锌专题报告：国内锌锭库存逐渐累积 短期沪锌期价或高位回落

投资咨询业务资格 证监许可【2012】669号 有色金属 郑琼香 0755-83213347 zhengqx@citicsf.com 投资咨询号：Z0002147 许勇其 021-60812994 xuyongqi@citicsf.com 投资咨询号：Z0012503 杨力 021-60812976 yangli@citicsf.com 投资咨询号：Z0013210 联系人： 范鹏程 021-60812978 fanpengcheng@citicsf.com 近期相关报告： 供应端支撑趋弱 “锌”光或难再（2018年年报） 20171109 锌供应短缺矛盾凸显 短期锌价仍有反弹空间 20171010 供应端偏紧将继续主导锌市场格局（陕西地区锌企业调研报告） 20170904 中信期货研究|锌专题报告 2018-01-17 国内锌锭库存逐渐累积 短期沪锌期价或高位回落 报告摘要： 主要观点： 短前期锌市场表现偏强，主要为美元指数的连续走弱和低库存因素所支撑和提振。但国内消费的疲弱，导致锌价呈现出内弱外强格局。 对于美元指数，在连续大幅下挫后，短期阶段性筑底或反弹的概率增强，对有色板块包括锌价的支撑或将逐渐趋弱。 由于前期国内锌价更多是跟随LME锌价上涨，目前沪锌期价已接近去年高点。在国内锌锭库存累积&美元指数大概率企稳回升的压力下，短期国内锌价进一步上涨的动力不足，存高位调整的压力。不过对于短期沪锌期价的调整区间，我们认为，由于偏低的库存水平对其底部仍有较强的支撑，故短期其调整或暂难跌破前期其震荡区间下方24000元/吨一线。 同时，由于国外锌供应仍相对偏紧，LME锌库存或进一步去化，对LME锌价的支撑偏强，因此短期国内锌价内弱外强的格局或延续。 策略建议： 操作方面，建议短期沪锌以逢高沽空操作为宜；同时，买伦锌卖沪锌套利可继续关注和持有。 风险因素：宏观面进一步明显好转，美元指数持续大幅走弱。 中信期货研究|锌专题报告 2018年1月18日 2/8 一、近期锌市场回顾 自2017年12月8日以来，沪锌指数和伦锌期三分别于24230元/吨和3050.5美元/吨的低点获得支撑，之后呈现震荡走高态势。至1月15日，已分别上行至26430元/吨和3440美元/吨的高点。其中，伦锌期价已突破了2017年的高点，创出了近十年的高位。沪锌指数接近了去年26800元/吨的高点，暂时未打破前期的高位震荡区间。从内外锌价的表现来看，目前锌价延续2017年8月份以来的缓慢回落态势，短期锌期三内外比值处于7.7-7.8的低位附近，显示锌价维持内弱外强格局。 但近期锌价持续走高后，我们需关注国内外锌供需面和宏观面的变化情况。 图1：自2017年12月8日以来，内外锌价自低位不断回升走高 图2：锌价内外比值呈现缓慢下滑趋势 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 二、国内下游表现偏弱，且下游开工环比已加速回落至相对低位 自2017年四季度以来，国内锌初端下游表现偏弱。SMM的月度数据显示了锌初端下游开工呈现稳中小幅下调的态势。同时，我的钢联统计的国内镀锌开工率的周度数据，自10月份以来也开始缓慢下调，并于12月下旬以来加速回落，近两周处于62%的低位水平附近。 上述一方面反映了季节性因素的影响，由于寒冷天气北方部分户外开工受阻。而随着春节假期的临近，部分下游将陆续放假停工，一般至元宵节左右，下游开工将进一步下滑。 第二方面，今年北方环保限产政策实施严格，限产限排限气等政策对北方镀锌等下游生产干扰较为凸显。1月12日-17日京津冀及周边地区空气重污染橙色预警重启，冬季环保力度持续加严，或将继续对镀锌等下游生产形成一定的限制。 第三方面，2017年四季度以来锌初端下游开工表现略弱，正反映了国内终端下游如房地产、基建投资等增速持续放缓的情况。而终端表现相对疲弱，不断反馈至初端下游，导致今年节前初端下游企业原料备库一直持偏谨慎心态。而2018年中国经济增长动力将由消费升级部分替代固定投资增长，因此锌终端下游增长的2000220024002600280030003200340036001150013500155001750019500215002350025500275002016/092016/102016/112016/122017/012017/022017/032017/042017/052017/062017/072017/082017/092017/102017/112017/122018/01沪锌连三收盘价（元/吨）LME3个月锌价（美元/吨，右轴）6.507.007.508.008.509.002016/072016/082016/092016/102016/112016/122017/012017/022017/032017/042017/052017/062017/072017/082017/092017/102017/112017/12锌期三内外比值 中信期货研究|锌专题报告 2018年1月18日 3/8 进一步放缓，或将对初端下游开工形成持续的压制。 