2026年上半年国内产业债综述政策驱动下的市场动态和行业分化20260729

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• 时间：07月29日
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全文摘要
信用债市场结构正从城投债转向产业债，增量信用主要来自产业债，且市场主体进一步向国企集中，国企地位增强。产业链内部不同板块的募集资金用途各异：部分板块（如电力、基础原材料）创造信用增量，科创债则侧重优化融资成本。预计下半年产业债市场净融资仍为正但增速可能放缓，受发行结构变化、科创债政策调整及旧产业链状况影响。观察锚点包括万科二次展期、科创债政策落地效果、光伏和煤炭板块价格盈利变化，这些因素将影响市场走势。报告强调市场正经历结构性变化，提醒投资者关注特定行业和政策变动。

核心判断

• 债券发行板块从城投债转向产业债。
• 信用债市场主体进一步向国企集中。
• 产业链内部板块资金分配差异：部分板块（如能源、基础原材料）创造信用增量，科创债降低融资成本。

产业债定义与分类

• 定义：产业实体发行的信用债，排除城投、银行、非银机构等金融持牌机构及结构化产品。
• 分类：按发行主体分为五大组别，计算城投债和产业债净融资额（新发量-到期量）。
• 数据：2023上半年产业债规模3.84万亿，占总信用债1.5倍，其中能源与基础原材料占比24%，科创债占比22%。

科创债趋势

• 占比上升：2018上半年1.6%，2023上半年22%，已成常规品种且发行重心转移至产业债。
• 发行人：国企主导，央企和地方国企占比78%，3A主体占89%。

净融资增量对比

• 产业债净融资超城投债（2023上半年开始），呈扩张趋势；城投债转为收缩，净偿还增加，两者差距扩大。
• 城投债资金主要用于还旧债（92%），项目投资仅380亿；产业债项目投入2615亿（城投债的近7倍），每日超10亿流向实体项目。

发行端与资金流向

• 产业债发行量超城投债（1.5倍），国企为主要力量，尤其在科创债领域占比近90%。
• 评级迁移：上半年750家产业债主体中，36家下调（集中于6月年报后），22家上调，国企主导上调（20/22），民企主导下调（28/36）。
• 电力行业因新能源建设需高比例资金投入项目，上半年信用债发行8335亿（同比下降2.7%，剔除科创债后降12.5%），但2025年全年预计增长60%以上。
• 煤炭行业发行1125亿（同比降29%），但利润同比增长41%（煤价上移改善现金流），融资需求下降。
• 光伏行业发行仅20亿（龙头企业亏损，融资近乎断流）。

科创债用途与作用

• 发行量8441亿（占产业债22%），3A主体占比近90%，主要用于还旧债（80%），项目投入比例不高，为高等级国企优化融资成本。

旧链（地产等）信用债情况

• 旧链信用债发行近6000亿，92%用于还旧债，仅0.1%用于项目，市场作用退化为纯滚续。

下半年展望

• 产业债净融资仍为正但增速可能放缓，全年预估1.5-2万亿（较去年下半年的1.1万亿放缓至8000-1万亿）。
• 科创债发行或维持高位，但80%用于还旧债，更多是存量再融资，非增量来源。
• 旧链（地产）板块难以提供增量支持，债券发行基本为纯滚续，行业销售额持续下降。

重要观察锚点

• 万科地产债券展期（尤其是12月二次展期）对地产板块定价中枢传导影响显著。
• 科创债政策落地效果（40号文调整、央行2000亿再贷款工具引导民企入场）。
• 光伏和煤炭板块盈利及融资需求变化：光伏收储平台推进或改善融资环境，煤炭价格回落可能带动新增债务需求。