长江交运 海运行业2026年度中期策略效率脱钩下的非典型牛市

核心观点

• 海运行业进入“效率突钩”下的非典型牛市：过去20多年海运行业经历了两个周期，当前正处于由地缘波动和贸易摩擦驱动的“效率突钩”阶段，行业景气度不亚于上一轮。
• 地缘波动和贸易摩擦的影响：地缘摩擦和贸易冲突并非脱钩贸易本身，而是效率，导致全球供应链重构，贸易壁垒提升，但贸易量仍在增长，且运距拉长利好海运。
• 海运的不可替代性：从规模和经济性角度，海运均具备不可替代性。陆路运输和空运在规模上杯水车薪，且海运在经济性上更具优势。

关键数据

• 贸易乘数：2000年以来海运贸易乘数中枢大幅下滑，但2021年22年前后的集装箱运输和当前邮轮景气度不亚于上一轮。
• 中国贸易顺差：18年中美贸易摩擦后，中国出口额和贸易顺差持续创新高，占全球贸易额4.5~5%。
• 全球需求增长：18年前以运量拉动为主，18年后以运距拉动为主，运距拉长利好海运。
• 中欧班列：2025年去程货量约100万集装箱，替代效应仅5%。
• 海运与空运货运量比值：过去一二十年，集装箱海运货运量是航空货运的70倍左右。
• 单位运费比值：欧洲航线海运费是空运费的30倍以上，即使在2021年22年海运费暴涨后，两者差值仍超过10倍。
• 霍尔兹海峡：每天通过原油占全球海运量的35%，近期封锁导致原油贸易节奏受限，全球处于补库周期。

研究结论

• 集装箱运输：2020年前后运力增速中枢下滑，行业格局改善，2022年前后迎来景气周期，运价指数上涨5倍以上。
• 油轮运输：始于俄乌冲突，受俄乌冲突和美伊冲突影响，运价中枢维持高位，2025年有望复现集运行情，推荐中远海能、招商轮船等。
• 干散货运输：受厄尔尼诺事件和西芒杜项目投产影响，未来可能重演集运和邮轮航运行情，推荐海通发展、太平洋航运等。
• 投资建议：优先推荐油运板块，关注干散货板块。