2018年中报点评：量价齐升盈利水平大幅向上，技术龙头发展空间大巨大

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 量价齐升盈利水平大幅向上，技术龙头发展空间大巨大 ——濮耐股份（002225）2018年中报点评 2018年7月31日 强烈推荐/首次 濮耐股份 财报点评 姓名 分析师赵军胜 执业证书编号：S1480512070003 Email:zhaojs@dxzq.net.cn Tel:010-66554088 事件： 公司2018年上半年实现营业总收入19.01亿元，同比增加54.66%，实现归属于上市公司股东的净利润1.23亿元，同比增长120.60%。每股收益为0.14元，同比增加133.33%。 公司分季度财务指标 观点：  量价齐升，营业收入实现高速增长。公司2018年上半年实现净利润同比高增的原因是产品销售价格和销售量实现双增，2018年上半年实现销量为33万吨，上半年综合价格较2017年全年提高32.76%。其中功能性耐火材料营业收入4.91亿元，同比增长28.56%，占公司营业总收入25.84%；定型耐火材料收入8.55亿元， 同比增长92.28%，占公司营业总收入44.98%；不定形耐火材料收入4.56亿元，同比增长38.61%，占公司营业总收入23.98%。国内收入为14.92亿元，同比增长48.72%,海外收入为4.09亿元，同比增长80.94%。  原材料涨价较多，毛利率下降。2018年上半年公司综合毛利率为28.88%，较上年同期下降3.41个百分点，主要是原材料价格大幅上涨所致，虽然上半年原材料价格有一定程度的回落，但同比增长仍然很大。功能性耐火材料、定型耐火材料、不定型耐火材料毛利率分别下降1.18、4.11、2.10个百分点。  期间费用率下降推升盈利水平大幅提升。公司销售费用、管理费用分别同比增长24.76%、24.78%，财务费用同比下降40.54%，在销售收入大幅增长的情况下均低于营业收入的增长速度，使得销售费用率、管理费用率和财务费用率分别下降1.96、2.11、2.05个百分点。期间费用率降低6.12个百分点，下降指标16Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q2营业收入（百万元）547.33 604.58 583.45 603.18 575.82 653.58 760.21 825.01 890.35 1010.99 增长率（%）-22.13%-22.14%-15.32%-3.53%5.21%8.10%30.30%36.78%54.62%54.69%毛利率30.54%29.83%31.68%27.97%32.70%31.94%26.25%29.00%28.17%29.51%期间费用率（%）21.46%22.00%24.75%24.84%23.99%24.76%24.06%24.32%21.04%15.85%营业利润率（%）6.01%4.45%2.90%-42.30%6.61%4.36%-1.15%-3.70%7.97%8.70%净利润（百万元）29.94 24.08 16.06 -246.52 35.53 24.51 -11.48 -17.27 57.21 73.57 增长率（%）-37.68%-53.86%-44.31%512.36%18.67%1.79%-171.52%-92.99%61.00%200.15%每股盈利（季度，元）0.032 0.024 0.015 -0.282 0.04 0.02 -0.02 -0.02 0.06 0.08 资产负债率（%）49.07%46.95%46.73%48.12%49.20%49.51%50.06%48.32%49.73%49.23%净资产收益率1.12%0.91%0.60%-10.15%1.44%0.99%-0.47%-0.70%2.26%2.82%总资产收益率（%）0.57%0.48%0.32%-5.27%0.73%0.50%-0.23%-0.36%1.14%1.43% 东兴证券财报点评 濮耐股份（002225）：量价齐升盈利水平大幅向上，技术龙头发展空间大巨大 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES明显。销售收入大幅增长和期间费用率相对刚性弥补了公司毛利率下降，反而使得公司盈利水平出现大幅的提升。2018年上半年公司净利润率为6.88%，同比提高2个百分点。年化ROE为10.16%，同比提高5.46个百分点。  受益下游高景气，2018年需求保持较好态势。公司的下游是周期行业主要像像钢铁、水泥等，随着下游周期行业像钢铁行业景气度处于高水平的情况下公司作为技术龙头企业成为最大的受益者。未来下游钢铁行业高景气度有望维持，同时电弧炉炼钢逐步替代转炉炼钢料，将增加钢铁行业对耐火材料的需求。  技术龙头受益集中度提升。随着国家供给侧改革和加大环保治理力度，落后产能和小企业生产需求和利润空间进一步倍压缩，以及被淘汰，行业集中度将进一步提升。公司产品种类多，技术优势突出，具备一定的品牌优势。公司作为技术龙头企业将受益于行业集中度的提升。凭借自身的综合优势进入市场占有率快速提升阶段。  海外市场增速继续提升，受益一带一路政策。公司海外业务营业收入4.10亿元，同比增长80.94%，高于国内营业收入增速，占公司营业收入21.55%。为世界100强钢铁企业的近70家提供产品和服务。公司在海外设有9个子公司或办事处，除了在以前的乌克兰、俄罗斯和印度等国家外积极拓展孟加拉国、越南和哈萨克斯坦等一带一路国家，受益一带一路政策。  矿产资源带来公司长期业绩增长确定。