业绩超出市场预期，内生+外延持续高增长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 医疗保健 医疗保健设备与服务 业绩超出市场预期，内生+外延持续高增长 [Table_Summary] 事件：公司发布2018年半年报：上半年，公司实现营收37.80亿，同比增长45.94%；归母净利润5.09亿，同比增长40.61%；扣非后净利润5.27亿元，同比增长44.50%；经营性净现金流7.78亿元,同比增长高达85.98%；EPS 0.22元/股。公司上半年销售费用4.62亿（+34.85%）、管理费用5.36亿（+49.45%）、财务费用0.14亿（+143.16%）。公司整体业绩增长超出市场预期。 1.中报超出市场预期，各项业务收入持续增长 上半年公司收入利润增长延续高增长，Q1、Q2分别实现收入17.47亿（+46%）、20.33亿（+46%），扣非净利润2.09亿（+38%）、3.18亿（+49%），二季度呈加速趋势。公司紧紧围绕建设“眼健康生态圈”的战略总目标，不断提升品牌影响力和经营效率，扩大经营规模，各项收入高速增长；销售费用和管理费用的增加也是经营规模扩大带来的正常支出；经营现金流大幅增长，与营业利润额相匹配，反映出公司应收账款管理能力高，资金运转正常。 2.股权激励+合伙人充分调动医生积极性，医生培养体系成熟 医师资源是眼科医疗机构最为稀缺的核心竞争资源，完善的激励机制能够让员工和公司共同成长，吸纳更多优秀人才，释放公司的发展动力，爱尔采取多层次股权激励和合伙人制度并行的发战略，将核心医疗人员与公司连接为长期利益共同体。上半年，公司的多层次激励计划分别步入收获期，2011年实施的分6期行权的股票期权计划于2018年5月5日全部完成行权，2016年限制性股票激励计划首次授予第二期和预留授予第一期已完成解锁，合伙人计划以及省会合伙人计划也实现部分医院合伙人的激励兑现。 3.医疗网络加速纵横布局，并购基金助力持续扩张 爱尔运营效率高、具备快速复制的能力，2017年医院数已超过200家，预计上半年体内+体外医院数量超过250家，其中体内80家左右，覆盖了全国30个省市。在扩张方式上，公司和产业并购基金持续通过新建或并购方式加快以地级、县级医院为重点的网点布局，深入探索同城分级诊疗体系建设，纵向推进省域内分级连锁体系建设，横向拓展眼视光中心（诊所）以及社区眼健康服务模式，进一步下沉医疗渠道，扩大核心医院的辐射半径。公司收购了陇西爱尔眼科医院有限公司 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 2,384/1,836 总市值/流通(百万元) 71,232/54,859 12 个月最高/最低(元) 50.16/22.84 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 爱尔眼科（300015）《有序推进、步步为营，中报延续高增长》--2018/07/15 [Table_Author] 证券分析师：杜佐远 电话：010-88695263 E-MAIL：duzy@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517110001 证券分析师：蔡明子 电话：010-88695263 E-MAIL：caimz@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190518050001 (16%)14%45%75%105%136%17/8/2817/10/2817/12/2818/2/2818/4/3018/6/30爱尔眼科 沪深300 [Table_Message] 2018-08-26 公司研究报告 买入/维持 爱尔眼科(300015) 目标价：50 昨收盘：29.88 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 爱尔眼科 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 51%股权，新建了衡阳雁峰区爱尔眼科门诊部有限公司；产业并购基金加快在各省区域内的医院项目投资建设，储备更多优质标的，强效助力公司的可持续发展和扩张。 4.四大业务量价齐升支撑业绩增长 上半年公司门诊量实现274.41万人次，同比增长21.97%；手术量28.00万例，同比增长20.43%。分产品具体来看，上半年屈光手术实现收入14.65亿(+84.11%)，毛利率达54.60%，主要原因是手术量快速增长，同时全飞秒、ICL等高端手术占比提高，形成量价齐升的趋势以及欧洲ClínicaBaviera.S.A的贡献；白内障手术实现收入7.64亿（+17.13%），毛利率达37.46%，主要原因是高端晶体占比提升，全飞秒术式应用；眼前段手术实现收入4.32亿（+16.77%），眼后段手术实现收入2.75亿（24.06%）；视光服务实现收入6.40亿元（+28.50%），毛利率达53.98%，主要原因是视光配镜量持续上升，视光技术和新产品不断创新升级。 5、持续的研发投入与学术研究，行业学术地位稳步攀升 爱尔的研发和学术平台始终与国际接轨，国际化战略进程不断加速，上半年取得的进展包括：由中南大学爱尔眼科学院发起并主导的全球近视眼大数据多中心研究项目在美国檀香山启动；由爱尔眼科专家主持的“组织工程角膜重建”项目在仿生组织工程角膜的构建和移植已在动物实验上取得成功；成立了角膜病研究所等。