医药行业2026年中期投资策略：创新引领，多点开花

创新引领，多点开花 医药行业2026年中期投资策略 姓名：余汝意（分析师）证书编号：S0790523070002邮箱：yuruyi@kysec.cn 姓名：陈峻（分析师）证书编号：S0790526030001邮箱：chenjun@kysec.cn 姓名：阮帅（分析师）证书编号：S0790524040007邮箱：ruanshuai@kysec.cn 2026年5月19日 投资要点 新旧动能逐步切换，板块恢复正增长 疫情高基数、医疗合规化、产业内部调结构等多因素搅动下，近几年医药板块整体经营有所波动：2025年医药板块整体收入增速-0.01%，归母净利润增速-1.21%；2026年第一季度，医药板块整体收入增速2.16%，归母净利润增速7.23%，医药板块新旧动能逐步切换，板块恢复正增长。当前阶段，产业创新发展全力推进，政策明确提出优化药品集采，生物医药升维到国家新兴支柱产业，老龄化背景下未满足的临床需求快速增长、企业创新能力不断提升等长期产业趋势未曾变化；同时，创新药械出海、AI赋能、脑机接口、生物制造等新质生产力加持下，医药各细分领域多点开花，板块投资机会值得重点关注。 创新引领，医药板块多点开花 化学制药及生物制品：差异化管线迭出，出海加速，合作方式也逐步多样，创新药行业产业持续向上。国内企业在二代IO、ADC等领域处于领先地位，小核酸、分子胶等技术领域多点开花，出海潜力也较大。同时，国内商业化快速放量，多家公司逐步盈利，创新药企逐步进入进入发展新阶段。创新药产业链：随着美国进入降息周期及国内持续对创新药行业的支持，叠加减肥药等现象级的大药放量，创新药产业链迎来全面改善，订单/业绩加速向上，投资机会很多。消费医疗：头部眼科医院品牌力较强，眼科医院受屈光业务量价齐升驱动，2026Q1业绩超预期，预计2026年有望延续高景气。中药：首选有政策支持及新品种驱动增长的中药创新药细分赛道；同时，静待基药目录调整等利好政策驱动板块向上；中药品牌OTC经营整体也比较稳健。医疗器械：在出海及新产品线加持下，南微医学、佰仁医疗等部分器械公司业绩实现高增长，后续关注IVD板块触底向上的机会；同时，AI赋能、脑机接口、机器人等新质生产力的快速发展，有望给医疗器械领域带来新机遇。 推荐标的 制药及生物制品：恒瑞医药、石药集团、信达生物、科伦博泰、百利天恒、诺诚健华、泽璟制药、康诺亚、君实生物、前沿生物、华东医药、恩华药业、京新药业；CXO及科研服务：药明康德、药明合联、药明生物、凯莱英、康龙化成、泰格医药、皓元医药、毕得医药、奥浦迈、百普赛斯、药康生物；医疗器械：英科医疗、万孚生物、迈瑞医疗；原料药：普洛药业、华海药业、博瑞医药、奥锐特。中药：东阿阿胶、江中药业、天士力、众生药业、悦康药业、方盛制药、羚锐制药、济川药业；医疗服务：爱尔眼科、锦欣生殖、通策医疗、海吉亚医疗；医药商业：益丰药房、老百姓、健之佳、九州通。 风险提示：集采降价超预期、医保谈判降价超预期、医疗行业政策风险、地缘政治风险。 目录C O N T E N T S 新旧动能完成切换，重视医药板块投资机会 中药：关注政策机遇，聚焦中药创新药、品牌OTC等机会制药及生物制品：创新提质，出海加速CXO：减重/XDC等依然高景气，内需CRO加速向上流通：行业规模稳健增长，差异化布局打造核心竞争力医疗服务/原料药/血制品：眼科医疗强劲复苏，原料药转型成果显著生命科学上游：行业稳健向上，生产端物料弹性较大风险提示医疗器械：器械大板块有望逐步恢复，细分领域值得关注药店：行业出清逐步加速，利好龙头集中度及连锁化率提升 1.1新旧动能完成切换，板块恢复正增长 新旧动能完成切换，板块恢复正增长： 疫情高基数、医疗合规化、产业内部调结构等多因素搅动下，近几年医药板块整体经营有所波动：2025年医药板块整体收入增速-0.01%，归母净利润增速-1.21%；2026年第一季度，医药板块整体收入增速2.16%，归母净利润增速7.23%。 