2018年半年报点评：核心逻辑持续强化：非航业务占比继续提升，商业租赁维持高速增长

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 上海机场（600009）2018年半年报点评 推荐（维持） 核心逻辑持续强化：非航业务占比继续提升，商业租赁维持高速增长 目标价：70元 当前价：57.06元  公司发布2018年半年报，实现营业收入45.04亿元，同比增长15.57%，归母净利润20.22亿元，同比增长19.21%。分季度看：Q1、Q2分别实现营业收入22.81和22.24亿，同比分别增长20.37%和11.03%，Q1、Q2归母净利润分别为10.18和10.04亿元，同比分别增长28.70%和11.06%， 经营数据：报告期内起降架次25万，同比增长2.95%，其中国内12.9万，同比增长0.24%，国际9.9万，同比增长7.06%；旅客吞吐量3669万人次，同比增长7.48%，其中国内增长3.66%，国际增长12.63%。 分业务：航空性收入19.6亿，同比增长8.9%，其中架次相关收入8.61亿，同比增长7.15%；旅客及货邮相关收入11.03亿，同比增长10.34%。 非航空性收入25.40亿，同比增长21%，占总收入比重提升至56.4%，其中商业租赁收入19亿，同比增长32%；其他非航收入6.4亿，同比下滑2.7%。  核心逻辑继续强化：非航业务占比继续提升，商业租赁维持高速增长。1）公司营业收入同比增加6.06亿元，其中航空性业务受益于17年4月提高收费标准以及业务量增加而增加1.61亿元，占收入增量27%；而非航业务占比提升至56%，其中商业租赁（免税占比约85%左右）19亿，同比增长32%，占非航收入75%，增加4.6亿元，贡献收入增量的76%，商业租赁占收入比重由37%提升至42%。2）国际旅客流量是保障。公司国际旅客两位数增长，（去年同期3.05%）国际及地区旅客占比达到50.8%，较去年49.6%进一步提升。其他非航收入6.40亿元，同比下滑2.72%，或因公司对柜台、休息室、办公室等租赁场地面积及费用调整所致。  成本端，委托管理费及维修维护等运行成本为主要增量，摊销成本后续或持续下滑。1）公司营业成本22亿元，同比增长8.6%（1.74亿）。其中运行成本8.8亿，同比增长22%（增加1.6亿，占增量的90%），因本期委托管理费（保安、保洁、物业等）、维修维护费等运营费用增加；2）摊销成本3.9亿，同比减少5.6%，主因部分固定资产折旧年限到期，费用同比减少。机械设备及部分房屋建筑物内部装修等折旧年限为10年，而二期扩建工程于2008年3月26日启用，已达到10年，预计后续存量固定资产摊销成本仍将持续下滑。  投资收益略低于预期，同比下滑10.3%，主要为自贸一期基金本期亏损。 投资收益4.10亿元，同比下滑10.28%，其中Q2为1.94亿元，同比下滑14.91%。广告：德高动量实现收益1.68亿元，同比下滑1.1%；油料公司：实现收益2.62亿元，同比增长1.04%，低于同期布油及机场起降架次涨幅，我们认为或因Q2汇率、油价大幅波动（导致库存油料价格倒挂）等因素导致。此外，自贸一期基金亏损0.29亿，去年同期为收益0.12亿，是投资收益下滑主要因素。  盈利预测及评级：维持盈利预测，即预计2018-2020年净利润分别为46、55、64亿元，对应PE分别为25、19及17倍。公司免税招标落地，总额410亿保底夯实未来业绩，近期启动卫星厅含税商业招商，总面积1.9万平，或存在超预期可能。维持目标价70元，对应19年25倍PE，强调“推荐”评级。  风险提示：市内免税店开设或对机场免税形成一定冲击、经济大幅下滑等 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 8,062 9,422 10,929 13,778 同比增速(%) 16.0% 16.9% 16.0% 26.1% 净利润(百万) 3,683 4,619 5,489 6,441 同比增速(%) 31.3% 25.4% 18.8% 17.4% 每股盈利(元) 1.91 2.40 2.85 3.34 市盈率(倍) 30 23.81 20.03 17.07 市净率(倍) 4.4 3.7 3.1 2.6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2018年8月24日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518050001 联系人：肖祎 电话：021-20572553 邮箱：xiaoyi@hcyjs.com 联系人：王凯 电话：021-20572538 邮箱：wangkai@hcyjs.com 总股本(万股) 192,696 已上市流通股(万股) 109,348 总市值(亿元) 1,099.52 流通市值(亿元) 623.94 资产负债率(%) 10.4 每股净资产(元) 13.5 12个月内最高/最低价 64.14/36.68 《上海机场（600009）2017年年报点评：非航业务及投资收益快速增长使业绩同比增长31%，看好核心机场枢纽价值，目标价60元，强调“推荐”评级》 2018-03-25 《上海机场（600009）：对免税业务、卫星厅、油料公司的探讨，上调目标价至70元，强调“推荐”评级》 2018-07-09 《上海机场（600009）：免税招标落地，提成比例符合预期，强化公司非航业务增长逻辑，维持目标价70元，强调“推荐”评级》 2018-07-22 -15%13%41%69%17/0817/1017/1218/0218/0418/062017-08-25～2018-08-24 沪深300 上海机场 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 机场 2018年08月26日 上海机场（600009）2018年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 注：公司近期公告启动卫星厅含税商业招商，总面积1.9万平方米，规划国内有税零售4900平方米、国际有税零售5000平方米和餐饮9200平方米，并强调国内有税突出品牌，上海特色；国际有税体现中国特色民族特色，展示上海文化形象，餐饮项目强调同城同价。