长江通信 反弹买什么第一时间第152期

00:00:00 本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户。未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容，否则，由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担，长江证券保留追究其法律责任的权利。 00:00:30 大家好，那个尊敬的各位领导，我是那个呃长安通讯分析师黄天佑啊呃， 00:00:34 那么接下来的话呢，就是今天给大家汇报一下我们这个。那个板块最近有一个比较大的反弹啊，今天有个比较大反弹，我们可能给大家汇报一下，呃，就是我们对反弹这块的一个就是投资的一个建议吧。 00:00:48 呃，因为因为就是最近的话，呃几家光通信的公司呢也陆续的就是披露了二季报的业绩。呃，然后我们从呃披露了几家公司的业绩情况来看的话呢，确实表现都很非常不错，呃，包括就是袁杰跟呃新一盛是大超预期，然后天府的话呢，这边算是超预期，呃，其他的话像光讯东山。呃，包括剑桥啊那些其实整体出来的业绩水平还可以啊，我们认为我们认为符合就是之前市场的一些呃市场的一些增长的判断，因为从同比增速上来看的话呢，这几家的增速都不低啊，增速都不低，嗯所以的话呢也是呃反映了就是整个行业。 00:01:34 在2季度的情况呢是嗯比市场的这个预期来说的话呢，整体来说是好一些的啊，整体来说是好一些。 00:01:41 然后最大的那一家续创的话，现在虽然没有发预告，但是我们呃结合这个比如说6月份的一些判断吧，我觉得可能情况也不会太差啊，情况也不会太差。所以就整体的话，呃是有在进入到一个加速的阶段， 00:01:55 不管是这个下游的模块还是上游的这些器件呢，包括光芯片这些啊呃呃对，然后那个包括几个光器件的公司吧，我们之前统计了一下，汇聚呃长云博创这些业绩表现都还是比较不错的。啊业绩表现都还是比较不错的。 00:02:15 对，那么就是今天的话呢，重重点还是给大家梳理几条呃投资上的一个主线。投资上的主线因为呃进入到这个现在7月份嘛，因为马上下周开始是云商的这个财报，嗯所以呃不不好意思，这周开始就云商财报，就谷歌的这个是23号会发嘛，然后呃再到下周的话呢，微软Meta跟呃亚马逊都会去发那个季报。啊都会去发季报，那么所以这个位置上， 00:02:43 我觉得第一还是跟大家理清理清一下这个云商这块的一个观点啊，云商这块的观点，因为呃云商的话呢，前期大家的分歧还是比较大的，因为尤其在下跌的时候呢，越来越多的这个担忧的声音会跑出来。所以的话呢，就是这里面我觉得给大家确定几个事情啊， 00:03:02 就第一个的话呢，就是今年的年初以来，呃大模型公司的表现，它它是大超预期的啊。就是大模型公司从就是收入变现层面，两家头部公司加起来的这个收入，我们现在估计铁定是有1000亿美金以上的，然后呢，乐观的一些预测可能已经给到一千一一千二的一个水平啊，就是Anthropic和这个open I啊，那么。那么在这个基础之上的话呢，就是两家公司呢现在也都也都实现了一个盈利，呃，就是其中的话，你包括像像那个an都已经实现了盈利嘛，对吧， 00:03:38 API毛利率可能接近80%，然后综合毛利的话呢，可能有六七十的一个水平吧，GBT的情况其实也并不差吧，我觉得可能它的综合毛利应该接近40的一个，接近40的一个水平，嗯，所以的话。所以的话呢，就是大模型在呃变现跟创立层面是大幅超预期的，可能领先了原来的行业判断1年到两年的时间啊，1年到两年时间，所以所以就是你从单G瓦的变现的这个数字上来说的话，它是越来越高的啊，越来越高的。嗯某种意义上来说，你就说你卖面包的话，这个面包本身现在卖的价格呃是非常高的， 00:04:18 就相较于去年的年底的那个AR的水平，我们现在单个G瓦的AR的创收呃可能要到比如说。