Pop Mart 在 2026 年第二季度预计将出现显著放缓，主要受中国市场需求减速和海外表现疲软的影响。预计 2026 年第二季度集团收入同比增长 1.6%，相比 2026 年第一季度 75%-80% 的同比增长率大幅下降，环比下降 16.3%。其中，中国地区销售额预计同比增长 15%，但受 6 月份 Labubu 4.0 发布不及预期、销售势头减弱影响，退出率可能转为持平或负增长；海外地区销售额预计同比下降 19%，相比 2026 年第一季度约 40% 的同比增长率大幅下滑，环比下降 20%。
强生 2026 年第一季度的强劲表现主要得益于低基数和春节销售的双重支持，但这并未延续至 2026 年第二季度。新产品发布和海外门店扩张不足以抵消更严格的基数和需求降温。随着 IP 周期已过峰值，预计 2026 年第三季度至第四季度将进一步恶化，受高基数和销售势头减弱影响。初步估计显示，2026 年第三季度集团收入同比下降 35%，2026 年第四季度同比下降 18%。尽管已考虑季节性因素可能支撑假日季销售，但预计 2026 年第三季度和第四季度海外销售额分别同比下降 50% 和 34%。鉴于中国退出率放缓，预计 2026 年第三季度中国销售额同比下降 22%，2026 年第四季度同比下降 5%，并考虑年末电商购物节可能带来的销售提振。
Labubu 4.0 发布反应疲软，表明 IP 动力正在减弱。根据我们的渠道调研、社交媒体反馈和线下库存水平，近期 THE MONSTERS 发型沙龙（Labubu 4.0）的发布表现令人失望。尽管受 FIFA 世界杯相关曝光和 Lisa 的代言支持，预发布预期强劲，但对销售的提振远低于预期。发布一周后，一些标准版已跌至约 50 元人民币，远低于 159 元人民币的零售价。折扣水平看起来比其他 IP 更严重，尽管 Labubu 4.0 携带相对较高的市场预期。二级市场价格的疲软表明，收藏家和二手商人都对这一 IP 失去了热情。
与 2025 年下半年供不应求的情况相反（当时新系列可以立即售罄），我们通过多个市场的去库存促销活动发现了库存压力的证据。潜在的库存压力可能导致利润率下降，为 Pop Mart 增加下行风险。在中国，在最近的 618 购物节期间，Pop Mart 的淘宝/天猫官方店提供了分层折扣，包括购买 399 元人民币优惠 40 元，购买 599 元人民币优惠 60 元，购买 799 元人民币优惠 80 元。其线上店还推出了幸运包，将多个产品捆绑销售并以折扣价出售。每个幸运包中包含 Labubu 世界杯系列，表明该系列的销量不及预期。
类似促销活动也出现在印度尼西亚、新加坡和泰国等亚洲市场，这些市场正在使用捆绑多个 IP 的幸运包进行库存清理。在欧洲和美国，销售 Pop Mart 产品的第三方收藏品店提供直接折扣，通常约为 20%。官方店也在主要的西方购物节期间提供折扣，这进一步表明中国以外的广泛促销压力。
我们预计 2026 年上半年收入为 182 亿人民币，同比增长 32%，调整后净利润为 60 亿人民币，同比增长 27%。这隐含 2026 年第二季度收入为 83 亿人民币，同比增长 1.6%，但环比下降 16.3%。对于 2026 年下半年，我们预计收入将进一步减弱至 168 亿人民币，调整后净利润为 54 亿人民币。对于 2026 财年，我们更新的预测是收入为 350 亿人民币，同比下降 6%，调整后净利润为 110 亿人民币，同比下降 13%。我们的估计比彭博共识的 14.3 亿人民币调整后净利润低 20%。
我们维持对 Pop Mart 的“卖出”评级，目标价为 140 港元，因为我们认为当前股价低估了收入减速和运营杠杆减弱的风险。
