三井不动产（8801.T）花旗日本房地产电话会议系列要点

核心观点与关键数据

海外业务

• 预计 FY3/26 盈利将包含与 FY3/25 相当的海外现房销售损失，主要集中在美国西海岸租赁住房，因疫情后消费者行为变化和高资本回报率影响。目前仅四处房产在运营且已录得亏损，处置结束在即。即便考虑这些损失，公司仍有望创收记录并增长。租赁方面，公司正推动美国阳光地带开发，预计 FY3/26 完成 5000 单位，其中大量房产预计年内完工，租赁周期约三年，初期成本较高（折旧及其他费用在完工后立即记录），但因供应减少，租赁进展快于预期，租金也高于预期。

国内办公市场

• 东京都市圈 80% 的办公租户接受租金上涨，除计划重建的楼宇外，几乎所有办公楼租金均上涨。租金上涨更易被接受，市场呈现两极分化，对 S 级楼宇需求强劲。公司预计其资产空置率将保持低位。若租金持续以当前速度上涨，公司将能应对任何成本增加（如利息支出）。

建造成本

• 目前不预期取消开发计划。办公楼方面，已下达至八重洲二丁目中央区再开发项目的订单，计划于 FY3/29 完成。公寓方面，已下达 FY3/26-FY3/27 期间预订的项目订单，FY3/28 期间预订的项目进展顺利。短期内无影响盈利的因素，长期来看，公司计划通过提高租金和控制建造成本来增加利润。

研究结论

• 重申对三井不动产的“买入”评级。尽管股价近几个月有所疲软，但国内盈利良好，且海外盈利已考虑一定风险，因此认为股价下行空间有限。
• 目标价设定为 1850 日元，基于 FY3/26E EV/EBITDA 16.5 倍估值倍数，该倍数较 5 年平均 16.0 倍高 0.5 个标准差，反映了通胀预期和利率风险上升。目标价相当于 FY3/26E 市盈率 19.8 倍、市净率 1.55 倍、税前市净率 0.75 倍和税后市净率 0.90 倍。

风险提示

• 影响目标价的风险包括：1) 办公租赁和房地产投资市场趋势；2) 利率和信贷市场变化。若这些因素的影响与预期不符，股价可能偏离目标价。