煤炭2026年二季度煤炭债复盘：兑现超额，坚守AAA

核心观点与关键数据

• 煤炭展望稳定，坚守AAA评级：煤炭行业中期展望稳定，长期仍将扮演重要角色。现阶段煤炭主体发债成本整体较低，弱资质主体降级概率小。
• 短期降级影响有限：市场波动或将延续至本轮降级潮结束，之后降级风险主要针对突发事件。部分煤炭主体取消发行影响有限，弱AAA短期相对谨慎，中强AAA和AA+确定性更大。
• 山西矿难影响偏低：山西矿难主要影响安监环境，对盈利和现金流为阶段性影响，煤价上涨可中和波动。山西煤炭国企财务治理优化，关注下半年永续债投资机会。
• 市场表现：二季度煤炭债净融资持续为正，新发债以AAA为主，YY投资级占比较多。二级市场煤炭债兑现超额，但整顿评级事件后利差走扩。

行业基本面回顾

• 供给端：二季度原煤产量同比减少4.28%，环比减少3.46%，主要受山西矿难影响，未来供应仍有望保持克制。
• 进口煤：二季度进口煤小幅增加，国内缺口带动需求，未来若山西复产偏慢或全国安监趋严，进口煤存在持续补缺预期。
• 需求端：终端需求偏弱，但全社会用电量维持较高增速，强厄尔尼诺预期下火电需求有超预期提升空间。焦炭增速尚可，煤化工品种产量提升带动需求。
• 价格与盈利：二季度煤炭价格坚挺，焦煤更强。煤炭行业收入同比增长6.7%，毛利率回升，利润总额同比增长33.5%，亏损面继续改善。
• 投资与杠杆水平：前5月煤炭行业固定资产投资同比降5.2%，资产负债率61.13%，整体合理。

煤炭债市场分析

• 一级市场：二季度煤炭债净融资85亿元，新发债以AAA为主，YY投资级占比较多，期限以2-3年期为主，央企和山西国企占比较高。
• 二级市场：二季度存量煤炭债规模较去年同期增加8.73%，中票占比较高，平均期限为2.65年，略强于信用债市场。

投资建议

• 短期市场对煤炭弱AAA相对谨慎，中强AAA和AA+确定性更大。本轮降级潮过后，弱AAA或迎来增配。
• 关注山西煤炭国企永续债投资机会，山西煤炭一盘棋思路未变，煤价中枢抬升下整体利息覆盖有望改善。

风险提示

• 行业景气度长期下行，资金面收紧，市场风险偏好变化，信用事件冲击。