地缘溢价充分回吐，成本端不过度偏空看待

核心观点

• 原油：二季度原油受美伊谈判预期影响震荡下行，带动下游能源品走弱。目前美伊和谈取得进展，霍尔木兹海峡实现有条件开放，市场预期事态平息，前期溢价已基本回吐。OPEC+提高产量配额，但实际产能提升能力存疑，供应压力有限。三季度原油下行空间有限，不过度偏空，关注伊朗对海峡的后续收费政策。
• 沥青：二季度沥青因原料紧张，供应持续偏紧，需求季节性回升，维持偏强表现。沥青利润大幅修复，但三季度供应将明显回升，需求端发力需等待金九月，整体看供应端承压，加之原油弱势，估值有回落空间，裂解倾向逢高偏空。
• 燃料油：高硫方面，美伊和谈推进，海峡恢复通航，供应预期松动，但实际恢复需时间，加之俄罗斯供应下滑，三季度前半仍偏紧，季节性需求增长下裂解偏强。低硫方面，海峡开放后科威特出口恢复，国内出口配额下发，供应趋向宽松，但成品油利润强势下会分流低硫原料，出行旺季期间低硫裂解仍偏强，LU-FU价差偏震荡，考虑低硫估值回升后船只倾向加装脱硫塔，三季度高低价差倾向逢高偏空。

关键数据与研究结论

• 沥青：
  • 利润：二季度沥青利润大幅回升至637.5元/吨，环比上涨1546元/吨。主营炼厂利润下降，独立炼厂利润上升。
  • 产能利用率：二季度主营、独立炼厂及沥青产能利用率均下降，6月末分别为68.02%、41.82%和15.88%。
  • 库存：二季度沥青厂库、社库均下降，总库存环比下降29.9%，库存拐点提前。
  • 出货量：二季度沥青出货量环比下降33.6%，同比下降55.5%，三季度需求有望回升带动出货量增加。
  • 需求：改性沥青（道路）开工率回升，防水卷材走弱，符合季节性规律。
• 燃料油：
  • 库存：新加坡燃料油库存下降17.2%，国内港口库存下降29.1%。
  • 裂解价差：国内高硫裂解价差上涨556.2元/吨，低硫上涨797.2元/吨；海外高硫裂解价差上涨122.15美元/吨，低硫上涨271美元/吨。
  • 需求：焦化装置加工毛利下降，吸引力下降；船燃需求因地缘冲突有额外增量。
  • 价差：高低硫油价差先降后升后震荡，三季度高硫仍有供需面支撑但估值下修，低硫供应增加压力下估值受压制，高低价差或维持震荡。

结论

• 沥青：三季度供应增加可能，裂解不过度偏多看待，关注需求端发力时间。
• 燃料油：海峡逐步恢复通航，关注供应结构变化，高低价差或维持震荡。