社会服务行业专题研究：酒店行业深度：供需再平衡阶段，关注底部反转可能性

如何看酒店供需周期？

• 供需剪刀差是判断行业周期的关键指标。
• 酒店行业周期本质是社会投资周期与出行消费增长节奏不匹配，形成6-10年不等的周期。
• 衰退及萧条周期大多长于复苏及繁荣期。
• 本轮行业衰退周期于19Q3即有迹象，因疫情扰动在2021、2023年需求端出现反弹性回补，呈现阶段性复苏，主要由供给端扩张驱动。
• 2019-2024年北上广深优质写字楼空置率上升，酒店可改造资产池扩大，酒店行业现金流确定性更强、风险调整后的单店模型更稳。

供需再平衡阶段，关注底部反转可能性

• 供给端：
  • 25H2拐点初现，总量稳增、结构优化、连锁加速。
  • 供给端增速降至约3%，25Q3头部酒店经营数据普遍好转。
  • 门店结构优化，中高端升级+轻资产扩张。
  • 中高端为2025全年客房增速最高的价格带，2020-2025年期间中端及中高端市场的客房数年均复合增长率分别为11.8%/18.5%。
  • 行业供给结构深层变革，产品高端化趋势进一步确立，2026年上半年超七成的门店选择优化客房内的智能设备布局、升级酒店区域的数字化管理系统。
  • 酒店行业客房连锁化率为41%，经济型酒店连锁化率最低，中档酒店连锁化率高达58.05%，高端酒店近48%。
  • 连锁化的效果是加盟商和酒店集团在供给端实现双向奔赴，近年来三大酒店集团商业模式由重转轻。
• 需求端：
  • 商旅：高弹性需求项，26H1趋于好转，但恢复趋势尚不明朗，向下空间有限。
  • 度假：未来主支撑项，服务型消费占比提升，休闲度假型需求韧性足。
• 小结：
  • 本轮RevPAR复苏，ADR率先得到支撑的原因：
    • 新开中高端新店质量较高，老店表现仍承压。
    • 下沉市场（县域）旅游火爆，目的地多元化后，消费者有升级型酒店需求。
    • 春秋假落实，淡季不淡，旺季延长，有望平滑酒店行业经营数据。

重点标的

• 华住集团-S：加盟及特许经营业务继续成为收入和利润主驱动，开店速度与开店质量维持高位，中高端与品牌升级带来价格带提升，会员规模持续扩大，CRS预订贡献超60%。
• 首旅酒店：标准管理酒店及中高端酒店占比提升带来经营质量改善，通过焕新等手段加速成熟店经营修复，会员与数字化体系的变现能力提升。
• 锦江酒店：新开店和退出低效门店节奏，未来将以更少的低效直营、更高的加盟管理占比来优化收入结构和利润结构。
• 亚朵：亚朵卡位格局更好的中高端赛道，26Q1公司收入28.1亿元/YoY+47.5%，RevPAR持续改善，酒店+零售双轮驱动及相互赋能支撑高成长性。

投资建议

• 建议关注具备运营与扩张优势的头部公司，下半年重点跟踪暑期、中秋国庆旺季兑现，期待休闲出行延续、商旅需求边际回暖，供给增速放缓带动供需关系持续改善，进而释放利润弹性。
• 建议关注华住集团-S、首旅酒店、亚朵，弹性较大标的关注锦江酒店。

风险提示

• 宏观与需求扰动风险，行业同质化价格战风险，扩张与加盟运营执行风险。