上半年海外宏观交易主线回顾
上半年海外大类资产表现为AI带动的风险资产领涨，商品分化特征明显。股票方面，权益资产跑赢其他资产，MSCI全球新兴市场指数涨幅居前；汇率方面，美元指数与人民币走强，欧元偏弱；商品方面，原油受地缘冲突支撑大涨，黄金在全球加息预期和实际利率收紧下大跌；债券方面，全球主要国债普遍承压，长久期债券表现更弱。上半年资产定价的核心矛盾是AI驱动的风险资产上涨与能源冲击和高利率环境下固收和大宗商品承压并存，股债负明显分化，权益市场内部呈现AI科技、日韩股市领先传统避险资产和长久期利率资产的格局。
上半年宏观交易主线经历了三个阶段的变化：软着陆、滞胀、扩张。市场对美联储政策的预期也经历了降息、应对式加息和加息周期三个阶段。以两年美债利率为例，年初1-2月美债收益率隐含实际利率小幅下行，通胀预期小幅上行，对应软着陆预期；3-4月短期通胀预期迅速走高推动两年期美债收益率快速上涨，对应滞涨交易升温；5-6月美伊局势缓和带动油价和短期通胀预期下降，实际利率持续大幅攀升，市场交易主线转向美国经济扩张。
下半年海外市场主要分歧及判断
当前市场焦点的主要分歧在于美国经济底色及美联储年内是否加息。主要观点认为美联储在2026年重新加息的难度较大，2027年能否重启加息则存在较大不确定性。判断依据包括：
- 美国经济仍呈现K型分化，近期增长改善更多受益于财政脉冲和世界杯等一次性外力助推，内生性修复尚未确立；
- AI投资并未带来经济全面扩张，反而加剧了美国投资结构分化；
- 特朗普对美联储的政治压力将持续，在经济不具备加息条件且中期选举临近背景下，特朗普不会在美联储主席任命上再次犯错；
- 加息本身面临诸多不确定性，包括地缘局势风险、中期选举可能带来的财政风险等。
下半年海外宏观流动性及资产策略
预期三季度海外宏观流动性有望逐步改善，加息预期将逐步落空。关键验证窗口包括8月初公布的7月非农和9月上旬公布的8月CPI。大美丽法案、关税退税等上半年宽财政脉冲也将逐步结束。3月以来美联储紧货币预期持续维持高位，难以降温，金融条件收紧可能重演2024-2025年剧本。
大类资产策略建议：
- 关注海外宏观流动性变化，科技股需重点关注7月二季报；
- 维持10年期美债收益率在4.2-4.8宽幅震荡的判断，因油价、K型增长、通胀结构和美联储预期均难以形成单边趋势；
- 美股风险和机遇均集中在7-8月公布的二季报中，核心变量取决于盈利超预期的幅度；
- 下半年更可能重演2025年5-8月震荡剧本，短期缺乏新的单边催化，需重点关注9月是否会有新的美元信用风险兑现。