医药指数先行企稳回升： 受行业整体经营承压，2021年来医药指数整体波动下行，自2024年四季度开始指数逐步底部企稳：当前阶段，产业创新发展全力推进，并明确提出优化药品集采，生物医药升维到国家新兴支柱产业；老龄化背景下未满足的临床需求快速增长、企业创新能力不断提升等长期产业趋势在持续加强，创新+出海驱动板块重回稳定增长，指数也有望持续向上。 1.1提质增效持续推进，医药板块运营质量在提升 提质增效，运营质量持续提升 近年来，医药板块整体毛利率基本保持稳定，2022年以后略有波动；2026第一季度，整体费用率下降明显，第一季度整体费用率降至20.5%；拆开看，医药行业在销售、管理、研发方面的费用率同比下降或增长幅度放缓；销售费用率自2019年以来，持续下降，医疗合规化效果明显；年度看，研发费用率同比下降，医药行业创新驱动研发效率有所提升。整体净利率从2020年的7.2%提高到2026年第一季度的8.7%，扣非归母净利率波动上升，医药企业在提高运营效率等方面持续取得成效。 1.1各板块经营差异较大，创新药及其产业链率先回升 分板块看，经营差异较大，创新药及其产业链率先回升： 化学制药及生物制品：受益创新药国内放量+出海驱动增长以及集采对板块影响逐步出清，叠加运营质量提升，多数制药公司业绩稳健；制药产业链：随着美国进入降息周期及国内持续对创新药行业的支持，叠加减肥药等现象级的大药放量，制药产业链业绩表现优异；中药：2026Q1在高基数及政策扰动下阶段性承压，行业出现分化。当前位置，我们建议把握创新中药、国企改革、品牌OTC赛道的投资机会； 医疗服务：头部眼科医院品牌力较强，眼科医院受屈光业务量价齐升驱动，2026Q1业绩超预期，预计2026年有望延续高景气度。 医药商业：长期来看，合规趋紧利好行业健康经营，短期内部分中小连锁和单体药房经营相对承压较大，助力龙头以较低价格收购或促进加盟业务发展，同时可能会进一步开启行业出清阶段，加速“连锁化率/集中度提升+处方外流”两大长期增长逻辑的兑现。 医疗器械：在出海及新产品线加持下，南微医学、佰仁医疗等部分器械公司业绩实现高增长，后续关注IVD板块触底向上的机会。 1.12026年第一季度生物制品领涨整个板块 子板块涨跌幅看，医药板块阶段性承压，生物制品板块表现突出： 整体上，2026Q1板块表现较弱，生物制品有一定涨幅；包含创新药产业链的医疗服务表现也相对领先，其他细分领域均有一定回调。 1.12026第一季度个股表现：各细分领域个股机会依然较多 个股方面，各细分赛道机会频出 化学制药：受益于创新药商业化的兑现及核心管线临床数据更新等催化，美诺华、ST景峰、联环药业、诺诚健华、润都股份、津药药业等涨幅领先板块；医疗器械：强劲的基本面支撑下，英科医疗涨幅领先、AI、脑机接口等相关标的表现优异；医疗服务：受益于创新药产业链业绩高增长，百奥赛图、益诺思领涨CXO；海特生物、诚达药业、金凯生科等减肥相关产业链表现优异；中药板块：东阿阿胶、华润江中等基本稳健的央企中药公司，表现稳健；医药商业：整体比较平稳，AI相关标的表现优异；生物制品：受益于核心管线的持续推荐及商业化品种兑现，荣昌生物等涨幅领先。表3：板块结构分化，各细分赛道牛股频出 1.2板块估值处于历史低位，重视医药板块投资机会 医药板块估值目前处于历史低位： 医药板块细估值仍处于历史较低分位，估值性价比明显。当前阶段，医药政策趋于稳定、老龄化背景下未满足的临床需求快速增长、企业创新能力不断提升等长期产业趋势未曾变化；同时，创新药械出海、AI赋能、脑机接口、生物制造等加持下，医药各细分领域多点开花，医药板块投资机会值得重点关注。 