买入：3季度财务业绩可能会超出共识

Flashnote2017年1月5日我们领先于TAL即将公布的第三季度财报的共识放慢投资步伐将支持TAL的利润恢复基于贴现现金流的目标价格维持在90美元不变预计第三财季业绩强劲。TAL计划于2017年1月19日发布第三季度财报（截至2016年11月）。我们预计其第三季度收入将同比增长63％至2.32亿美元，超过其收入指导值227.5-230.3亿美元和市场普遍预期的2.286亿美元（截至1月5日）。我们对TAL的利润预测比第三季度的预期高出17％。 TAL的核心小班K-12课后业务在3季度以人民币计算的同比增长可能超过80％，高于2季度的72％的增长。收入同比增长80％可能是由于72％的学生入学率 目标价（美元）上一个目标（美元）90.0090.00分享价格（美元）上/下73.95+21.7%（截至2017年1月4日）市场数据市值（美元）5,920市值（美元）5,920BBGTAL美国3m ADTV（美元）69RICTALN财务和比率（美元）最近三年产生的现金流量。值得注意的收购包括Firstleap（全学科英语辅导）和Shun Bi Da（海外咨询），以及01/16目标价：90.0007/1635.0001/17最高：82.00最低：41.82当前：73.95对各种在线教育公司的战略投资，包括资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计教育，Phoenix电子学习和BabyTree。在初始投资阶段之后，我们 认为TAL现在已将重点转移到整合现有业务上。 TAL预计其新收购的业务（例如Firstleap）的盈利能力将随着规模的扩大而迅速提高，从而支持前者的利润率恢复。在产能扩张方面，我们认为TAL将在未来2-3年保持每年进入4-5个城市的步伐。前期投资仍将对利润率构成压力，但由于更大的基础效应，其影响将随着时间的推移而减小。维持买入。尽管11月在《人民日报》上发表了有关与考试有关的学生压力的文章，但我们相信TAL的结构故事仍然完好无损，在分散的K-12课后补习行业中，市场份额持续增长。该股票的FY18E市盈率是34倍，而FY18E至FY21E的3年期EPS为35％。我们维持买入评级，目标价维持在90美元不变，意味着22％的上涨空间。陈erry *，CFA中国互联网研究部分析师香港上海汇丰银行有限公司terry.q.chen@hsbc.com.hk+852 2996 6635曾志**，CFA亚太地区互联网研究主管香港上海汇丰银行有限公司chitsang@hsbc.com.hk+852 2822 2590*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司查看汇丰银行全球研究部：中国股本互联网买入：3季度财务业绩可能会超出共识TAL教育集团（TAL美国）买进自由浮动100%增长和5％的ASP增长。自去年夏天以来，TAL已提高了价钱年至02 / 2016a 02 / 2017e 02 / 2018e02 / 2019e汇丰每股收益1.411.502.143.00北京，上海，深圳，广州，杭州和济南汇丰EPS（上）–1.502.143.00变化（％）––––我们预计2017财年混合平均售价将增长5-8％（结尾共识每股收益1.331.582.183.172017年2月）。我们预计TAL的非GAAP营业利润率将下降至进一步PE（x）52.649.234.524.6股息收益率（％）0.00.00.00.0得益于平均售价的提高和从第二季度的-3.8％降至第三季度的-0.7％减少EV / EBITDA（x）52.336.521.313.5新收购的损失业务。净资产收益率（％）34.327.929.730.7投资步伐放缓将支持利润率恢复。由于产能快速扩张和业绩下滑，TAL在过去几个季度的利润率一直受到压力。52周价格（美元）97.00积极的投资策略。自2014年以来，TAL已达成35笔以上的交易，总投资额超过3.5亿美元，几乎等于免费66.00 资质●互联网2017年1月5日2财务与估值：塔尔教育组购买财务报表年到02 / 2016a02 / 2017e02 / 2018e02 / 2019e估值数据年到02 / 2016a02 / 2017e02 / 2018e02 / 2019e损益表（百万美元）电动汽车/销售8.85.33.52.4收入6209751,3721,838EV / EBITDA52.336.521.313.5息税折旧摊销前利润104142228328电动/ IC8.16.65.03.7折旧及摊销-19-26-39-56PE *52.649.234.524.6营业利润/息税前利润85116190271PB13.510.47.75.6净利息18171922FCF产率（％）2.53.95.06.4PBT137146201285股息收益率（％）0.00.00.00.0汇丰PBT163181249350*根据汇丰每股收益（摊薄）税收-33-34-47-67净利103107154218汇丰净利润129141202283发行人信息现金流量汇总（百万美元）股价（美元）73.95自由浮动100%经营现金流量188350446584目标价（美元）90.00部门互联网资本支出-35-88-123-165路透社（股票）TALN国家中国来自的现金流量投资-215-88-123-165股利0000净变化债务38 -263 -323-419FCF权益139220282362彭博（股票）市值（美元）总计5,920分析师联系CFA陈erry+852 2996 6635比率，增长和每股分析39.0029.0019.0020152016201739.0029.0019.00净债务股东资金投资资本-206437670-469578786-792780962-1,2111,0631,205塔尔教育集团符合标准普尔500年到02 / 2016a02 / 2017e02 / 2018e02 / 2019e注：于2017年1月4日关闭的价格同比变化资料来源：汇丰银行收入42.957.340.734.0息税折旧摊销前利润30.436.461.043.5营业利润26.536.663.143.0PBT77.27.037.142.1汇丰每股收益45.66.942.540.2比例（％）收益/ IC（x）1.01.31.61.7投资回报率10.712.216.619.1鱼子34.327.929.730.7资产回报率11.39.19.410.3EBITDA利润率16.814.516.617.8营业利润率13.711.913.814.8净债务/权益-46.8-80.5-101.0-113.5净债务/ EBITDA（x）-2.0-3.3-3.5-3.7每股数据（美元）EPS Rep（稀释）1.121.141.632.32汇丰每股收益（摊薄）1.411.502.143.00DPS0.000.000.000.00账面价值5.467.139.6213.11资产负债表摘要（百万美元）价格相对无形固定资产102102102102有形固定资产11517726237089.0089.00当前资产4667471,0861,52579.0079.00现金及其他4346971,0201,439总资产1,0611,4141,8492,41069.0069.00经营负债3936048371,11559.0059.00债务总额22822822822849.0049.00 资质●互联网2017年1月5日3季度损益（000美元）16年3季度2016年第4季度2017年1季度2017年第二季度17年3季度17年3季度净收入123,205175,049195,095271,121232,32763%收益成本(59,185)(88,774)(100,487)(131,879)(122,204)66%毛利68,74886,27494,608139,242110,12360%毛利率48%49%48%51%47%-1%营业费用(59,785)(69,690)(77,553)(89,964)(93,628)57%销售与行销(17,229)(22,296)(24,124)(28,620)(27,415)59%一般和行政(42,556)(47,394)(53,430)(61,343)(66,213)56%营业收入/（亏损）9,60416,64717,56951,52616,57073%非GAAP营业收入16,11425,24325,96259,80824,70253%非GAAP营业利润率11%14%13%22%11%-1%GAAP净收入9,56710,75512,90555,13312,67532%非GAAP净收入16,09519,45521,62864,02321,50734%非GAAP净利润13.1%11.1%11.1%23.6%9.3%53%非GAAP摊薄后每股收益（美元）0.190.230.230.680.2317%资料来源：TAL，汇丰银行估算年度损益（000美元）2015财年2016财年2017财年18财年FY19e学生人数（’000）1,4942,3103,6035,0166,589均价（美元）290268271274279收入433,970619,949974,9281,371,9041,837,886同比增长38%43%57%41%34%-小班347,176514,557791,6981,151,8891,580,355- 一对一73,77580,59388,63799,684111,208-在线课程-24,79834,59345,33156,323-Firstleap和其他25,47840,38360,00075,00090,000收益成本(203,074)(303,635)(497,213)(699,671)(937,322)毛利230,896316,314477,715672,233900,564毛利率53%51%49%49%49%营业费用(164,112)(234,589)(365,014)(486,204)(632,970)销售与行销(53,882)(73,568)(111,792)(143,593)(183,177)一般和行政(110,230)(161,022)(253,222)(342,611)(449,793)营业收入/（亏损）67,24885,052116,201189,529271,094非GAAP营业收入85,689110,899150,323237,545335,420同比增长30%29%36%58%41%非GAAP营业利润率20%18%15%17%18%GAAP净收入67,157102,879107,376153,637218,362非GAAP净收入85,598128,726141,499201,653282,688同比增长24%50%10%43%40%非GAAP净利润20%21%15%15%15%非GAAP摊薄后每股收益（美元）1.01.41.52.13.0资料来源：TAL，汇丰银行估算 资质●互联网2017年1月5日4汇丰与共识2017财年第三季度2017财年18财年FY19e我们的估计销量（米）2329751,3721,838毛利率47%49%49%49%营业利润（m）17116190271营业利润率7%12%14%15%净收入GAAP（m）13107154218调整后的净收入（m）21.51141202283调整净利润9%15%15%15%调整后每股收益（美元）0.21.52.13.0共识销量（米）228.69641,3891,881毛利率46.18%49%50%51%营业利润（m）9.3109184269营业利润率4%11%13%14%净收入GAAP（m）8.975109166242调整后