“供应链+会员+品牌”三位筑基，下沉+高端双向拓量，龙头行稳致远

华住集团作为中国领先的多品牌酒店集团，在全球21个国家经营13,215家酒店，客房规模130.4万间，排名全球第四。公司以轻资产加盟模式为核心扩张路径，华住会会员规模突破3亿，自有渠道预订占比行业领先。

我国酒店行业疫后经历供需关系剧烈波动，当前整体仍处供给过剩阶段。下沉市场供给增速更快、连锁化率提升空间更大，预计2026-2030年全国连锁酒店增量空间约3.4万家，连锁化率有望从27.2%提升至30.4%。头部酒店集团在周期洗牌中品牌市占率逆势提升，会员、品牌、技术持续构成行业竞争的三大核心要素。

华住以"会员+品牌+供应链"三位一体构筑难以复制的系统性壁垒：华住会3亿会员形成稳定私域客流，OCC长期稳定在75%以上；汉庭、全季在各自档次市占率持续提升，桔子、城际等中高端品牌加速补位；华住易购供应链平台实现规模化集采，单店投资成本与运营成本持续优化。

预计未来几年公司年均新开1,600-1,800家门店，三线及以下城市为扩张主力，中高端门店占比持续提升驱动ADR上行；海外HWI板块经历500天数字化改造后，有望从利润拖累转为利润贡献，打开第二增长曲线。

华住集团凭借最优门店模型和深厚会员壁垒，在行业周期中展现出强于同业的经营韧性，"量"（开店扩张）、"价"（品牌结构升级驱动ADR上行）、"利"（规模效应下利润率优化）三重逻辑持续兑现。预计公司2026-2028年归母净利润分别为56.00/60.50/66.23亿元。考虑到华住集团作为酒店行业龙头，给予一定的估值溢价，参考可比公司估值，给予26年归母净利润20倍PE，对应目标价41.76港元，首次覆盖给予"推荐"评级。

风险提示：宏观经济疲弱导致商旅及旅游出行需求低于预期；下沉市场扩张不及预期或竞争加剧导致单店回报下降；中高端品牌升级进展不及预期；HWI盈利持续性不足。