固定收益定期：临近1.7%，趋势机会与结构风险

本周债市全面走强，各期限利率普遍下行。10年和30年国债利率分别累计下行4.3bps和3.0bps至1.71%和2.21%，3年和5年AAA-二级资本债利率分别下行4.8bps和5.6bps，1年AAA同业存单利率累计下行1.75bps至1.43%。

10年国债降至1.7%附近的关键位置，机构行为存在较大分化，显示市场分歧。1.7%是整数关口，且为去年8月国债恢复征收增值税以来最低水平，若按较高增值税调整，相当于增值税恢复前1.6%左右的低位。

核心观点与支撑因素：

1. 基本面和资金状况支撑债市走强：
   • K型经济分化下，传统经济融资需求有限，新经济盈利快速增加无需外源性融资。
   • 5月末票据融资利率下行，显示融资需求不足。
   • 居民储蓄意愿上升，金融机构资金来源持续增加，非银存款增速高位。
   • 金融机构负债成本下行，银行、保险等存款成本及货基、理财收益率普遍下降，推动广谱利率中枢下行。
2. 短期有利因素：
   • 跨月后资金季节性宽松，6月前半月资金需求下降。
   • 债券供给节奏温和，6月超长期特别国债发行空窗期可能改善供需。
3. 机构行为分化与风险：
   • 非银机构（基金、年金、券商）快速增配，推动债市走强，但保险、银行配债谨慎。
   • 交易型机构高仓位、配置型机构相对克制的市场结构带来短期不稳定性，若负债端波动可能引发调整。

研究结论：

• 利率下行趋势不变，短期关注交易结构可能带来的波动。
• 基本面、资金宽松及广谱利率下行决定趋势，长端资金转移将推动利率下行。
• 跨月后资金宽松及供给缓和有利于债市走强，但季末资金冲击可能形成短期调整压力。
• 10年国债和30年国债利率中性水平分别为1.7%和2.1%左右。

**风险提示：**外部风险超预期；货币政策超预期；风险偏好恢复超预期；测算误差风险。