宏观期指月报：非银流动性偏紧，IH与IC比价或低位整理

观点要点：  2018年一季度经济运行保持平稳，3月工业反弹，服务业略降，需求端消费贡献大幅提升占据主导。中国3月官方制造业PMI为51.5，较前值上升1.2%，持续高于荣枯线。1-3固定资产投资增速为7.5%，较1-2月回落0.4%，而1-3月民间固定资产投资提高0.8%至8.9%，续创新高。基建下滑拖累固定资产投资，地产销售持续疲软，地产投资扩张或不可持续，预计固定资产投资仍旧易降难升。  3月CPI与PPI同比涨幅均有所回落，CPI环比由升转降，PPI环比降幅略有扩大，剪刀差微幅扩大。考虑到4月以来，钢价保持平稳，煤价继续下跌，但油价有所回升，加上去年2季度基数较低，预计4月PPI大概率保持平衡。此外，4月以来猪肉价格较稳定，但仍显著低于去年平均水平，预计4月CPI同比或持续下滑。  4月银行体系整体流动性保持宽松。央行定向降准置换中期借贷便利，但整体来看，货币基调并没有发生明显变化，此次定向降准主要是应对金融去杠杆和中美贸易战的威胁，并且对冲本月放宽存款利率上限所带来的紧缩效应，进一步推进利率市场化。监管层面，资管新规落地在即，非银资金面会局部收紧，料对权益类市场形成压制。  IH、IC比价在区间内小幅波动，5月MSCI配置需求上升，对大市值蓝筹形成一定增量支撑。但是从中长线角度，市场风格有逐渐切换迹象。从一季报来看，中小创细分龙头优势凸显。操作方面，比价反弹可以暂避，激进者可背靠趋势线尝试做空比价。5月资管新规落地在即，若同时流动性未出现明显收紧，IC合约可试多，否则多单暂避。 董彬婕 研究员，期货执业证书编号F3021841 dongbj@dxqh.net 张希 高级研究员，期货执业证书编号F0283816 期货投资咨询证书编号Z0010644 zhangxi@dxqh.net 2018年4月 宏观策略 研发中心 非银流动性偏紧， IH与IC比价或低位整理 宏观期指月报 期货研究报告 正文目录 一、经济基本面··················································3 1、经济运行保持平稳············································ 3 2、预计4月CPI同比持续下滑，PPI或保持平稳 ···························· 5 3、央行定向降准置换中期借贷便利，非银资金面偏紧 ·················· 7 二、 IC持仓上升，关注非银流动性变化·························· 9 附：相关数据及事件公布时间表························································ 10 研发中心 3 非银流动性偏紧， IH与IC比价或低位整理 2018年一季度经济运行保持平稳，3月工业反弹，服务业略降，需求端消费贡献大幅提升占据主导。基建下滑拖累固定资产投资，地产销售持续疲软，地产投资扩张或不可持续，预计固定资产投资仍旧易降难升。 一、经济基本面 1、经济运行保持平稳 2018年一季度经济运行保持平稳，3月工业反弹，服务业略降，需求端消费贡献大幅提升占据主导。中国3月官方制造业PMI为51.5，较前值上升1.2%，持续高于荣枯线。从五个分类指数看，较上月均有所回升。其中生产指数、新订单指数和供应商配送时间指数分别较上月上升2.4%、2.3%以及1.7%，涨幅显著且均位于扩张区间；原材料库存指数为49.6，比上月回升0.3%，虽低于临界值，但连续三个月回升，表明原材料库存量降幅持续收窄；从业人员指数较上月回升1%，低于临界值。从企业规模来看，大型企业PMI为52.4，较前值回升0.2%，持续高于临界值；中型企业PMI为50.4，小型企业PMI为50.1，环比分别上涨1.4%和5.3%，均回升至扩张区间。整体来看，制造业PMI分项普遍上涨，其中小型企业PMI显著回升至临界值之上，说明需求有所好转，制造业总体呈现稳中有升的发展态势。 从生产法来看，3月工业增加值同比增速从7.2%降至6.0%。从支出法来看，三驾马车1-3月表现不一。1-3固定资产投资增速为7.5%，较1-2月回落0.4%，而1-3月民间固定资产投资提高0.8%至8.9%，续创新高。分产业来看，第一产业与第三产业投资同比增速较1-2月均有显著回落，分别回落3.6%和3.1%，第二产业增速小幅回落0.4%。分项中，制造业累计同比增速为3.8%，增速较前值回落0.5%；基建累计同比增速回落3.1%至13%，降幅最为显著；房地产累计同比增速为10.4%，增速比1-2月提高0.5%，创三年新高。值得关注的是地产销售持续疲弱，1-3月商品房销售面积同比增速回落至3.6，而1-3月土地购置面积同比增速转正，房屋新开工面积从1-2月的2.9%显著上升至至9.7%。