饲料销售目标超额完成，海外市场高速发展

海大集团2025年实现营收1284.68亿元，同比增长12.10%，归母净利润42.80亿元，同比下降4.97%；2026年一季度实现营收290.10亿元，同比增长13.19%，归母净利润8.87亿元，同比下降30.82%。公司国内外饲料业务高速增长，全年实现饲料销售3208万吨（含内部养殖耗用量222万吨），同比增长21%，其中外销量2986万吨，全年目标超额完成。禽料/猪料/水产料分别外销1470/770/696万吨，同比分别增长16%/37%/19%。国内业务实现销量2640万吨，同比增长20%。海外业务在东南亚、非洲和拉丁美洲地区加快产能建设与扩张，海外饲料外销量346万吨，同比增长约47%，各品类同步高增，海外业务毛利率持续提升，25年境外毛利率15.53%，相比24年提升2.15个百分点。种苗业务持续研发，保持对虾苗竞争优势，已在越南、印尼、厄瓜多尔等国布局水产和禽种苗场；动保业务紧贴市场需求推出创新产品，将功能料保健料技术赋能饲料产品结构升级。养殖盈利承压，生猪养殖因外购仔猪成本较高，25年生猪盈利同比下降9亿元，套保盈利部分对冲。水产养殖持续专业化运营管理。公司具备长期竞争优势，预计26-28年归母净利分别为50.01、63.45和72.09亿元，EPS为3.01、3.81和4.33元，PE为16、13和11倍，维持“强烈推荐”评级。风险提示包括饲料销售不及预期、海外市场政策风险、汇率波动风险等。