一、核心主线
AI液冷需求确定，但交付爬坡难度大，良率/可靠性约束产能释放，行业格局不会快速恶化，分化加剧；2026Q3起排产环比抬升，订单能见度延续至2027Q1，板块从股价0-1进入业绩0-1阶段，后续1~10增长陡峭。
二、吴鹏：整体产业核心结论
- 需求端：订单不是问题，海外大模型算力拉动明显，Ruby、谷歌V7/V8等IC上量，国内厂商参与度显著提升。核心矛盾是快速提产能、满足客户交付，需保障良率、稳定性、不漏液。
- 供给与格局：交付难度超市场预期，盈利能力持续性优于市场担忧。扩产硬件可快速采购，但工艺、良率、工人经验、可靠性验证需要漫长爬坡。行业不会陷入快速价格战，能稳定交付、拿到客户持续认证的供应商数量有限，龙头客户切换成本极高。
- 订单节奏与板块判断：
- 2026年7-8月起Tier1/Tier2排单、交付环比快速上行，订单能见度可看到2027Q1。
- 板块阶段划分：2025年是交易层面0~1；2026年是业绩层面0~1，2027年进入1~10陡峭增长期。
- 推荐思路：优先选择卡位稀缺、交付确定、业绩兑现弹性强标的。
- Tier1整机/系统：英维克、申菱
- 零部件/冷板模组：金富科技等
三、郭琳：广深调研标的分项更新
共性概况
各厂商产值快速上行，部分前期技术底子偏弱的企业环比弹性极大；产品毛利分层明显：波纹管>冷板模组>分水器；各家均在扩CNC +焊接炉，焊接是普遍卡点；品类横向拓展，同时储备2027年新品。
毛利概览
- 波纹管（金富、五洋）：毛利率50%~60%，净利率30%~40%
- 分水器：毛利率30%~40%
- 冷板模组：鸿富瀚>40%（净利率>20%）；锦富技术20%~30%（爬坡阶段）
1. 锦富技术
- 产品：铜/不锈钢冷板模组、分水阀，单柜价值约6万元；从零部件逐步向全套模组升级。
- 客户：惠州对接台系ABC、英维克、比亚迪；苏州对接健策、古河；由二级间接供应商转向直接接单。
- 产能&产值：CNC设备体量调研标的中相对最多，焊接产能持续补；当前月产值3000-4000万+，目标冲击单月亿级。
2. 金富科技
- 订单/产能展望：下半年至2027下半年订单、产能持续饱和；小幅降价（3~5pct），依靠规模效应对冲，盈利维持高位。
- 产值目标：年底月产值2.5~3亿；远期可进一步提升。
- 设备储备：已投400-500台CNC，远期目标1000台；焊接炉储备为调研标的中最大，现有18台真空炉+2台连续钎焊炉，等效30台真空炉；2026年底-2027Q1投产第三批炉子。
- 客户&新品：富士康新客户放量，供应波纹管、铜管，盈利对标原有核心客户ABC；分水器送样检测；光模块液冷板小批量出货，单套价值1000-2000元，2027Q1大批量释放。
3. 强瑞技术
- 核心客户富士康：inner manifold交付节奏略低于预期，但份额预期上调，有望拿下富士康70%+份额；目标Rubin机柜该产品市占30%；ABC、健策、双鸿已拿产品代码。
- 产值节奏：9月约5000套，单月产值2000万级别；10月目标日供1000套，单月产值冲击1亿+；正在新增数百台CNC，搭建焊接产线（焊接是核心工艺难点）。
- 第二增长曲线：
1）rack manifold拿到富士康订单，波纹管模组逐步批量
2）液冷服务器组装线，未来2-3年需求有保障；与富士康、NV联合研发液冷检测设备（样机阶段，2026Q4/2027释放）
3）富士康21亿光模块自动化设备+10亿配套治具需求增量
- 业绩指引：2026全年3~4亿；2027目标10亿。
4. 五洋自控
- 产值：7月3000万→8月六七千万→9月破1亿；年底目标单月2亿。
- 产品节奏：波纹管月产能6000万；inner manifold 8月量产、9月目标5000万；rack manifold 9月量产，9-11月交付900万美金订单。
- 客户：ABC占比约40%，客户结构相对分散；阿里订单逐步起量；储备2027新品：光模块波纹管、冷板。
5. 凯旺科技
- 产能：当前CNC十几条，年底扩至30条，2027年底100条；锁定CNC设备产能。
- 毛利指引：manifold产品毛利率30%~35%；越南子公司供宝德等美系客户，毛利更优。
- 业绩指引：2026液冷收入3亿+（含并表）；2027目标30亿收入。
6. 鸿富瀚
- 国内客户：阿里份额45%-50%，冷板模组单柜价值约70万；阿里2026需求4000柜、2027 1万柜、2028 4万柜；腾讯整机测试阶段；字节、华为拿到代码，量产节奏偏慢。
- 海外客户：亚马逊、AMD今年合计近2亿收入（当前为风冷VC产品）；Meta、AWS自研ASIC冷板送样；英伟达拿到RVO认证，后续待落地。
- 盈利：Q3阿里项目量产，冷板模组毛利率>40%、净利率>20%；当前产能利用率不足50%，产能拉满后盈利仍有提升空间。
- 业绩指引：2026目标4亿；2027目标12~13亿。
7. 天万
- 集成商专家交流，主营谷歌CDU。
- 交付瓶颈集中在管路焊接、管路清洁度，行业共性问题（宝德等同厂均遇到）。
- 交付计划：9-10月交付约1000台；全年交付约2000台；剩余1500~2000台2027Q1前交付；谷歌平台份额突出。
- N客户：上半年交付偏少，下半年放量，以快接头+少量CDU为主；全年液冷相关收入不到10亿；交付节奏持续提速。
四、核心风险提示
- 客户验证、良率爬坡不及预期，交付持续延后。
- 下游云厂商资本开支下调、订单推迟。
- 行业扩产过快，后期出现价格战，毛利率下行。
- 海外客户认证、供应链地缘风险。
