数工商银行 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 价值评估（倍） 2017A 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E P/E 6.8 6.5 6.0 5.5 净利息收入 522,078 564,561 608,844 656,717 P/B 0.9 0.9 0.8 0.7 利息收入 861,594 950,674 1,010,847 1,074,407 P/PPoP 3.9 3.7 3.5 3.3 利息支出 339,516 386,113 402,003 417,690 市值/总资产(A股) 7.4% 7.0% 6.6% 6.3% 资产准备支出 127,769 136,297 142,063 141,650 股息收益率(税后) 4.5% 4.7% 5.0% 5.5% 拔备后净利息收入 394,309 428,264 466,781 515,068 手续费净收入 139,625 145,331 151,558 158,289 每股指标（元） 2017A 2018E 2019E 2020E 其他经营净收益 64,799 64,799 64,799 64,799 EPS 0.79 0.83 0.89 0.98 营业净收入 726,502 774,692 825,201 879,806 BVPS 5.73 6.32 6.96 7.67 营业费用 236,891 256,877 274,257 290,626 PPoPPS 1.37 1.45 1.55 1.65 营业外净收入 2,799 2,799 2,799 2,799 DPS 0.24 0.25 0.27 0.30 拔备前利润 489,611 517,814 550,944 589,180 盈利驱动 2017A 2018E 2019E 2020E 总利润 364,641 384,316 411,680 450,329 存款增长 7.9% 7.0% 7.0% 7.0% 所得税 77,190 81,355 87,148 95,329 贷款增长 9.0% 8.0% 8.0% 8.0% 少数股东利润 1,402 1,402 1,402 1,402 存贷比 74% 75% 75% 76% 净利润 287,451 302,961 324,532 355,000 盈利资产增长 8.4% 5.2% 5.5% 5.5% 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 贷款收益率 4.16% 4.27% 4.28% 4.29% 现金及存放同业 1,650,818 1,106,571 1,315,264 1,257,405 债券收益率 3.29% 3.48% 3.53% 3.58% 央行准备金 3,613,872 3,866,843 4,137,522 4,427,149 资产生息率 3.55% 3.69% 3.72% 3.75% 拆放金融企业 183,424 122,952 146,140 139,712 存款成本率 1.39% 1.44% 1.44% 1.44% 贷款 13,892,966 14,977,368 16,145,342 17,418,142 负债付息率 3.06% 3.29% 3.33% 3.39% 贷款拨备 -340,482 -394,756 -456,552 -511,903 净息差(NIM) 2.15% 2.19% 2.24% 2.29% 债券投资 5,756,704 6,339,074 6,132,999 6,178,362 净利差(SPREAD) 2.01% 2.04% 2.08% 2.13% 固定资产 245,687 246,730 247,253 247,516 非利息收入比重 28% 27% 26% 25% 递延税款净额 28,398 28,398 28,398 28,398 费用收入比(含税金及附加) 32.6% 33.2% 33.2% 33.0% 其他资产 715,174 765,964 823,164 883,741 拨备支出/平均贷款 0.96% 0.94% 0.91% 0.84% 盈利资产 25,097,784 26,412,808 27,877,267 29,420,770 有效所得税率 21% 21% 21% 21% 总资产 26,087,043 27,453,900 28,976,082 30,580,424 金融企业存放 2,753,343 2,469,151 2,201,747 1,884,807 收入盈利增长 2017A 2018E 2019E 2020E 存款 19,226,349 20,572,193 22,012,247 23,553,104 净利息收入增长 10.6% 8.1% 7.8% 7.9% 应付款项 1,179,081 1,235,911 1,299,625 1,366,202 手续费收入增长 -3.7% 4.1% 4.3% 4.4% 发行债券 787,214 822,888 880,490 942,124 营业净收入增长 7.5% 6.6% 6.5% 6.6% 付息负债 22,766,906 23,864,232 25,094,484 26,380,035 拨备前利润增长 9.2% 5.8% 6.4% 6.9% 总负债 23,945,987 25,100,143 26,394,108 27,746,238 净利润增长 3.0% 5.4% 7.1% 9.4% 实收资本 356,407 356,407 356,407 356,407 资产盈利能力 2017A 2018E 2019E 2020E 公积金 151,952 151,952 151,952 151,952 RoAE 14.0% 13.7% 13.2% 13.1% 一般准备 264,892 279,169 294,468 311,209 RoAA 1.1% 1.1% 1.2% 1.2% 未分配利润 1,097,544 1,265,383 1,447,031 1,648,283 RoAA(拨备前) 1.9% 1.9% 2.0% 2.0% 少数股东权益 13,565 14,967 14,967 14,967 RoRWA 1.9% 1.8% 1.9% 1.9% 所有者权益 2,141,056 2,353,757 2,581,974 2,834,187 资产质量 2017A 2018E 2019E 2020E