资本回报率系列之二：美国资本相对价格指数长期上行解析

美国资本相对价格指数自1930年以来总体呈震荡上行态势，长期中枢持续抬升，这反映了资本相对劳动的价格长期上升，以及生产相对消费的价格持续上升。这一趋势主要由以下因素驱动：

• 资本偏向型技术进步： 技术进步倾向于提升资本相对于劳动的边际产出，导致企业更倾向于增加资本投入，而资本供给尤其是建筑物供给欠缺弹性，推升资本相对价格。
• 劳动报酬增速走低： 全球化、工会力量弱化和劳动力议价能力下降，使劳动报酬增速长期弱于资本收入增速。
• 资本内部结构分化： 设备和知识产权产品价格因技术进步而下行，但住宅、建筑和结构物价格长期上升，并凭借较高权重主导总资本价格走势。
• 全球化红利： 全球化进程压低了美国消费价格，而投资品中占比较高的结构物和房地产较少受益于低成本进口，因此投资价格相对于消费价格持续抬升。

2022年后，美国资本相对价格指数开始回落，或预示新一轮下行阶段。本轮下行的主要驱动因素包括：

• 劳动供给约束： 疫情后美国劳动供给约束仍强，工资保持高位，推高了劳动相对资本的价格。
• 逆全球化和地缘政治： 逆全球化和地缘政治因素推高了美国总体物价中枢，削弱了资本相对价格的表现。
• 投资结构分化： 当前美国投资呈现明显的“AI强、传统弱”格局，AI相关投资虽高景气，但权重尚不足以完全抵消传统资本需求不足。

风险提示： 地缘政治风险超预期、AI发展不及预期、房地产及商业地产价格调整风险。