白云电器深度报告主变出海新势力直流配电契合AIDC趋势

公司概况：白云电器成立于1989年，是国内老牌电力设备民企，实控人为胡氏家族。公司通过收购浙变电气（高压变压器业务）和桂林电容（超/特高压电容业务），形成完整产品链。胡氏家族1996年成立白云电气集团，旗下拥有为光能源等优质资产。

核心子公司业务：

1. 浙变电气：主要从事高压变压器业务，产品已销往50余个国家，2025年首次扭亏并实现美国138kV主变交付，2026年上半年计划实现美国主变订单规模化落地。
2. 桂林电容：国内超/特高压电容器龙头企业，参与了全部在建、在运特高压工程，市场份额领先。

业务增长逻辑： 国内业务受益电网投资规划：

• 「十五五」期间，两网规划投资达5万亿，其中特高压、配网和数字化是重点方向。
• 电容器业务：受益于特高压、海风发电需求增长。
• GIS产品：持续实现技术突破。
• 主变+GIS：受益于主网投资拉动。
• 开关设备：受益于配网投资，配网集采价格已走出低谷。

海外主变出海机遇：

• 2021年以来，海外主变供给紧张，AIDC需求爆发加剧供需矛盾。
• 主变具有「定制化、小批量」特点，生产高度依赖成熟人力，海外供给增量有限。
• 2025年下半年以来，中国头部主变企业实现北美市场突破，出口单价和盈利能力远高于内销。

直流配电业务布局：

• 公司是国内率先落地750V HVDC应用的企业之一，相关产品已应用于轨交、光储、园区等场景。
• 海外客户看重解决方案能力，直流配电有望与公司主变和为光能源SST业务形成协同，进一步打开海外市场。

盈利预测与估值：

• 预计2026-2028年公司归母净利润分别为2.15/3.16/4.55亿元，对应市盈率分别为28/19/13倍。
• 公司当前市值60亿元，短期保守目标价对应市值100亿元，存在60%以上上涨空间。