就是一定是在300亿美金以上吧，我觉得可能在这样的一个数字啊，但这个我们算的是那个推理的算力啊，推理算力你单机网的创收可能超过300亿美金，然后。然后就是整个呃就是云呃模型公司这边创收起来之后的话呢，我们可能在云商这一侧也会看到比较好的一些回报啊。 00:04:48 所以我们之前一直跟大家强调，就是云商的云计算合同它的一个积压的情况是非常理想的。呃，这里的话，就是我们云商在季报的时候，他会披露那个backlog。呃，披露那个backlog，那个backlog数字，呃，就是说一季度的话呢，头部三家加起来可能已经有1.1.5万亿美金吧，然后你再加上那个长尾的这些，可能要逼近到2.1万亿美金的一个backlog。就这个的话呢，就是去支撑云商的一个资本支出对吧？所以就是说呃大家要要清楚一点啊， 00:05:27 就不是说AR的这个模型公司AR去支撑那个云商的资本支出啊，这个是跨了一道的，就是你其实是云商的云计算合同，包括它的那个存量的业务去支持它的。就这是他的那个资本支出，呃，那么这里的话你考虑它的一个变现的一个情况，你可以按照3点几年的这个时间去摊摊那个云计算合同。他年进账的话呢有可能要到比如说7000亿美金啊以上的一个数字，然后呢你再加上未来几个季度它的backlog还会继续增长。还会继续增长， 00:06:01 所以的话，呃，整体的就是。整体的这个就是进账的这个数字，嗯，到年底还会再再有一个比较大的提升吧。那这点也是我们后面会在云商季报里面去进一步得到验证的啊。那这那那正是因为就是云商的backlog增长很快嘛，所以我们才能够去呃投更多的capex啊，所以开派是一个结果。 00:06:26 开派四是一个置后置指标啊，前置指标是模型公司的AR包括它单G瓦的一个创收是吧，然后呢，再到你云商的这个backlog云业务的backlog，这个是前置指标啊，这个是前置指标。那么为什么我们对前置指标会很有信心是吧？为什么我会我们会很有信心是因为现在你的AR的这个数字啊，模型公司的这个。 00:06:49 单G瓦的创收它一直在涨啊，但这个背后反映的一个是比如说它的fable收费比opus贵对吧。贵贵快快一倍吧，对吧，然后它它的token效率越来越高。它的付费率越来越高是吧， 00:07:02 所以整体的这个情况，我觉得对单机瓦的这个创收是越来越猛的，那这样的话它租金也可以收得更高。啊，租金也可以收得更高，所以你的一些呃像像云计算的a iCloud的一些收费，单机瓦的一些收费，然后再到他们现在有些token工厂嘛，海外有那个tasta aas啊，就是我们叫token as the service.像那个亚马逊的呃backrock就是他们是是是以这个方式去去做的啊，亚马逊的backo是以这个方式去做的，那这些其实呃它的那个增长幅度都特别猛啊，尤其是亚马逊，我觉得大家可以重点关注啊，亚马逊的话整个二季度的增长是非常迅猛的。呃，所以。 00:07:45 所以的话呢，就是反馈出来就是我的嗯我的租金往上走嘛，然后呃模型公司也在往上去变现更多，那我这个是一个动态的平衡的过程对吧，大家都赚钱大家都受益。 00:08:00 那最后对云商的刺激是什么呢？云商刺激就是他要投更多的KYS，他加大那个算力的投入嘛对吧，加大算力的投入。那么加大算力投入的话，它它短期的开外S就会增长得比较快，会导致他们就是出现那个自由现金流转付的一个情况啊， 00:08:16 所以就是自由现金流转负它有两种解读啊，就是说你看空跟看多的这个观点它是正好相反的。啊，是正好相反的，就是看多的观点会觉得因为行业现在盈利赚钱效应非常好，盈利能力很好，所以我要加大投入。加大投入的话就会出现这种呃阶段性的这个逆差嘛，就是他会直接把那个现金流嘎掉，它实际上就会出现自由现金流转负的一个情况， 00:08:43 他就要去举债对吧，那其实你举债的这个原因也是因为就是。也是因为就是你其实变现呃能变得过来嘛，所以他觉得去举债是非常安全的对吧？举债包括去融资啊，这个事情都已 经在发生了。那么这个是看多的观点。