云超增长符合预期，云创展店或将加速

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 半年报点评 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 永辉超市（601933）\商业贸易 ——云超增长符合预期，云创展店或将加速 事件： 上半年公司营收343.97亿元，同比增长21.47%；扣非归母净利润8.26亿元，同比降低20.33%。 投资要点：  营收稳健增长，毛利大幅提升 上半年公司营收343.97亿元，同比增长21.47%；扣非归母净利润8.26亿元，同比降低20.33%。公司总体毛利率较去年同期提升1.97pct至22.41%。由于期间费用率大幅提升，公司净利率降低1.42pct至2.17%。但若从费用结构来看，上半年费用的增加主要是一次性费用，我们认为随着公司股权激励费用提计完毕，公司净利率或将提升。  大店打根基，生活店渐成扩张主力 上半年公司净增加146家新店，其中云超增加45家，关闭3家；永辉生活店新增96家，关闭11家；超级物种新增19家。从开店区域来看，云超主要以重庆（8家）、四川（9家）以及浙江（9家）为主；云创主要以福建（24家）、上海（25家）为主。公司在红绿标店稳健开设的同时逐渐增加生活店、超级物种店的数量。大店打根基，小店拓领域，公司或将继续稳健增长。  切入供应源头，供应链逐步完善 公司逐步完善供应链体系，同时通过股权收购切入供应源头。上半年公司分别购买国联水产、星源农牧、湘村高科等股份，丰富了公司生鲜品类的同时也将供应链进一步向上游延伸。  维持推荐评级 预计公司2018-2020年EPS分别为0.16、0.18、0.24元，维持推荐评级。  风险提示 永辉生活店增速不及预期，供应链建设不及预期的风险。 Tabl e_First| Tabl e_Summar y| Table_Excel 1 财务数据和估值 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 49,231.65 58,591.34 72,131.80 87,091.94 103,639.41 增长率（%） 16.82% 19.01% 23.11% 20.74% 19.00% EBITDA（百万元） 2,344.90 2,906.26 3,492.51 4,032.07 3,369.60 净利润（百万元） 1,242.01 1,816.80 1,546.38 1,732.83 2,262.46 增长率（%） 105.18% 46.28% -14.88% 12.06% 30.56% EPS（元/股） 0.13 0.19 0.16 0.18 0.24 市盈率（P/E） 54.48 37.24 43.76 39.05 29.91 市净率（P/B） 3.52 3.38 3.29 3.20 3.08 EV/EBITDA 26.21 22.24 18.30 15.33 18.53 数据来源：公司公告，国联证券研究所 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2018年08月21日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 投资建议： 推荐 上次建议： 推荐 当前价格： 7.07元 目标价格： 元 Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 9,570/8,135 流通A股市值（百万元） 57,108 每股净资产（元） 1.93 资产负债率（%） 39.11 一年内最高/最低（元） 12.32/6.77 Tabl e_First| Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 钱建 分析师 执业证书编号：S0590515040001 电话：0510-85613752 邮箱：qj@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er 邢瀚文研究助理 电话：0510-85613752 邮箱：xinghw@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《永辉超市（601933）\商业贸易行业》 《供应链逐步完善，门店网络日渐清晰》 2018.04.13 2、《永辉超市（601933）\商业贸易行业》 《永辉拟投资家乐福，新零售下商超价值重估》 2018.01.29 3、《永辉超市（601933）\商业贸易行业》 《门店加速布局未来增长可期》 2017.09.14 请务必阅读报告末页的重要声明 -20%6%32%58%2017-082017-122018-042018-08永辉超市沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 半年报点评 1. 营收稳健增长，毛利大幅提升 上半年公司营收343.97亿元，同比增长21.47%；扣非归母净利润8.26亿元，同比降低20.33%。受益于生鲜、食品业务毛利率稳健增长（增长1.66及0.74pct）以及服务业态毛利率的大幅增长（提升5.88pct），公司总体毛利率较去年同期提升1.97pct至22.41%。费用情况来看，由于上半年新开门店增多，销售费用率提升2.49pct至15.91%；上半年公司共体积3.44亿股权激励费用导致管理费用率提升1.25pct至4.04%，期间费用率同比提升4.15pct至20.08%。