此外，18年上半年公司研发投入共计0.28亿元，同比增长117.09%，主要原因是公司增加了对眼科临床运用技术研究投入——长期持续的研发投入和学术研究使得公司的专家团队在业内的权威性和话语权不断增强，公司行业学术地位稳步攀升。 盈利预测: 考虑到去年下半年并表因素基数较高，仍给与18全年30%-35%的增速预期，预计18-20年净利润分别为9.78、12.82、16.79亿，对应PE分别为73/56/43倍，维持“买入”评级。 风险提示:医院业绩增长不及预期；行业“黑天鹅”事件。 公司点评报告 P3 爱尔眼科 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_ProfitInfo]7.97  盈利预测和财务指标： 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 5,963 7,955 10,491 13,847 （+/-%） 49.06% 33.41% 31.88% 32.00% 归母净利润(百万元） 743 978 1282 1674 （+/-%） 33.19% 31.68% 31.10% 30.55% 摊薄每股收益(元) 0.31 0.41 0.54 0.70 市盈率(PE) 96 73 56 43 资料来源：Wind，太平洋证券注：17-20年摊薄每股收益按最新总股本计算 公司点评报告 P4 爱尔眼科 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 货币资金 776 2560 3051 3433 4987 营业收入 4000 5963 7955 10491 13847 应收和预付款项 375 643 739 1006 1365 营业成本 2156 3203 4324 5751 7563 存货 207 274 355 473 622 营业税金及附加 7 13 40 52 83 其他流动资产 244 204 304 395 514 销售费用 512 774 1106 1437 1925 流动资产合计 1602 3681 4450 5307 7487 管理费用 627 846 1200 1563 2069 长期股权投资 0 0 0 0 0 财务费用 5 43 -26 -31 -34 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 14 41 0 0 0 固定资产 769 1131 1040 874 688 投资收益 21 40 40 45 50 在建工程 14 126 124 126 128 公允价值变动 0 0 0 0 0 无形资产开发支出 33 523 523 522 521 营业利润 701 1111 1351 1762 2292 长期待摊费用 0 0 0 0 0 其他非经营损益 -16 -84 -30 -30 -30 其他非流动资产 2464 5632 5958 6343 6707 利润总额 684 1027 1321 1732 2262 资产总计 4066 9313 10409 11650 14195 所得税 117 234 304 398 520 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 567 793 1017 1334 1741 应付和预收款项 462 796 909 1208 1589 少数股东损益 10 50 40 52 68 长期借款 186 1467 1467 1467 1467 归母股东净利润 557 743 978 1282 1674 其他负债 481 1578 2258 1866 2289 负债合计 1129 3841 4634 4541 5345 预测指标 股本 1010 1586 2384 2384 2384 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 资本公积 529 2252 2252 2252 2252 毛利率 46.11% 46.28% 45.64% 45.18% 45.38% 留存收益 1537 1590 1055 2337 4011 销售净利率 13.94% 12.45% 12.29% 12.22% 12.09% 归母公司股东权益 2781 5216 5479 6761 8434 销售收入增长率 26.37% 49.06% 33.41% 31.88% 32.00% 少数股东权益 156 256 296 348 415 EBIT 增长率 26.30% 55.12% 21.12% 31.34% 30.88% 股东权益合计 2937 5472 5774 7108 8850 净利润增长率 30.24% 33.19% 31.68% 31.10% 30.55% 负债和股东权益 4066 9313 10409 11650 14195 ROE 20.04% 14.24% 17.85% 18.96% 19.84% ROA 13.71% 7.97% 9.39% 11.00% 11.79% 现金流量表(百万） ROIC 36.97% 23.30% 29.75% 30.43% 38.16% 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E EPS(X) 0.56 0.50 0.41 0.54 0.70 经营性现金流 675 1330 1100 1784 2236