国内宏观周报：6月融资环境依然偏紧，下半年边际上可能偏松
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 边泉水 分析师 SAC执业编号：S1130516060001 bianquanshui@gjzq.com.cn 段小乐 联系人 (8621)61038260 duanxiaole@gjzq.com.cn 李治平 分析师 SAC执业编号：S1130512090002 (8621)60230201 lizhip@gjzq.com.cn 王晶 联系人 (8621)60935877 jingwang@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 weifeng@gjzq.com.cn 6月融资环境依然偏紧，下半年边际上可能偏松 主要结论： 年初以来，社融增速较低，信用明显收缩。年初以来，受监管趋严及资管新规细则尚未落地影响，信托贷款、委托贷款等表外融资业务明显收缩，整体信用环境偏紧。1-5月份新增社融7.9万亿元，比去年同期少增1.5万亿元，社融余额增速仅为10.3%，比去年同期低2.6个百分点。1-4月债市到期收益率持续下行，企业债券融资还是比较好的，但是受信用收缩影响，很多企业无法通过借新还旧的方式来维持资金链的正常运转，债市违约风险较大，5月新增企业债券融资量转为负值。在整体信用收紧的背景下，投资、消费等需求偏弱。1-5月固定资产投资累计同比6.1%，社会消费品零售总额累计同比9.5%，两者均低于去年同期水平。6月融资环境并未得到很好的改善。6月1-24日信托发行量224亿元，比上月同期和去年同期分别少增120亿元和483亿元。6月1-24日企业债券余额仅增加660亿元，且6月份以来信用债到期收益率明显上行，表明信用债市场依然不见好转。从信托发行量和信用债余额增量来看，整体的融资依然还是偏弱的。从高频数据来看，6 月以来， 30 大中城市商品房日均销售面积同比以及100大中城市土地成交总价同比跌幅扩大，6月第2周，乘联会车市零售同比明显转负。这表明信用收缩下，需求依然是偏弱的，市场对下半年经济走势有所担忧。全年来看，整体信用环境偏紧，但下半年边际上可能偏松。按照宏观杠杆率趋稳估算，全年社融增量大约为18万亿左右，社融增速10%，增速较低，因此，全年信用环境偏紧。不过，下半年信用环境可能边际偏松。一方面，下半年货币政策边际偏松。年内央行大概率会多次定向降准，以满足银行对法定存款准本金的需求以及从结构上推动实体经济融资成本降低。6月20日国务院常务会议提出降准要求就是一个明显的信号。另一方面，与往年规律相比，1-5新增社融偏低，下半年社融增长空间比上半年稍大，整体信用环境优于上半年。信用收缩可能导致经济下行，但不必过于担忧。信用收缩已经带来需求走弱，正逐渐向生产端传导，经济下行压力还是有的。6月以来，6大发电集团日均耗煤量同比下滑，表明生产也存在走弱迹象。但是，不必过于担忧经济大幅下滑。原因在于，当前信用收缩是在去杠杆指导下进行的，是政府主动作为且处于可控范围之内。若经济出现下行，政府可以运用基建等进行对冲。我们在上一篇周报中提出，下半年基建融资环境也将边际偏松，受此影响，基建投资可能得到支撑。 中观层面，6 月以来，供给分化、需求依然偏弱。从需求来看，6 月以来 30 大中城市商品房日均销售面积同比跌幅扩大，从100大中城市土地成交情况上看，土地成交面积同比下滑，成交总价同比跌幅扩大，乘联会公布截至6 月第2周汽车零售销售表现较弱；从供给来看，高炉开工率上升，六大发电集团日均煤耗同比下滑；从价格的角度来看，6月以来原油价格下跌，钢铁、水泥价格小幅上涨，煤炭、有色价格上涨明显，预计6月PPI环比继续为正，同比可能继续上涨。猪肉价格止跌回升，蔬菜价格跌幅收窄，鲜果价格环比下跌，预计6月CPI环比为正，CPI同比也可能上行。 金融市场方面，资金价格整体下行，利率债到期收益率短升长降，人民币兑美元贬值较多，全球股市整体下行，国内工业品价格整体下跌。货币市场方面，上周央行净投放资金3400亿元，资金价格整体下行，资金面较为宽松。债券市场方面，利率债到期收益率短升长降，信用债到期收益率整体上行，期限利差收窄，信用利差短降长升。外汇市场方面，人民币兑美元贬值较多，美元指数小幅下行，即期市场交易量小幅下跌。股票市场和商品市场方面，全球股市整体下行，黄金价格下跌，原油价格明显上涨，国内工业品价格整体下跌。 风险提示：1.名义利率上升，同时物价下滑，实际利率上行将对经济增长产生较大的下行压力；2. 金融去杠杆叠加货币政策趋紧，令政策层面对经济增长的压力上升，导致阶段性经济增长失速；3. 内外部需求同时下降对经济产生叠加影响。 2018年06月24日 国内宏观周报0624 宏观经济报告 证券研究报告 总量研究中心 宏观经济报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、中观市场方面，6月供给分化，需求依然偏弱 6月以来，30大中城市商品房日均销售面积同比跌幅扩大（-16.0%，前值-13.4%）。内部结构上,一线城市同比跌幅较大、二线城市同比跌幅收窄、三线城市同比由正转负。其中，一线城市同比-22.8%（前值4.3%）、二线城市同比-21.2%（前值-26.0%），三线城市同比-0.9%（前值0.7%）。北京、上海、广州、深圳地产销售表现均较弱，同比均下滑；其中北京地产销售跌幅最大，其次是上海。从100大中城市土地成交情况上看，土地成交面积同比涨幅收窄，土地成交总价同比跌幅扩大，其中成交面积同比5.1%（前值32.9%），成交总价-6.5%（前值-4.1%）。年初以来，商品房成交面积始终维持低位，而土地成交面积和成交总价同比维持高位，短期内房地产投资可能下滑不会太快。 截至6月第2周，乘联会车市零售同比下滑明显（-11.1%，前值2.1%），批发同比下降（2.4%，前值7.4%）。前一周，电影票房收入、电影观影人次、放映场次均上升。 