国内加速进口替代，海外广阔市场开启放量

精锋医疗-B（02675.HK）深度研究报告总结

公司概况

精锋医疗是国内腔镜手术机器人龙头企业，拥有精锋®多孔腔镜手术机器人（MP1000系列）、精锋®单孔腔镜手术机器人（SP1000）和精锋®支气管镜机器人（CP1000）三大产品线，是国内首家、全球第二家同时取得多孔腔镜、单孔腔镜及自然腔道手术机器人注册批准的企业。公司管理团队行业背景深厚，联合创始人王建辰博士和高元倩博士在手术机器人领域拥有逾12年的产品研发及团队管理经验。

公司业绩

公司收入实现爆发式增长，2023-2025年营收CAGR超过200%。2025年，公司实现历史性跨越，支气管镜机器人获批上市，海外市场拓展取得显著成效，连续两年在国内腹腔镜手术机器人市场份额国产品牌排名第一。海外自2025年开始商业化，当年销售至海外终端用户的产品收入实现2.72亿元收入，占总营收50%以上。公司毛利率持续上行，费用率压缩下盈利能力显著改善，有望扭亏为盈。

行业分析

1. 全球市场高增长：外科手术范式更迭，临床价值支撑全球腔镜手术机器人市场持续高增长。2024年全球市场已达到102亿美元，预计到2033年规模将达到389亿美元，2024-2033年期间年复合增长率为16.0%。

2. 上半场：外企主导：外企基于美国市场主导行业发展，打造卓越商业模式与深厚护城河。直觉外科通过“临床价值驱动装机、装机带动手术、手术绑定耗材”的飞轮循环，形成了“设备+耗材/服务”盈利模式，并凭借先发优势形成的医生使用习惯/品牌黏性、完善的渠道/售后服务网络、海量手术数据对产品迭代的反哺等铸就了深厚护城河。

3. 下半场：非美市场成为重要增量：非美市场在装机存量、手术渗透率等方面都还存在较大差距，但已成为行业重要增量。欧洲市场医保体系更看重成本控制，对手术机器人的态度相较美国更为谨慎；亚太、拉美市场有望快速增长。中国市场随着国产腔镜手术机器人供给增加，叠加政策端对配置证的松绑、设备集采的推动和手术机器人院端收费立项框架的逐步确立，预计将迎来新一轮高增长。

公司展望

1. 国内市场：公司处于国产龙头地位，中标数量份额保持国产第一。随着国内服务价格立项、设备省级集采等政策落地后，国内腔镜手术机器人市场渗透率有望快速提高，精锋等国产厂家凭借价格优势有望进一步加快对达芬奇的国产替代。

2. 海外市场：公司海外装机已经开启放量，海外配套服务体系逐步完善，叠加产品性价比优势，公司在海外非美市场大有可为。

投资建议

公司通过快速迭代和差异化创新，已打造出完善的产品矩阵，并具备卓越产品力，叠加高性价比和逐渐成熟的配套服务体系，有望在蓄势待发的国内市场和广阔的海外非美市场获取较高份额。预计公司26-28年营收分别为8.4、13.2、19.0亿元，净利润分别为0.8、1.6、2.6亿元。参考直觉外科高增长时期的历史PS，经DCF估值交叉验证后给予公司2027年19xPS，对应目标市值为289亿港元，目标价为74港元。首次覆盖，给予“强推”评级。

风险提示

国内政策降价超预期风险、专利诉讼风险、国产厂家竞争加剧风险、地缘政治风险、汇率波动风险。