周观点：强现实弱预期
市场表现
ICE原糖07合约收14.78美分/磅，周涨幅0.61%；郑糖09合约收5439元/吨，周涨幅0.04%；南宁现货-郑糖05合约基差-26元/吨，配额外巴西糖加工完税利润为460元/吨。
供给方面
- 生产：广西2025/26榨季总产糖量约770万吨，同比增124万吨，创2014/15榨季以来最高水平，西江制糖厂于5月9日收榨。
- 进口：3月进口食糖10万吨，同比增41.9%；1-3月累计进口62万吨，同比增320%。
基本面分析
- 弱现实（如巴西乙醇价格下跌）与强预期（原油带动原糖价格）互相对抗。若海峡开放原糖失去原油预期支撑，原糖或进一步下跌；国内糖价受政策影响，若许可证发放维持100万吨，09合约合理定价，内外价差将走阔。第二批许可证延迟发放将加剧09合约压力。
糖周期回顾
- 行情回顾：震荡反弹。
- 全球供需预期：25/26榨季南北半球糖产量同步大幅增长。
- 历史厄尔尼诺：2026年厄尔尼诺走势与2023年类似，尼诺1+2区与南美洲沿海地区关联显著。
白糖属性与牛市判断
- 白糖属性：慢周期农业、快反馈能源耦合。
- 进入牛市行情的3个条件：
- 巴西“糖<乙醇”价差重新建立→制糖比下行；
- 巴西天气导致“产量/含糖量（ATR）”同步下修；
- 印度退出出口市场（2026/27榨季可能延伸）。
- 结论：市场仍处于过剩周期的交易性反弹，非牛市行情。
巴西市场
- 糖醇比（26/27榨季）预计为46%，较上季下调5个百分点。
- 开榨初期糖醇比继续下调。
印度与泰国
- 印度25/26榨季截至4月30日累计产糖2752.8万吨，同比增187.9万吨。
- 泰国25/26榨季截至5月5日产糖1199.69万吨，同比增15.24%。
- 两国种植季均于4月开始，6-9月为降雨关键期。
国内白糖供需格局及价格展望
- 综合成本测算：25/26榨季国内糖价相对海外更抗跌，因政策保护。
- 进口糖：截至3月底累计进口238.55万吨，同比增77.54万吨。
- 替代品进口：2026年1-2月糖浆与白砂糖预混粉进口14.22万吨，同比增31%。
- 面积与种植利润：数据来源Wind，显示种植积极性。
- 基差价差：数据来源Wind，反映内外市场关联。
研究员简介
李依穗：招商期货农产品团队研究员，乔治华盛顿大学学士、香港中文大学硕士，曾任职于国际贸易商及券商。