图表1：6月商品房日均销售同比跌幅扩大 图表2：6月北上广深地产销售均较弱 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：Wind资讯，国金证券研究所 图表3：6月土地成交总价跌幅扩大 图表4：截至 6月第2周汽车零售同比下滑明显 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：中国汽车工业协会，国金证券研究所 上周高炉开工率上升0.2%至71.6%。上周钢铁库存较上上周上升。 上周六大发电集团日均煤耗上升0.6 %至69.1万吨。6月以来，六大发电集团日均煤耗同比下滑（9.8%，前值18.7%）。 (100)(50)0501001502002503002012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-0630大中城市成交月同比（%）一线城市成交月同比（%）二线城市成交月同比（%）三线城市成交月同比（%）(200)02004006002012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-06北京:商品房成交(签约)面积:月:同比（%）上海:商品房成交面积:月:同比（%）广州:商品房成交(签约)面积:月:同比（%）深圳:商品房成交面积:月:同比（%）(100)(50)0501001502002012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-06100大中城市成交土地占地面积月同比（%）100大中城市:成交土地总价月同比（%）(200)0200400600(20)(10)01020302015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-06乘联会汽车零售同比（%）乘联会汽车批发同比（%）新能源汽车销量当月同比（右，%） 宏观经济报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表5：上周高炉开工率回升，钢铁社会库存上升 图表6： 5月下旬重点钢铁企业库存和日均产量均下降 来源：中国钢铁工业协会，国金证券研究所 来源：中国钢铁工业协会，国金证券研究所 图表7：6月六大发电集团日均煤耗同比下滑 图表8：上周发电集团煤炭库存上升 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：Wind资讯，国金证券研究所 上周BDI、BDTI均下降；CICFI上升、CCFI下降。 上周铁矿石日均疏港量上升5.5 %至281.5万吨，港口库存下降1.5%。上周焦炭港口库存下降3.5%，焦炭企业库存上升8.3%。 图表9：上周 BDI、BDTI均下降 图表10：上周 CICFI上升 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：Wind资讯，国金证券研究所 5001,0001,5002,0002,5005070902015-05-292015-07-242015-09-182015-11-132016-01-082016-03-042016-04-292016-06-242016-08-192016-10-142016-12-092017-02-032017-03-312017-05-262017-07-212017-09-152017-11-102018-01-052018-03-022018-04-272018-06-22钢材社会库存（右，万吨）高炉开工率:全国（%）(20)(10)01020302016-01-312016-03-312016-05-312016-07-312016-09-302016-11-302017-01-312017-03-312017-05-312017-07-312017-09-302017-11-302018-01-312018-03-312018-05-31库存:钢材:重点企业(旬):环比（%）日均产量:粗钢:重点企业(旬):环比（%）020406080100(40)(20)02040602012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-06日均耗煤量:6大发电集团:合计(右，万吨）日均耗煤量:6大发电集团:合计:月:环比（%）日均耗煤量:6大发电集团:合计:月:同比（%）(20)02040602017-03-312017-04-282017-05-262017-06-232017-07-212017-08-182017-09-152017-10-132017-11-102017-12-082018-01-052018-02-022018-03-022018-03-302018-04-272018-05-252018-06-22六大发电集团煤炭库存周环比（%）六大发电集团煤炭库存可供天数周环比（%）05001,0001,5002,0002017-04-282017-05-262017-06-232017-07-212017-08-182017-09-152017-10-132017-11-102017-12-082018-01-052018-02-022018-03-022018-03-302018-04-272018-05-252018-06-22波罗的海干散货指数(BDI):周原油运输指数(BDTI):周05001,0001,5002,0002017-04-262017-05-242017-06-212017-07-192017-08-162017-09-132017-10-112017-11-082017-12-062018-01-032018-01-312018-02-282018-03-282018-04-252018-05-232018-06-20CICFI:综合指数CICFI:欧洲航线CICFI:
