核心业务生长激素销售增速环比提升，看好公司深耕细作生长激素行业未来广阔空间

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 核心业务生长激素销售增速环比提升，看好公司深耕细作生长激素行业未来广阔空间 ■事件：公司发布中报，上半年实现收入27.49亿元，同比增长71.82%，净利润5.48亿元，同比增长92.93%，扣非净利润5.15亿元，同比增长88.37%，符合此前业绩预告中70%~100%区间范围。经营性现金流净额1.86亿元，相比去年同期-2.41亿元显著改善，我们判断主要是受益于地产业务结算所致，1季度处臵百克药业股权获得2190万元投资收益，是上半年主要非经常性收益。 单季度看，公司Q2收入1.72亿元，同比增长100%，相比Q1收入39.3%的增速显著提升，我们判断，一方面是Q2地产业务结算大幅提升，因此，Q2单季度毛利率相比Q1大幅下降8.5个百分点，另一方面是由于核心业务金赛药业生长激素Q2呈现加速增长趋势。Q2单季度净利润3.38亿元，同比增长141%。 ■分业务看，上半年制药业务实现收入23.41亿元，同比增长50.66%，相比Q1制药业务收入40.47%增速显著提速，其中，核心子公司金赛药业上半年收入15.11亿元，同比增长59.76%，净利润5.57亿元，同比增长60.02%，我们测算，对上半年公司合并利润贡献71.2%，相比1季度，无论收入增速还是利润增速都有显著提升，核心主业生长激素销售呈现良好态势，与我们此前草根调研趋势相符合；百克生物上半年收入5.75亿元，同比大幅增长89.92%，净利润1.38亿元，同比增长120.16%，受益于上半年疫苗产品销售增多；中药业务华康药业上半年收入2.56亿元，同比下降16.28%，受当前医保控费影响；房地产子公司上半年确认收入3.91亿元，同比大幅增长1200%（去年同期仅确认3008万收入），净利润0.63亿元，而去年同期为亏损0.12亿元，综上，除了核心生长激素业务Q2增速加快外，百克生物疫苗业务大幅增长+地产业务结算两大因素，是驱动Q2业绩大幅提升的主要因素。但是，从全年看，去年地产结算周期主要在下半年，去年全年地产业务实现净利润0.92亿元，相当去年下半年地产业务要实现1.04亿元，因此，全年看，地产业务和公司整体表观增速会有所回落。但核心业务生长激素预计仍将保持高速增长态势。 ■研发方面，公司上半年研发投入2.23亿元，同比增长64.80%，从而驱动管理费用同比大幅增长51.37%，达到3.33亿元。研发进度方面，长效生长激素产品完成IV期临床研究，获得再注册批件；鼻喷流感疫苗项目完成III期临床试验，已申报生产；艾塞那肽原料和艾塞那肽注射液收到CDE的发补通知，已经按照要求开展相关工作。（研发进度Table_Tit le 2018年08月21日 长春高新（000661.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 生物医药 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 246.40元 股价（2018-08-21） 210.73元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 35,847.76 流通市值（百万元） 35,826.04 总股本（百万股） 170.11 流通股本（百万股） 170.01 12个月价格区间 135.40/255.30元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -9.57 14.18 65.79 绝对收益 -17.23 -5.37 43.11 崔文亮 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040006 cuiwl@essence.com.cn 010-83321412 Tabl e_Repor t 相关报告 长春高新：金赛药业1季度收入继续保持高速增长，看好公司深耕细作生长激素行业未来广阔空间/崔文亮 2018-04-24 长春高新：董监高增持彰显发展信心，继续看好公司生长激素保持高增长态势/崔文亮 2018-03-12 长春高新：长春高新：公司成长逻辑不变，金赛增长符合预期/崔文亮 2018-02-09 长春高新：长春高新：寒假用药高峰已至，公司长期成长趋势不变/崔文亮 2018-01-26 长春高新：核心子公司金赛药业第三季度加速增长超预期，房地产确认延迟不改公司成长趋势/崔文亮 2017-10-24 -25%-10%5%20%35%50%65%80%201 7-08201 7-12201 8-04201 8-08长春高新 生物医药 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 来自公司公告）。 ■长春高新是我们持续推荐的公司，我们深入密切跟踪并推荐公司超过5年，2017年8月17日，我们发布了29页《长春高新深度报告：十年磨一剑，创新铸成长》，2018年1月26日我们发布《长春高新跟踪报告：寒假用药高峰已至，公司长期成长趋势不变》，并于此后发布多篇跟踪报告。我们再次重申推荐公司三大逻辑：1、生长激素是典型的受益于消费升级的品种，当前渗透率极低，未来成长空间大，且在当前医保控费和处方药销售环境趋严背景下，作为非医保品种不受影响；2、产品壁垒高，行业处于寡头垄断竞争局面，且公司产品线较全，竞争力较强；3、公司持续加大销售投入，实施渠道下沉，有望持续保持高增长态势。 ■投资建议：我们预计公司2018~2020年收入增速分别为31.16%、26.06%、23.56%，净利润分别为8.85/11.96/15.85亿元，增速分别为34%/35%/33%，EPS分别为5.20、7.03、9.32元，对应PE分别为40/30/23倍，成长性突出；看好生长激素的景气程度，公司成长逻辑不变，维持买入-A 的投资评级，6个月目标价为246.40元，相当于2019年35倍的动态市盈率。 ■风险提示：生长激素销售不及预期；长效生长激素推广不及预期；疫苗销售不及预期。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 2,897.4 4,102.3 5,380.5 6,782.7 8,380.7 净利润 484.9 661.9 884.7 1,195.6 1,584.8 每股收益(元) 2.85 3.89 5.20 7.03 9.32 每股净资产(元) 22.93 26.02 30.15 35.73 43.13 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 73.9 54.2 40.5 30.0 22.6 市净率(倍) 9.2 8.1 7.0 5.9 4.9 净利润率 16.7% 16.1% 16.4% 17.6% 18.9% 净资产收益率 12.4% 15.0% 17.2% 19.7% 21.6% 股息收益率 0.4% 0.4% 0.5% 0.7% 0.9% ROIC 50.5% 29.8% 35.0% 62.6% 50.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/长春高新 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 2,897.4 4,102.3 5,380.5 6,782.7 8,380.7 成长性 减:营业成本 596.3 740.7 889.9 1,060.1 1,260.5 营业收入增长率 20.6% 41.6% 31.2% 26.1% 23.6% 营业税费 101.7 102.6 148.0 178.1 225.3 营业利润增长率 29.7% 40.6% 31.0% 35.0% 32.9% 销售费用 947.9 1,565.5 2,192.0 2,739.5 3,287.7 净利润增长率 26.1% 36.5% 33.6% 35.1% 32.6% 管理费用 453.8 580.5 714.0 856.7 1,011.5 EBIT DA增长率 27.3% 37.9% 27.6% 33.3% 31.7% 财务费用 -18.7 -9.3 -28.9 -42.9 -60.0 EBIT增长率 29.9% 41.5% 30.6% 34.7% 32.7% 资产减值损失 20.9 45.7 26.6 31.1 34.4 NOPLAT增长率 30.4% 42.8% 29.4% 34.7% 32.5% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 141.9% 10.1% -24.6% 64.0% -20.8% 投资和汇兑收益 14.2 52.0 52.0 52.0 52.0 净资产增长率 82.8% 16.8% 20.3% 22.8% 24.6% 营业利润 809.9 1,138.4 1,490.9 2,012.1 2,673.3 加:营业外净收支 7.2 -19.7 4.8 8.8 8.8 利润率 利润总额 817.1 1,118.7 1,495.7 2,020.9 2,682.1 毛利率 79.4% 81.9% 83.5% 84.4% 85.0% 减:所得税 140.2 191.1 256.0 345.5 461.3 营业利润率 28.0% 27.8% 27.7% 29.7% 31.9% 净利润 484.9 661.9 884.7 1,195.6 1,584.8 净利润率 16.7% 16.1% 16.4% 17.6% 18.9% EBIT DA/营业收入 30.1% 29.4% 28.6% 30.2% 32.2% 资产负债表 EBIT /营业收入 27.3% 27.3% 27.2% 29.0% 31.2% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 1,117.1 1,390.3 3,281.7 3,036.5 5,810.8 固定资产周转天数 89 81 75 59 47 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 120 164 103 104 102 应收帐款 695.7 615.8 1,229.0 1,127.5 1,694.0 流动资产周转天数 415 424 390 390 404 应收票据 76.4 75.2 122.5 140.1 173.9 应收帐款周转天数 68 58 62 63 61 预付帐款 309.8 281.4 263.3 473.4 411.1 存货周转天数 84 110 83 79 81 存货 676.4 1,840.1 630.9 2,353.8 1,423.0 总资产周转天数 622 595 528 497 490 其他流动资产 1,539.7 1,054.5 878.6 1,157.6 1,030.2 投资资本周转天数 276 290 203 183 165 可供出售金融资产 76.9 143.8 143.8 143.8 143.8 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 15.4 74.4 74.4 74.4 74.4 ROE 12.4% 15.0% 17.2% 19.7% 21.6% 投资性房地产 87.9 85.8 85.8 85.8 85.8 ROA 10.9% 12.6% 14.7% 16.3% 17.7% 固定资产 735.5 1,115.9 1,111.5 1,102.1 1,087.9 ROIC 50.5% 29.8% 35.0% 62.6% 50.6% 在建工程 469.1 165.0 165.0 165.0 165.0 费用率 无形资产 291.6 313.7 303.5 293.2 282.9