耐火材料上游主要原料之一为镁砂。公司拥有琳丽矿业、新疆秦翔的菱镁矿山和实际控制人控制下的西藏高纯菱镁矿山，新疆矿山一旦全部投产不但可以实现镁质原料百分百自给，还可以外销，公司2018年9月有20万吨原材料生产产能投产。在镁砂价格出现大幅上涨，处于较高水平的情况下，公司的矿山资源的投产将有利于公司规避原材料涨价风险，并可以获得原材料涨价带来的较高收益，保证公司未来业绩的持续上涨。同时实现了公司在上游原材料板块业务的扩张。  盈利预测和投资评级：预计公司2018年到2020年的EPS分别为0.30元、0.47元和0.66元，对应PE分别为18倍、11倍和8倍，考虑到公司作为技术龙头企业综合优势突出、产品品种齐全、技术优势明显，国内市占率提升和国外市场拓展带来广阔发展空间。首次给予公司“强烈推荐”的投资评级。  风险提示：集中度提升速度不及预期。 东兴证券财报点评 濮耐股份（002225）：量价齐升盈利水平大幅向上，技术龙头发展空间大巨大 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES图1：濮耐股份毛利率变化 图2：濮耐股份资产负债率变化 资料来源：wind，东兴证券整理 资料来源：wind，东兴证券整理 图3：濮耐股份单季度净资产收益率变化 图4：濮耐股份单季度营业收入 资料来源：wind，东兴证券整理 资料来源：wind，东兴证券整理 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%毛利率（%） 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%资产负债率（%） -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%0.00200.00400.00600.00800.001000.001200.00营业收入（百万元） 增长率（%） -12.00%-10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%13Q113Q314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q1净资产收益率（%） 东兴证券财报点评 濮耐股份（002225）：量价齐升盈利水平大幅向上，技术龙头发展空间大巨大 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产合计 3428.22 3489.60 3553.24 4569.82 5745.41 营业收入 2338.54 2814.63 4029.36 5407.39 6840.35 货币资金 164.65 160.59 230.08 308.76 390.58 营业成本 1637.57 1978.82 2921.80 3839.25 4801.93 应收账款 1904.59 1623.65 1545.51 1925.92 2436.29 营业税金及附加 23.24 25.60 36.67 49.21 62.25 其他应收款 44.90 35.54 50.88 68.28 86.37 营业费用 254.69 297.80 336.45 451.52 571.17 预付款项 37.63 38.67 40.13 42.05 44.45 管理费用 272.98 293.92 358.61 481.26 608.79 存货 832.87 1144.46 1112.69 1462.07 1828.68 财务费用 17.07 91.78 22.39 28.44 18.73 其他流动资产 0 0 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 310.29 108.99 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 1251.68 1295.81 1264.05 1255.37 1269.60 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 5.04 5.06 5.06 5.06 5.06 投资净收益 (1.19) 0.78 0.80 0.80 0.80 固定资产 650.82 595.06 615.02 620.29 645.62 营业利润 (178.49) 30.02 354.23 558.52 778.28 无形资产 248.15 282.51 254.26 226.00 197.75 营业外收入 25.89 15.49 15.50 15.50 15.50 其他非流动资产 0.00 13.90 13.90 13.90 13.90 营业外支出 13.62 6.22 13.62 13.62 13.62 资产总计 4679.89 4785.41 4817.29 5825.19 7015.01 利润总额 (166.21) 39.29 356.11 560.40 780.16 流动负债合计 1696.32 1985.54 2351.69 2870.08 3533.52 所得税 10.23 8.00 72.50 114.10 158.84 短期借款 446.59 355.15 446.67 573.80 731.36 净利润 (176.44) 31.29 283.60 446.30 621.32 应付账款 889.71 829.43 960.59 1157.04 1447.16 少数股东损益 8.50 9.10 17.02 26.78 37.28