经营再攀高峰，铜金双极成长可期

核心观点

• 铜价坚挺：美国精炼铜关税预期持续升温，驱动美国市场虹吸全球库存，COMEX铜库存升至创纪录的67.5万吨，铜价获得有力支撑。
• 矿山板块量价共振：2026年上半年铜产量38.80万吨（同比+9.73%），销量37.62万吨（同比+16.60%），营收325.18亿元（同比+26.44%），毛利率62.88%（同比+9.25pct）。
• 钴业务调整：2026年上半年钴产量6.53万吨（同比+6.93%），销量0.57万吨（同比-87.60%），营收31.58亿元，毛利率83.16%（同比+21.33pct）。
• 黄金业务扩张：2026年上半年金产量10.04万盎司，销量9.75万盎司，营收30.17亿元，毛利率41.12%。公司完成巴西四座金矿收购，预计2026年产金6-8吨，目标2029年黄金年产能提升至20吨以上。
• 其他金属表现：钼和钨营收创历史新高（分别+33.11%和+187.97%），铌和磷产量销量均小幅增长，磷营收21.91亿元。

关键数据

• 铜板块：2026年上半年产量38.80万吨，销量37.62万吨，营收325.18亿元，毛利率62.88%。
• 钴板块：2026年上半年产量6.53万吨，销量0.57万吨，营收31.58亿元，毛利率83.16%。
• 黄金板块：2026年上半年产量10.04万盎司，销量9.75万盎司，营收30.17亿元。
• 钼和钨：2026年上半年营收分别39.33亿元和31.95亿元，同比+33.11%和+187.97%。
• 铌和磷：2026年上半年营收15.55亿元，磷营收21.91亿元。

研究结论

• “铜金双极”战略深化：铜板块刚果（金）TFM、KFM铜钴矿稳定生产，KFM二期工程计划2027年投产；黄金板块通过巴西金矿收购，2026年产金6-8吨，目标2029年产能超20吨。
• 盈利预测：预估2026-2028年归母净利润分别为331/359/398亿元（前值319/379/425亿元），对应12/11/10倍估值，维持“买入”评级。
• 风险提示：地缘政治风险、自然灾害风险、品位下降风险等。