2015年报点评：锂电隔膜业务持续放量，发展超预期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 2016年2月29日 —沧州明珠（002108）2015年报点评 评级：推荐 事件：2月29日沧州明珠发布2015年报，公司15年实现收入21.75亿元，同比增长4.08%，实现净利润2.15亿元，同比增长28.44%，归属净利润2.12亿元，同比增长31.44%，基本每股收益0.35元。公司同时发布一季度业绩预告，预计一季度净利润 9394.5万元–10,960.25万元 ，同比增长200-250%。15年分红预案为10派1.6（含税）。 点评：  业绩符合预期，一季度业绩预告惊艳。15年公司三大业务表现基本符合预期，PE管道业务和BOPA隔膜业务稳健，锂电隔膜业务贡献主要增长。一季度业绩大幅预增，创历史最好水平，表现亮眼，主要因为15年9月投产的2000万平米干法锂电池隔膜产能和16年1月投产的2500万平米湿法隔膜产能释放所致，锂电隔膜销售的季节差异性较小。  公司锂电隔膜业务16年产能释放，需求旺盛，翻倍无悬念。2015年公司锂电隔膜销售收入达到1.72亿元，同比增长43%，受石油价格下降导致的原材料价格走低影响，毛利率再创新高，达到了68%。根据公司披露数据推算，公司15年锂电隔膜出货量达到了约4200万平米， 基本满产，均价4.13元/平米，同比下降约10%。16年在新能源汽车翻倍带动下，锂电隔膜需求仍将维持高速增长，叠加进口替代的因素影响，预计全年隔膜市场的增长在50%以上。从市场格局来看，湿法隔膜产能成为投资热点，但由于工艺参数调整和下游认证周期较长，16年新增有效产能并不大。目前公司已经有干法、湿法、涂覆隔膜三种工艺路线，满足客户多方需求，主要客户包括比亚迪、 中航锂电、环宇赛尔、万向、浙江南都、天津力神等多家锂电厂商，先发优势非常明显。2016年公司总产能将达到9000万平米以上，预计出货量大概率能达到9000万平米以上，同比翻倍，仍然是公司业绩增长的最大动力。  PE塑料管道业务稳定增长，毛利率改善明显。公司15年PE塑料最近52周走势： -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%沧州明珠上证指数 相关研究报告： 沧州明珠(002108)2016年增发预案点评：再度大幅扩产湿法隔膜，剑指行业龙头-2015/1/25 报告作者： 分析师：马松 执业证书编号：S0590515090002 联系人： 马松 电话： 0510-85613713 Ema il：mas@glsc.com.cn 独立性申明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。 国联证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 基础化工 锂电隔膜业务持续放量，发展超预期 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 管道业务收入13.12亿元，同比下降1%，主要因石油价格下跌引起，销量口径同比增长2.84%，平均售价下降约1%，基本持平。在此影响下，公司该业务毛利率达到了23.58%，改善明显，也表明了公司在该市场上较强的议价能力。受天然气大发展和市政工程改造稳步推进，燃气和给水排水管道长期需求稳定，预计公司16年该业务仍将保持稳健增长。  B OPA薄膜维持较高增长，优势明显。2015年公司BOPA薄膜业务收入6.06亿元，同比下降3.29%，同样受石油价格下跌影响。B OPA下游为食品和医药等消费领域，贴近消费侧，需求的增长较稳定，年均可达到10-15%，15年公司销量的增长为16.75%，均价下跌了17%，表明公司继续在BOPA隔膜市场上占据领先优势。  维持“推荐”评级。公司锂电隔膜业务发展超预期，上调公司业绩预测，预计公司2016~2018年每股收益预测为0.50元、0.67元、0.82元， 市盈率分别为25倍、19倍和15倍， 锂电隔膜业务发展势头良好，确定性强，维持 “推荐”评级。  风险提示：（1）公司募投项目进展不达预期；（2）新能源汽车推广不及预期;（3）产能过剩，竞争激烈。 单位：百万元 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入 2,175.3 2,327.5 2,759.5 3,020.0 YOY 4.08% 7.00% 18.56% 9.44% 归属母公司净利润 214.6 312.3 413.0 504.1 EPS(元） 0.35 0.50 0.67 0.82 P/E 35.8 24.6 18.6 15.2 P/B 4.3 3.9 3.4 3.0 数据来源：国联证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 财务报表预测与财务指标 