核心观点
华创证券研究所认为，在全球经济供需两端剧烈重构的背景下，传统的流动性分析框架已不再适用，需要针对银行间流动性、资本市场流动性和实体经济信用周期建立新的分析框架。
银行间流动性
- 分析范式转变： 从关注超额准备金与缴准存款的比值，转向识别央行“松”与“紧”的临界点。
- 影响因素变化：
- 央行货币政策调整需更多考虑宏观审慎、金融稳定和经济结构变化。
- 新经济部门对银行表内信贷的吸收能力弱于地产周期。
- 出口贸易带来的净结汇规模对基础货币形成被动投放，但传导路径已从传统外汇占款转向更隐性的“其他资产”扩张。
- 跟踪建议： 将同业存单净融资规模作为结果型观测变量，判断银行间流动性松紧。
资本市场流动性
- 分析范式转变： 以非银机构存款作为观察资本市场流动性的核心变量。
- 影响因素变化：
- 居民资产配置主渠道由地产转向金融资产。
- 实体部门从非银机构的融资规模尚未改善，导致非银体系资金淤积。
- 跟踪建议： 关注非银机构资金淤积背景下，银行间流动性松紧对资本市场流动性的影响下降，以及股债关系的变化。
实体经济信用扩张
- 分析范式转变： 从关注国内信用扩张规模，转向跟踪海外信用周期。
- 关键数据：
- 2025年以来，中长期贷款存量同比持续回落，但万得全A非金融企业利润增速逆势抬升。
- 美国以及美日欧企业和政府融资规模，对其投资增长具有一定领先意义，同时对我国机电产品出口也表现出一定领先性。
- 跟踪建议： 构建并关注“美国社融”以及“美日欧社融”指标，以判断海外信用扩张对出口链条和相关企业盈利的影响。
研究结论
- 新旧经济转型下，流动性分析需要打破传统框架，建立新的分析体系。
- 银行间流动性、资本市场流动性和实体经济信用周期三者相互关联，但又各自独立。
- 海外信用周期对中国企业利润的影响日益增强，需要纳入分析框架。