我们认为卫星厅招商的顺利推进有助于改观民众对于机场商业的普遍印象，培养消费习惯，并提升有税商业收益水平。 上海机场（600009）2018年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 8,764 14,197 20,454 27,527 营业收入 8,062 9,422 10,929 13,778 应收票据 0 0 0 0 营业成本 4,046 4,405 4,780 6,472 应收账款 1,189 1,389 1,612 2,031 营业税金及附加 21 25 29 36 预付账款 34 36 40 54 销售费用 7 8 10 12 存货 19 20 22 30 管理费用 240 280 325 410 其他流动资产 75 75 75 75 财务费用 -121 -150 -160 -130 流动资产合计 10,080 15,718 22,202 29,717 资产减值损失 1 0 0 0 其他长期投资 2 2 2 2 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 2,737 2,737 2,737 2,737 投资收益 973 1,217 1,268 1,489 固定资产 9,059 8,283 7,574 6,926 营业利润 4,842 6,071 7,214 8,466 在建工程 5,310 5,310 5,310 5,310 营业外收入 0 2 2 2 无形资产 347 347 347 347 营业外支出 0 2 1 1 其他非流动资产 12 12 12 12 利润总额 4,842 6,071 7,215 8,467 非流动资产合计 17,468 16,692 15,983 15,335 所得税 984 1,234 1,467 1,721 资产合计 27,547 32,410 38,185 45,052 净利润 3,857 4,837 5,748 6,746 短期借款 0 0 0 0 少数股东损益 174 218 259 304 应付票据 0 0 0 0 归属母公司净利润 3,683 4,619 5,489 6,441 应付账款 287 312 339 459 NOPLAT 2,986 3,747 4,609 5,455 预收款项 3 4 4 5 EPS(摊薄)（元） 1.91 2.40 2.85 3.34 其他应付款 585 585 585 585 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 1,183 1,183 1,183 1,183 主要财务比率 流动负债合计 2,058 2,084 2,111 2,232 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 16.0% 16.9% 16.0% 26.1% 其他非流动负债 9 9 9 9 EBIT增长率 31.9% 25.5% 23.0% 18.3% 非流动负债合计 9 9 9 9 归母净利润增长率 31.3% 25.4% 18.8% 17.4% 负债合计 2,067 2,093 2,120 2,241 获利能力 归属母公司所有者权益 25,132 29,751 35,240 41,681 毛利率 49.8% 53.3% 56.3% 53.0% 少数股东权益 349 567 826 1,130 净利率 47.8% 51.3% 52.6% 49.0% 所有者权益合计 25,481 30,317 36,065 42,811 ROE 14.7% 15.5% 15.6% 15.5% 负债和股东权益 27,547 32,410 38,185 45,052 ROIC 17.1% 16.8% 16.4% 15.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 7.5% 6.5% 5.6% 5.0% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 经营活动现金流 3,781 4,066 4,830 5,455 流动比率 4.90 7.54 10.52 13.31 现金收益 3,601 4,245 5,029 5,775 速动比率 4.89 7.53 10.51 13.30 存货影响 2 -2 -2 -8 营运能力 经营性应收影响 -189 -203 -225 -434 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 经营性应付影响 52 26 27 121 应收帐款周转天数 53 53 53 53 其他影响 315 0 1 1 应付帐款周转天数 26 26 26 26 投资活动现金流 -1,612 1,217 1,268 1,488 存货周转天数 2 2 2 2 资本支出 -2,221 0 -1 -1 每股指标(元) 股权投资 598 1,217 1,268 1,489 每股收益 1.91 2.40 2.85 3.34 其他长期资产变化 10 0 0 0 每股经营现金流 1.96 2.11 2.51