单位：百万利润表2014A2015A2016E2017E2018E资产负债表2014A2015A2016E2017E2018E营业收入2,090.02,175.32,327.52,759.53,020.0现金379.295.6116.4138.0151.0YOY(%)5.4%4.1%7.0%18.6%9.4%交易性金融资产0.00.00.00.00.0 营业成本1,668.91,654.41,681.91,975.52,102.8应收款项净额861.5914.8977.7915.01,015.7 营业税金及附加12.510.111.613.815.1存货199.2218.7223.9257.9281.3销售费用99.6109.0123.4138.0151.0其他流动资产29.431.731.731.731.7占营业收入比(%)4.8%5.0%5.3%5.0%5.0%流动资产总额1,469.31,260.71,349.71,342.51,479.7 管理费用54.974.588.499.3105.7固定资产净值633.3788.1864.8945.31,111.5占营业收入比(%)2.6%3.4%3.8%3.6%3.5%减:资产减值准备0.00.00.00.00.0 EBIT263.1290.7412.2535.9650.4固定资产净额633.3788.1864.8945.31,111.5 财务费用40.950.030.615.513.5工程物资0.00.00.00.00.0占营业收入比(%)2.0%2.3%1.3%0.6%0.4%在建工程173.5140.0150.0246.0312.0 资产减值损失-1.014.110.010.010.0固定资产清理0.00.00.00.00.0 投资净收益4.64.40.00.00.0固定资产总额806.8928.11,014.81,191.31,423.5营业利润218.7267.4381.6507.4621.9无形资产88.580.478.576.774.9 营业外净收入7.83.615.018.020.0长期股权投资8.28.28.28.28.2利润总额226.5271.0396.6525.4641.9其他长期资产75.079.477.575.773.8 所得税57.255.683.3110.3134.8资产总额2,447.82,356.72,528.72,694.43,060.1所得税率(%)25.3%20.5%21.0%21.0%21.0%循环贷款501.2363.0292.5193.4234.4净利润169.3215.4313.3415.0507.1应付款项214.5201.8256.0270.9290.3占营业收入比(%)8.1%9.9%13.5%15.0%16.8%预提费用0.00.00.00.00.0 少数股东损益2.20.81.02.03.0其他流动负债12.00.00.00.00.0归属母公司净利润167.1214.6312.3413.0504.1流动负债727.8564.8548.5464.4524.7YOY(%)11.9%28.4%45.5%32.3%22.0%长期借款93.00.00.00.00.0EP S（元）0.370.350.500.670.82应付债券0.00.00.00.00.0其他长期负债0.00.00.00.00.0主要财务比率2014A2015A2016E2017E2018E负债总额820.8564.8548.5464.4524.7成长能力少数股东权益28.730.80.01.03.0营业收入5.4%4.1%7.0%18.6%9.4%股东权益1,627.01,791.81,980.22,230.02,535.5营业利润10.0%22.3%42.7%33.0%22.6%负债和股东权益2,447.82,356.72,528.72,694.43,060.1净利润11.9%28.4%45.5%32.3%22.0%获利能力现金流量表2014A2015A2016E2017E2018E毛利率(%)20.1%23.9%27.7%28.4%30.4%税后利润169.3215.4313.3415.0507.1净利率(%)8.1%9.9%13.5%15.0%16.8%加：少数股东损益2.20.81.02.03.0ROE(%)10.5%12.0%15.8%18.5%19.9%公允价值变动0.00.00.00.00.0ROA(%)10.7%12.3%16.3%19.9%21.3%折旧和摊销55.062.856.963.273.4偿债能力营运资金的变动1.8(115.8)(0.2)50.0(102.1)流动比率2.022.232.462.892.82经营活动现金流226.0162.4370.0528.2478.4速动比率1.701.791.992.272.22短期投资0.00.00.00.00.0资产负债率%33.5%24.0%21.7%17.2%17.1%长期股权投资0.00.00.00.00.0营运能力固定资产投资(140.4)(222.1)(138.2)(231.8)(296.2)总资产周转率85.4%92.3%92.0%102.4%98.7%投资活动现金流(140.4)(222.1)(138.2)(231.8)(296.2)应收账款周转天数146.0138.3141.1109.1108