财报点评汇兑损益影响短期表观利润，制剂业务稳健增长提升毛利率

公司2026年上半年营收25.80亿元（同比-8.44%），归母净利润2.75亿元（同比-34.74%），主要受汇率波动影响，产生汇兑损失1.55亿元。扣非归母净利润1.62亿元（同比-62.01%），经营活动现金流8.15亿元（同比-22.34%）。

核心观点与关键数据：

1. 汇率影响：汇兑损失拖累表观业绩，但剔除后主业净利润稳健增长。
2. 毛利率提升：整体毛利率34.20%（同比+3.04pp），主要来自制剂业务强劲表现。
3. 业务分拆：
   • 制剂业务：收入17.86亿元（同比+0.53%），占比69.24%，毛利率39.72%（同比+8.67pp），全球化布局成果显著（欧洲、美国销量双位数增长，非欧美市场增长近三成）。
   • 原料药（API）：收入3.37亿元（同比-25.60%），毛利率19.16%，受肝素原料药价格低位及竞争加剧影响。
   • CDMO业务：收入3.86亿元（同比-26.37%），毛利率16.86%，因新客户项目早期导致收入阶段性真空。

长期价值：

• 创新管线：乙酰肝素酶抑制剂H1710完成I期临床，Oregovomab等引进项目持续探索。
• 商业化能力：全球网络助力新机会筛选，为长期增长蓄力。

投资建议： 预计2026-2028年营收51.9/54.0/57.1亿元（同比-5.3%/4.1%/5.7%），归母净利润4.3/6.0/6.6亿元（同比23.0%/39.8%/10.1%），对应PE34/24/22倍，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：原材料价格波动、市场竞争、新药研发失败、汇率波动、CDMO业务拓展不及预期。