图3：月度数据显示锌初端下游开工稳中小幅回调 单位：% 图4：周度数据显示国内镀锌开工率加速回落至相对低位 资料来源：SMM 中信期货研究部 资料来源：上海钢联 中信期货研究部 三、国内锌锭库存已不断累积，短期将进一步回升 由于国内下游原料补库持续偏弱，加上2017年底至2018年初国内锌冶炼厂发货增加，导致近期国内锌锭库存不断累积。从国内锌锭社会库存来看，根据SMM数据显示，至1月12日累计为14.25万吨，较2017年12月8日的低点10.22万吨，已累积回升4.03万吨。与此同时，自12月中旬以来，国内锌现货对期货的升水逐渐收窄，目前已转为小幅贴水态势。基于此，国内锌锭库存转移至上期所不明显，SHFE锌锭库存暂时维持于7-8万吨的水平，SHFE锌库存期货于1月初一度去化至八千吨以下的低位。 对于目前国内锌锭库存的表现，我们需注意以下几个方面的情况。 首先，近期国内锌锭社会库存环比已逐渐累积，但同比来看，目前国内锌锭库存仍处于相对低位。2018年1月12日国内锌锭社会库存为14.25万吨，较往年同期2017年1月13日的21.64万吨，2016年1月份的30多万吨，国内锌锭社会库存偏低态势仍较为明显。因此低库存态势对国内锌价的底部仍有望形成支撑。 其次，此轮国内锌锭库存开始累积的时间点有所提前。此轮累库开始时间为2017年12月8日附近，而往年开始累库时间为2016年12月30日和2015年12月24日左右，并分别持续累积至2017年3月3日和2016年3月4日，累积量分别达到9.8万吨和13.38万吨。今年春节时间点相对较晚，但累库开始时间点早于往年，表明了今年下游消费提前趋弱的表现。此轮至今锌锭社会库存已累库4万吨以上，预计此轮累库也将持续至3月上旬左右，总累库量或达到15-16万吨以上。因此预计至今年3月初时国内锌锭社会库存为26万吨左右。届时与往年同期2017年3月3日29.91万吨和2016年3月4日的45.32万吨相比，库存仍相对略低。 再者，近期国内保税区锌锭库存也大幅增加。由于锌进口盈利窗口暂时关闭，因此近两三个月国外转移过来的锌锭库存，目前暂时保留在保税区为主。至2018年1月中旬保税区锌锭库存已增加至20万吨左右，创出近几年新高，较2017年10月底的9.6-9.8万吨，明显提高了10万吨有多。2017年9月中旬至12月初，0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.002013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/07镀锌压铸锌氧化锌56%58%60%62%64%66%68%70%72%74%2017/052017/062017/072017/082017/092017/102017/112017/12国内镀锌企业开工率 中信期货研究|锌专题报告 2018年1月18日 4/8 LME锌现货呈现升水态势，推动了国外锌锭库存的部分转移。1月份以来，LME锌现货升水再度扩大走高，预计后期国外锌锭库存将进一步转移至国内保税区。而保税区锌锭库存的增加，若后期进口盈利窗口打开，或大幅流入国内。故目前无形中已增加了国内供应的压力。 图5：国内锌锭社会库存 单位：万吨 图6：国内保税区锌锭库存 单位：万吨 资料来源：SMM 中信期货研究部 资料来源：中信期货研究部整理 图7：SHFE锌锭库存 单位：万吨 图8：短期国内锌现货价对期价转为贴水态势 单位：元/吨 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 051015202530354045502016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/12上海广东天津81012141618202016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/10国内保税区锌锭库存（万吨）0500001000001500002000002500003000002016/032016/092017/032017/09SHFE锌库存（吨）0500010000150002000025000300003500040000450002017/062017/072017/082017/092017/102017/112017/12SHFE锌库存期货 中信期货研究|锌专题报告 2018年1月18日 5/8 图9：短期国内锌现货价对期价转为贴水态势 单位：元/吨 图10： 国内锌锭月度产出量 单位：万吨 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：SMM 中信期货研究部 四、1月份国内锌冶炼检修环比减少，短期国内供应面临回升压力 从国内锌产出来看，12月份受锌矿供应紧张影响，国内锌冶炼检修情况较为集中。进入1月份，国内锌冶炼检修情况环比下降。一