那看空的观点的话呢，反过来他就会觉得因为就是现在的投入太大，然后变现呢又跟不上是吧。他会觉得你你的这个现金流就会转负，然后你再去做那个举债的话呢，它是一个呃它是一个负反馈嘛，他觉得你这个是一个就是入不敷出的一个标志，是一个泡沫累积到泡破灭的一个过程嘛。 00:09:20 所以看空的人会觉得他们的观点是对的，然后看多的人也会觉得他们观点是对的， 00:09:24 所以就会出现是有市场，就会出现一种多空的博弈啊， 00:09:28 多空的观点博弈，而且这种博弈是就是正，完全是相反的哈，就完全是相反的一种观点啊。 00:09:34 那么但后续的演演绎的话呢，我们是偏向于是看多这一方的啦，但就这个的这个的话，我们相信结合我们的产业跟踪的话呢，我觉得现在。 00:09:44A iCloud是很赚钱的，然后呢模型公司也很赚钱，尤其是头部的模型公司。 00:09:49 所以这里就举一个例子，就是Meta.Meta这家公司就很有代表性， 00:09:53 因为他们其实在前期呃就是提到他们进军云计算的时候，市场是给到比较负面的反馈的啊，给到比较负面的反馈。呃但是的话呢就是你把那个整个事情串起来，你再去去理解它背后的意思，其实你会发现就是梅他今天已经算恰恰证明了，就是梅他也发现了， 00:10:14 就是AI云现在很赚钱。你包括你把算力给到Anthropic这种公司，比自己拿在手上赚得多啊，比拿在手上赚得多，所以所以就是嗯。是一个非常明智的一个选择吧，而且是撑住煤炭的后续资本支出增长的，而不是说你你去投进云计算就是有些就一样的就是看空的观点，会觉得你是在销售你过剩的算力，它是一个负面的反馈。但看多的人会觉得，因为他 其实意识到云计算业务现在非常赚钱，你把云把推理算力租给Anthropic能赚很多，所以他才要去进军云计算。 00:10:47 而且他是看到了友商赚了很多钱，然后又有股东这一侧的压力，对吧？因为股东大会上面，他们直接扎克伯格是被被那个直接质问的嘛，就是云计算这边为什么不去做啊，竞争格局怎么弄啊，对吧，那这个东西其实他会给到压力，他们才会去说一定要去搞云计算啊。 00:11:04 那么再加上他们看到了像这个5月份xAI这边，他租出去了两个自己的那个集群，有一个巨大的那个收益。有一个巨大的收益回报，所以呢。这个是一个非常诱人的生意了，所以他们现在也也也想进去做。对，我觉得是我偏向于觉得是这样的一个观点啊。那最终的话，当然Meta其实你会发现他们模型也还在卷，他模型也还在发新的模型，然后呢，圈算力也在使劲地在圈新的算力。嗯，所以最终的话，煤炭这个事情呢，总体来说是趋势上是反转的，就大家最后觉得其实是一个好事情啊，应该是没有问题的。 00:11:37 就没他这一侧，呃，所以我们在二季度的财报，我们也在期待这个事情，我觉得没他是不可能出现什么。资本支出下修的这这个情况，这概率是是比较低的啊，概率是比较低的，然后。 00:11:50 所以我觉得2季报呢，后续后续有可能是一个呃相对正面的一个催化，那会给到市场更大的一个信心，尤其是给到更多的数据点吧。 00:12:01 我觉得大家如果呃季报出来之后好好去读一下，其实你能看到这行业是到底怎么发展的对吧？云商到底怎么赚钱的，云商到底怎么赚钱的，他们他们backlog是怎么积压起来的是吧？他到时候会有一个这个解释的过程啊，包括开派怎么花对吧？ 00:12:15 因为其实存储涨价了之后，我觉得开派提升是比较合理的，因为你本身本身你还要还是要去购呃购置更大的一个算力嘛，所以你你呃存储涨价之后，它确实要花更多的钱。啊，就 是要花更多的钱，对那么。这个就是我们说从云商反馈这边，我们现在呃看到的一些多空的观点，以及就是我们的一个判断嘛，我们觉得其实偏向于是一个行业非常良性的一个一个解释啊，非常良性的一个状态呃那么。所以呢，就是在后续的这个开外增长层面呢，我们现在也是。嗯，保持比较充足的信心吧， 00:12:52 然后再加上就是呃为什么看好网络这一侧的投资，呃网络这一侧