核心观点与关键数据
大类资产趋势研判与市场调整分析
- 市场调整预期：三月初至四月中上旬市场调整预期超预期，流动性因素为主要影响，五月份观点转为积极。
- 长期宏观框架：构建基于流动性来源（借贷与盈利）和去向（消费、货币投放、存款、证券、实物资产、对外净资产）的框架，解释市场表现与资产定价。
流动性分析框架
- 宏观流动性分类：内需主导的主动信用创造（贸易顺差、贸易条件变化）与外需影响的被动信用创造（衰退式顺差、供给式扩张）。
- 上证指数与资金流向：2014-2015年后A股表现与银行结售汇顺差密切相关，企业结汇决策受资产投资和汇率损益影响，美联储政策显著作用。
2005-2021年牛市分析
- 流动性来源差异：2009年外需崩溃驱动主动信用创造，2000-2021年主动与被动信用创造并存导致资产过热。
- 市场风格差异：牛市持续时间、存款搬家、股债地产联动、资本外流压力等影响市场风格。
中东局势对中国经济影响
- 原油价格传导：中东局势影响原油价格，进而影响沥青、PTA等产业链开工率，可能传导至下游行业。
- 短期冲击反应：市场对短期冲击反应有限，但持续冲突将影响经济基本面，产业逻辑（如AI）可能部分抵消负面影响。
央行流动性与市场资金价格
- 央行操作与资金价格：央行净回笼6000亿流动性，但银行结售汇顺差持续，市场资金价格下行。
- 结售汇行为预期：结售汇顺差受美元指数和人民币汇率预期影响。
人民币汇率与结售汇顺差
- 汇率波动影响：去年4月人民币贬值后结售汇顺差增加，12月至次年1月人民币快速升值导致结汇激增，3月因美元反弹结汇缩减。
- 未来关注因素：美元指数和美联储降息预期将影响人民币汇率和流动性，需关注通胀和就业数据。
港股与A股走势差异及黄金影响
- 美股与港股/A股：美股强势若依赖产业逻辑，港股可能低迷，A股受益；美联储降息预期重燃则两者均有望上涨。
- 美元信用与黄金：美元信用受损时黄金价格系统性重估，当前美元体系面临约束，美联储可能采取应对措施。
康波周期与黄金价格
- 周期阶段影响：货币体系重塑和超发阶段（衰退至下调期）黄金超额收益显著，未来可能收敛但长期仍获支撑。
- 美国经济结构调整：通过提高上游出口份额可能削弱中东原油出口份额，影响黄金相对优势。
伊朗局势与黄金市场
- 近期进展：布伦特油价回升至106美元，美军部署航母并封锁伊朗，伊朗库存充足且手段多样。
- 谈判前景：第二轮谈判不确定，双方立场僵持，军事升级风险存在。
全球货币结构与黄金储备
- 美元外储占比：欧债危机后回升，近期跌破60%至56.3%，创历史最低。
- 全球央行态度：持续增持黄金储备，73%央行预期美元外储占比下降，76%看好黄金占比上升。
- 美元体系与黄金：黄金是对美元体系的信任函数，体系受损时黄金价格重估。
美联储困境与缩表路径
- 两难境地：维持美债市场稳定性或导致非美央行减持，放弃则美债无承接主体。
- 缩表措施：政府部门去杠杆减少美债供给，财政部长发短债降低规模，私人部门加杠杆修复循环。
美债承接主体
- 潜在买家：商业银行、稳定币、大型对冲基金等可能成为美债新承接主体。
货币周期与黄金价格
- 周期阶段：50-60年周期包含复苏、繁荣、衰退、萧条阶段，超发阶段（繁荣尾声至下调期）黄金超额收益显著。
- 未来趋势：系统性出清完成后超额收益收敛，但长期仍获支撑。
美国经济结构调整
- 出口份额：提高上游出口份额可能稳住整体出口，缓解K型分化，改善财政持续性。
黄金价格走势
- 价值重估窗口：当前康波萧条阶段黄金表现较好，系统性出清后可能回归均衡定价，超额收益消失。
