核心矛盾及走势研判
1.1 核心矛盾梳理
- 铝价驱动因素：美联储按兵不动缓和加息担忧，美元回落改善风险偏好；中东局势降温削弱地缘溢价，但海湾产能恢复缓慢，海外低库存与高现货升水支撑伦铝。
- 基本面矛盾：国内铝锭库存快速下降，铝棒库存小幅回落，淡季去库强于季节性，华南现货升水走高，但铝水比例持续抬升，铝棒、铝杆、板坯和合金环节吸收更多铝水，铸锭供应减少；铝加工开工率、加工费普遍回落，传统需求仍处淡季。库存下降并非终端需求回暖。
- 海外市场：LME库存继续下降，近端和中远期升水扩大，美国、日本地区现货升水维持高位，交易所库存、期限结构与实体溢价共振，地缘风险退潮但海外可流通资源仍偏紧，伦铝下方支撑稳固。
- 氧化铝：国产矿和进口矿成本高位，北方氧化铝成本刚性仍在；现货价格持续下调，港口及交易所库存增加，南方新增产能释放，供应宽松是主要矛盾。期货跌幅快于现货后基差走强，是盘面提前交易过剩，非现货转紧。
- 下游需求：新能源汽车、光伏和电网需求有韧性，板带箔及部分高端加工订单稳定；建筑型材、传统工业材和再生铝消费承压。新能源托住需求底部，但无法推动加工端全面回暖。
核心矛盾：淡季超季节性去库与加工需求持续走弱并存，铝锭流通趋紧与电解铝总量高产并存。铝水比例上升、国内外库存下降托住价格下沿，高利润、高产量和弱加工需求限制上行高度。
短期沪铝走势：偏强震荡，运行区间参考23200—24100元/吨。不宜将去库外推为需求全面复苏。
氧化铝、铝合金、LME铝走势：氧化铝2550—2720元/吨，铝合金22900—23800元/吨，LME铝3120—3280美元/吨。
1.2 价格及价差的走势研判
- 价格走势：沪铝短期偏强震荡，运行区间23200—24100元/吨；氧化铝2550—2720元/吨；铝合金22900—23800元/吨；LME铝3120—3280美元/吨。
- 基差走势：沪铝-100—100元/吨，氧化铝现货指数对主力基差50—180元/吨，铝合金600—1000元/吨，LME Cash—3M 15—50美元/吨升水。
- 月差走势：沪铝近端平水至小幅Back，AL2609—AL2610 -20—80元/吨；氧化铝近弱远稳，AO2609—AO2610 -50—10元/吨；铝合金AD2609—AD2610 -100—30元/吨；LME 3M—15M 30—80美元/吨升水。
- 盘面利润走势：沪铝利润6800—7600元/吨，氧化铝利润-120—80元/吨，ADC12模型利润500—1000元/吨。产业链利润向电解铝环节集中。
1.3 风险提示
- 上行风险：国内铝锭继续超季节性去库、铝水比例进一步上升、华东和中原现货由贴水转升水；LME库存继续下降、Cash-3M及海外地区升水同步扩大；美伊谈判破裂、霍尔木兹海峡航运再度受阻。
- 下行风险：美国就业和服务业数据超预期、加息概率重新升温、美债收益率继续上行；铝加工开工率和加工费进一步下滑，铝锭出库走弱；美伊达成正式协议、海湾铝厂复产快于预期。
- 特定风险：氧化铝印尼出口障碍快速解决、南方新增产能集中释放、港口及交易所库存持续增加，可能推动价格进一步下探完全成本；铝合金废铝价格持续上涨而ADC12需求无法跟进，企业利润重新收缩；汽车和压铸订单不及预期，铝合金相对沪铝继续弱弱。
本周重要信息及下周关注事件
2.1 本周重要信息
- 利多信息：中央政治局会议加大逆周期调节和扩内需力度；印尼稀土含量核查导致部分氧化铝出口船期延误；宏桥控股拟定增布局绿电与铝深加工。
- 利空信息：美联储维持利率不变，但政策分歧明显偏鹰；7月海外氧化铝供应明显恢复；美伊释放谈判信号，霍尔木兹海峡存在重新开放可能。
- 现货成交信息：海外成交氧化铝3万吨，成交价格332美元/吨FOB印尼。
2.2 下周重要事件关注
- 宏观方面：美国7月ISM制造业和服务业指数、JOLTS职位空缺、ADP就业以及8月7日的非农就业报告；中国7月贸易数据和民间PMI；美国—伊朗谈判、霍尔木兹海峡开放进展及能源价格变化。
- 产业方面：黄河流域工业用水定额执行情况；国内铝水比例、铝锭与铝棒库存、出库及加工费；海外印尼氧化铝发运恢复、EGA复产及LME库存结构；欧盟CBAM实施情况。
盘面价量与资金解读
3.1 价格走势与资金结构
- 沪铝：上涨未伴随持仓量失控扩张，资金行为更接近库存数据推动的多头回补与增量资金试探，而非趋势资金全面入场。价格突破前期震荡中枢后，市场信心有所修复，但24000元/吨附近仍需要现货和加工需求共同验证。
- LME铝：投资基金净多持仓仍处较高水平，但未随铝价同步大幅增加。价格韧性更多来自低库存、Cash-3M升水和地区现货溢价。
- 氧化铝：价格下跌、持仓维持高位，资金仍在交易供应过剩与远月投产预期。
- 铝合金：持仓相对稳定，独立交易逻辑仍弱，成本和沪铝价格仍是主要锚点。
3.2 基差与现货结构