目录C O N T E N T S 新旧动能完成切换，重视医药板块投资机会 制药及生物制品：创新提质，出海加速 中药：关注政策机遇，聚焦中药创新药、品牌OTC等机会CXO：减重/XDC等依然高景气，内需CRO加速向上流通：行业规模稳健增长，差异化布局打造核心竞争力医疗服务/原料药/血制品：眼科医疗强劲复苏，原料药转型成果显著生命科学上游：行业稳健向上，生产端物料弹性较大风险提示医疗器械：器械大板块有望逐步恢复，细分领域值得关注药店：行业出清逐步加速，利好龙头集中度及连锁化率提升 2.1生物医药升维成国家新兴支柱产业 生物医药升维成国家新兴支柱产业：2024年7月，《全链条支持创新药发展的实施方案》发布，创新药首次写入国务院政府工作报告，被纳入战略性新兴产业，随后医保局、药监局、卫健委等多部门协同发力，形成覆盖研发、审评、支付的全链条政策支持体系，创新药增量全面获得支持；同时，国家持续优化集采机制，2025年3月5日的《2025年国务院政府工作报告》中点明要进行药品集采政策优化，存量仿制药逐步企稳；当前，生物医药战略地位空前提升，2026年《政府工作报告》首次将生物医药定位为“新兴支柱产业”，标志着产业已从“新兴”迈向“支柱”，获得了顶层设计的强力背书。 2.2新旧动能完成转换，头部Pharma业绩恢复稳健增长 创新转型进入收获期，头部Pharma业绩恢复稳健增长。多家Pharma近年创新药收入比例大幅提升，对应收入增速同样显著提升。以恒瑞医药、中国生物制药、翰森制药、先声药业为代表的Pharma近年创新药收入占比显著提升，恒瑞医药的非肿瘤创新药增速亮眼，驱动创新药整体提速，2026Q1其创新药收入占比已超过60%；翰森制药从2021年的42.3%提升至2025年的82.2%，其收入增速也从2023年恢复正增长，2025年翰森制药收入增速达到22.6%，创新驱动业绩大幅提升。 2.3创新提速，价值重估：Pharma&仿转创亮点较多 创新提速，价值重估：Pharma&仿转创迎来估值重塑新周期。国家政策红利持续释放，集采规则趋于温和，更加注重质量、供应与价格的平衡，且创新药政策频出，药品商业化环境和行业格局逐步改善，创新药有望充分定价奠定公司短期业绩确定性；国内Pharma&仿转创深耕创新，持续加大研发投入，高价值管线具备明确的对外授权（License-out）或自主上市预期，有望持续贡献里程碑付款、销售分成或新增收入，形成“集采风险出清+创新放量接力+管线价值兑现”的清晰增长路径，驱动Pharma&仿转创中长期估值上移。 全球创新药变局：MNC面临大品种专利悬崖，且R&D投资回报率的持续下滑 跨国药企正在经历严峻的专利悬崖周期 专利悬崖规模：未来5年将有超2600亿美金市场份额产品专利到期以2025年全球销售额超20亿美金的大单品（非疫苗类）为计算口径，未来5年内（2026年-2031年）约有40个大单品的在美核心专 利将陆续到期，涉及年销售额合计超$2600亿美元。 专利即将到期大单品：多个年销售额超百亿美元的“超级重磅炸弹”药物将在美国等市场相继失去专利保护多个年销售额超百亿美元的“超级重磅炸弹”药物将在美国市场相继失去专利保护，原研药销售额或将面临断崖式下滑，多MNC将 产生较大收入缺口。•肿瘤免疫领域：帕博利珠单抗（MSD，$31.6B）、纳武利尤单抗（BMS、$10.1B）等； •血液瘤领域：达雷妥尤单抗（强生、$14.4B）、阿可替尼（AZ、$3.5B）等；•减重领域：司美格鲁肽（诺和诺德、$31.3B）、口服司美格鲁肽（诺和诺德、$3.4B）；•自免领域：度普利尤单抗（赛诺菲、$17.8B）、奥瑞利珠单抗（罗氏、$8.5B）等； 2.4全球创新药变局：MNC面临大品种专利悬崖，且R&D投资回报率的持续下滑 跨国药企研发效率危机倒逼外部创新全球TOP20跨国药企研发成本急剧攀升，而R&D投资回报率从2014呈下滑趋势，内部研发已难以支撑股东回报预期，MNC加速向外部寻找创新资产。 研发成本急剧攀升 根据Deloitte最新报告（分析全球TOP20跨国药企），药物研发（从发现到上市）的平均成本逐年攀升，