由此可见，3月房屋新开工是地产投资的主要支撑。整体来看，仅管1-3月地产投资有所改善，但基建显著下滑拖累全国固定资产投资。 3月社会消费品零售累计同比增速从9.7%上升至10.1%。其中1-3 研发中心 4 月全国网上零售额同比增长从37.3%降至35.4%，实物商品网上零售额增长34.4%，较1-2月下滑1.2%，但其占社会消费品零售总额比重增加至16.1%。受春节因素影响，以美元计价3月出口同比增速转负至下降2.7%，进口同比增速大幅回升至14.4%，其中进口集成电路数量和金额大增为主要贡献。由于出口降、进口升，3月出现贸易逆差49.8亿美元。另外，3月外贸出口先导指数回落至41，降至17年4月以来最低水平。就一季度来看， 1-3月出口累计增速为14.1%，高于去年同期，进口累计同比增速为18.9%，不及去年同期，累计贸易顺差较去年缩减20%。 总结来看，一季度经济平稳增长，基建下滑拖累固定资产投资，地产销售持续疲软，地产投资扩张或不可持续，预计固定资产投资仍旧易降难升。 图表 1：3月工业增加值累计同比涨幅回落 图表 2：3月小型企业PMI显著上升至扩张区间 来源：Wind，东兴期货研发中心 来源： Wind，东兴期货研发中心 图表 3：3月PMI分项集体回升 图表 4：3月产成品库存反弹 来源：Wind，东兴期货研发中心 来源： Wind，东兴期货研发中心 051015202014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-03工业增加值:累计同比354045505540455055602016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-03大型企业中型企业小型企业PMI（右）40455055602016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-03PMI:生产PMI:新订单PMI:新出口订单-505101520404244464850522014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-03产成品-原材料（右）PMI:产成品库存PMI:原材料库存 研发中心 5 图表 5：1-3月房地产投资支撑固定资产投资 图表 6：3月新开工面积显著反弹 来源：Wind，东兴期货研发中心 来源：Wind，东兴期货研发中心 图表 7：实物商品网上零售额占比明显增加 图表 8：3月出现贸易逆差 来源：Wind，东兴期货研发中心 来源：Wind，东兴期货研发中心 2、预计 4月CPI同比持续下滑，PPI或保持平稳 3月CPI与PPI同比涨幅均有所回落，CPI环比由升转降，PPI环比降幅略有扩大，剪刀差微幅扩大。3月PPI同比上涨3.1%，涨幅较上月回落0.6%，环比下降0.2%，较2月下滑0.1%。据测算，去年价格变动的翘尾因素约为3.1%，新涨价因素约为0。从环比来看，生产资料价格下降0.12%，生活资料价格从持平转为下降0.2%。在主要工业行业中，降幅扩大的有燃气生产和供应业和化学原料和化学制品制造业，分别下降1.7%、0.4%，降幅较上月扩大0.8%与0.3%；由升转降的有石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业、汽车制造业，分别下降4.4%、2.0%和0.2%；黑色金属冶炼和压延加工业由降转升，上涨0.6%；造纸和纸制品业上涨1.3%，涨幅扩大1.2%。从同比来看，生产资料价格上涨1.4%，涨幅缩窄0.7%；生活-505101520253035402010-112011-032011-072011-112012-032012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-03制造业房地产基建-40-200204060802011-032011-072011-112012-032012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-03土地购置面积新开工面积商品房销售面积0.005.0010.0015.0020.0025.0030.00051015202530354045502015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-03实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重:累计值网上商品和服务零售额:累计同比-800-600-400-2000200400600800-100-60-2020601002014-032014-052014-072014