- 国内现货：华东、华南和中原现货分别升至23630元、23740元和23470元/吨。华南升水扩大至105元/吨，华东小幅贴水10元/吨，中原贴水扩大至170元/吨。
- 沪铝基差：由贴水25元/吨修复至平水附近。库存加速下降开始向现货结构传导，但尚未形成全国性升水。
- 海外结构：LME Cash-3M升水由11.01美元/吨扩大至32.7美元/吨，LME库存同步下降，美国、日本地区现货升水维持高位。
- 氧化铝基差：现货指数对主力合约基差扩大至约86元/吨，各主产区基差普遍转强。基差走强并非现货紧缺，而是期货提前交易供应过剩。
- 氧化铝主要地区价差：各主产区基差普遍转强。
3.3 月差与期限结构
- 沪铝：近端期限曲线由平坦Contango向轻微Back转化，近月合约略强于远月，反映铝锭快速去库和华南升水对近月的支撑。AL2609—AL2610价差约为10元/吨，短期存在继续走扩的基础，但若加工需求持续回落、华东现货重新贴水，正套空间将受到限制。
- 氧化铝：期限曲线继续呈现明显Contango，AO2609—AO2610预计运行于 -50—10元/吨。市场同时交易近端过剩和远端成本、矿端及供应政策风险。
- 铝合金：期限结构依旧不规则，暂不宜根据连续—连一或连续—连二价差做长期比较。LME 3M—15M升水升至56.77美元/吨，中期结构仍偏紧，但地缘缓和可能使曲线进一步走陡的空间下降。
估值和驱动
4.1 铝土矿与氧化铝
- 进口量：6月中国铝土矿进口量环比回落，几内亚仍占进口量近八成，进口来源集中度继续偏高。
- 港口库存：升至3410万吨附近，几内亚发运维持高位，总量供应并不短缺。
- 价格：进口矿CIF指数升至70.87美元/吨，几内亚CIF约71美元/吨，其中FOB价格约40美元/吨、海运费约35美元/吨。国产山西、河南低品位矿价格仍处450—500元/吨高位。
- 供应：国内运行产能和月度产量有所回落，广西开工率明显回升，南方新增产能继续释放；北方开工偏弱更多体现矿源和环保约束。
- 库存结构：企业厂内库存下降，但港口库存升至68.6万吨，SHFE库存增加至26.01万吨，库存由厂内向港口和交割环节转移。
- 进口亏损：扩大至约279元/吨。印尼氧化铝出口船期延误短期增加亚洲现货供应的不确定性。
4.2 电解铝供给、库存与现货
- 产能：国内建成产能约4610万吨、运行产能约4531万吨，开工率继续处于历史高位。行业即时利润升至7237元/吨，企业满产意愿较强，供应端不会主动收缩。
- 库存：铝锭库存下降5.3万吨至95.3万吨，铝棒库存仅下降0.15万吨至11.95万吨，显示板带、合金及贸易流通环节的消化强于建筑挤压材。
- 铝水比例：持续上升压低铸锭量，电解铝总产量仍高，但更多铝水直接进入铝棒、铝杆、板坯和合金环节，铝锭供应减少。
- 库存口径：社会库存快速下降，LME库存继续去化，但SHFE库存增加1.29万吨、保税区库存增加2万吨。
- 海外市场：美国、日本地区升水保持高位但有所回落，LME近端结构偏强，海湾供应恢复尚未完全填补区域缺口。
4.3 下游加工、再生铝与进出口
- 加工开工率：铝加工龙头企业开工率全线回落至60.2%，淡季影响进一步加深。铝箔、板带开工率仍处较高水平，但环比下降；工业型材和建筑型材开工率分别降至53.11%和39.77%。
- 加工PMI：工业型材PMI降至42.1，建筑型材PMI降至39.7，铝箔、板带和原生铝合金也多处于荣枯线附近或以下。
- 加工费：φ120铝棒平均加工费下降45元/吨至286元/吨，1A60铝杆平均加工费下降37.5元/吨至387.5元/吨。
- 再生铝：生铝、熟铝价格均上涨200元/吨，精废价差扩大255元/吨至5685元/吨；ADC12现货上涨450元/吨，理论利润提高至874元/吨附近。
- 铝材出口：铝箔、板带和型材出口利润仍为正，但均较上周下降约52美元/吨；人民币汇率、海外供应缺口和绿色铝溢价仍有支撑。
4.4 成本利润
- 氧化铝：现货价格已回落至完全成本附近，行业平均利润降至约-28元/吨。高成本地区逐步进入亏损，但低成本企业仍有生产空间。
- 电解铝利润：继续扩张，升至7200元/吨以上，铝氧比明显回升。高利润强化高开工和稳定供应。
- ADC12理论利润：升至约874元/吨，较上周增加约202元/吨。利润改善主要来自成品价格快速跟涨，但废铝价格同步上行。
4.5 品种比价
- 铝氧比：显著回升，并与电解铝利润同步扩张。相对价格正在从氧化铝端向电解铝端重新分配利润。
- 沪铝—铝合金：同月价差扩大至约415元/吨，精废价差同步扩大至5685元/吨。
- 铜铝比：继续升至历史高分位，更多体现铜的宏观弹性与供应约束强于铝。
- 沪伦比：由1.0835升至1.0954，铝锭进口亏损收窄约333元/吨至3215元/吨，但进口窗口仍深度关闭。
供需及库存推演