由于期间费用率大幅提升，公司净利率降低1.42pct至2.17%。但若从费用结构来看，上半年费用的增加主要是一次性费用，我们认为随着公司股权激励费用提计完毕，公司净利率或将提升。 2. 大店打根基，生活店渐成扩张主力 上半年公司净增加146家新店，其中云超增加45家，关闭3家；永辉生活店新图表1：营收稳健增长 图表2：毛利率大幅提升 来源：Wind，国联证券研究所 来源： Wind，国联证券研究所 图表3：主营业务均有增长 图表4：其他业务毛利率大幅提升 来源： Wind，国联证券研究所 来源： Wind，国联证券研究所 3 请务必阅读报告末页的重要声明 半年报点评 增96家，关闭11家；超级物种新增19家。从开店区域来看，云超主要以重庆（8家）、四川（9家）以及浙江（9家）为主；云创主要以福建（24家）、上海（25家）为主。公司在红绿标店稳健开设的同时逐渐增加生活店、超级物种店的数量。大店打根基，小店拓领域，公司或将继续稳健增长。 图表5：半年度门店扩张 项目 绿标店 红标店 永辉生活店 超级物种 已开业门店小计 本期净增加门店 已签约门店 重庆市店数 30 86 34 2 152 12 19 重庆市面积 244,806 630,343 5,605 1,630 882,384 31,976 137,390 平均面积 8160.2 7329.6 164.9 815.0 5805.2 2664.7 7231.1 贵州省店数 8 13 21 3 13 贵州省面积 63969 150011 213980 23052 129014 平均面积 7,996 11,539 10,190 7,684 9,924 四川省店数 31 29 4 64 10 38 四川省面积 254,239 313,929 6,369 574,537 76,321 323,786 平均面积 8201.3 10825.1 1592.3 8977.1 7632.1 8520.7 陕西省店数 9 5 14 2 10 陕西省面积 63616 68908 132524 15716 95793 平均面积 7,068 13,782 9,466 7,858 9,579 安徽省店数 16 28 12 56 12 20 安徽省面积 175,206 280,396 1,681 457,283 15,029 166,292 平均面积 10950.4 10014.1 140.1 8165.8 1252.4 8314.6 河南省店数 10 18 28 1 20 4 请务必阅读报告末页的重要声明 半年报点评 河南省面积 71578 189567 261145 6349 228249 平均面积 7,158 10,532 9,327 6,349 11,412 江西省店数 3 3 7 江西省面积 21,455 21,455 51,483 平均面积 7151.7 7151.7 7354.7 河北省店数 7 14 21 3 14 河北省面积 48651 193767 242418 21645 115020 平均面积 6,950.1 13,840.5 11,543.7 7,215.0 8,215.7 山西省店数 5 5 2 7 山西省面积 43,133 43,133 16,468 50,182 平均面积 8626.6 8626.6 8234 7168.9 云南省店数 1 1 5 云南省面积 7370 7370 29809 平均面积 7,370 5,962 广西店数 2 广西面积 11,951 平均面积 5975.5 湖北省店数 1 1 3 湖北省面积 7920 7920 20901 平均面积 7,920 7,920 6,967 湖南省店数 3 5 请务必阅读报告末页的重要声明 半年报点评 湖南省面积 26,104 平均面积 8701.3 福建省店数 87 38 56 14 195 22 21 福建省面积 620446 362453 8225 11844 1002968 -11159 168716 平均面积 7,131.6 9,538.2 146.9 846.0 5,143.4 -507.2 8,034.1 北京市店数 24 14 23 4 65 10 4 北京市面积 237,586 161,542 3,727 4,511 407,366 8,049 26,644 平均面积 9899.4 11538.7 162.0 1127.8 6267.2 804.9 6661.0 天津市店数 6 2 8 1 天津市面积 46606 30941 77547 5813 平均面积 7,767.7 15,470.5 9,693.4 5,813.0 浙江省店数 39 4 4 4 51 15 19 浙江省面积 304,685 52,690 503 3,415 361,293 67,775 120,134 平均面积 7812.4 13172.5 125.8 853.8 7084.2 4518.3 6322.8 江苏省店数 32 10 14 5 61 17 16 江苏省面积 276046 134585 1968 3845 416444 38495 115762 平均面积 8,626.4 13,458.5 140.6 769.0 6,827.0 2,264.4 7,235.1 上海市店数 15 1 121 4 141 26 15 上海市面积 120,874 13,916 17,675 3,997 156,462 13,835 91,733 平均面积 8058.3 13916.0 146.1 999.3 1109.7 532.1 6115.5 广东省店数 13 5 21 9 48 10 14 6 请务必阅读报告末页的重要声明 半年报点评 广东省面积 73980