国泰海通食美40讲优然牧业拐点渐进弹性可期

该研报分析优然牧业作为奶源及牛肉周期上行的稀缺标的，市场共识原奶供需拐点或在2027年上半年，不同观点认为后续业绩波幅收窄，弱周期消费股属性增强，叠加龙头份额优势，弹性来自业绩稳定性与股东回报兑现。报告还指出优然牧业前身为伊利旗下资产，2021年港交所上市，2026年伊利合计持股36.07%成第一大股东。2025年营收206.5亿元，原奶业务占比近80%，原奶结算价与主产区合同奶价走势同步但有滞后折扣。

报告推演国内原奶供需，2025年自产约7000万吨、进口1600-1700万吨，供给过剩约200万吨，预计2026年去化约50-100万吨，2027-2028年因前期后备牛去化将出现成母牛断档，去化加速。需求端2023-2025年乳制品产量逐年下滑，2026年上半年增5%，预计未来2-3年需求年化增2%，2027年或实现供需平衡，2026年底过剩缩至100万吨内。牛肉业务方面，国内牛肉价从2025年一季度22元/千克涨至当前28-29元/千克，优然牧业淘汰牛价同步上涨，预计未来年增量约5亿元，但并非核心业务，对利润影响有限。

报告重点分析了优然牧业的业绩测算与估值逻辑。业绩方面，2026-2028年一致预期业绩27.7亿、30亿、38.0亿元，剔除生物资产评估回拨后，真实盈利约25-30亿元，经营性现金流约25-30亿元，与海外头部牧场5%-10%的经营资产回报率水平匹配。估值方面，当前市场用周期高点8-10倍PE估值，报告认为该估值缺乏合理性，后续随着原奶周期波动减弱、行业格局集中，优然牧业将呈现弱周期消费属性，中期或可给予8-10倍PE，若消费环境改善估值中枢或进一步抬升。

市场共识认为优然牧业是奶源及牛肉周期上行的稀缺标的，但存在不同观点，如原奶供需拐点或在2027年上半年而非市场外推的今年内，不认同用高点利润的8-10倍PE估值，认为后续业绩波幅收窄，弱周期消费股属性增强，叠加龙头份额优势，弹性来自业绩稳定性与股东回报兑现。报告指出优然牧业2025年营收206.5亿元，原奶业务占比近80%，原奶结算价与主产区合同奶价走势同步但有滞后折扣。伊利合计持股36.07%成第一大股东。

报告提示核心风险包括原奶供需去化、单产提升、奶价向龙头传导等环节存在变量。行业周期改善后，优然牧业或推出分红、回购等股东回报举措，业绩稳定性与估值逻辑将进一步明确。当前市场用周期高点8-10倍PE估值，报告认为该估值缺乏合理性，后续随着原奶周期波动减弱、行业格局集中，优然牧业将呈现弱周期消费属性，中期或可给予8-10倍PE，若消费环境改善估值中枢或进一步抬升。