业绩增长符合预期，盈利水平稳中有升

核心观点与关键数据

• 业绩增长符合预期：2025年公司实现营业收入244.33亿元，同比增长1.54%；归母净利润16.78亿元，同比增长9.81%。主要得益于老店内生增长和加盟配送业务拓展。
• 业务结构：医药零售业务营收213.06亿元，同比增长0.56%；加盟及分销业务营收24.27亿元，同比增长15.18%。毛利率方面，医药零售业务为40.82%，加盟及分销业务为10.06%。
• 门店扩张：2025年新增门店694家（自建193家，加盟501家），关闭门店547家，净增门店147家。截至2025年末，门店总数14831家（含加盟店4313家）。
• 盈利水平：2025年整体毛利率为39.36%，同比下降0.76pp；销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为23.96%、4.86%、0.11%、0.58%，同比变动-1.72pp、+0.36pp、-0.03pp、-0.14pp。净利率为7.49%，同比+0.62pp。
• 2026Q1业绩：实现营业收入60.85亿元，同比增长1.26%；归母净利润5.00亿元，同比增长11.14%；扣非归母净利润4.93亿元，同比增长12.57%。净利率为8.97%，同比+0.76pp。
• 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为19.01/21.42/24.17亿元，EPS分别为1.57/1.77/1.99元，对应PE分别为15.37/13.63/12.08倍。

研究结论

• 投资建议：维持“买入”评级。公司作为国内零售药店龙头，规模、管理、区位及资金优势明显，有望受益于集中度提升和处方外流趋势。
• 风险提示：行业政策风险、行业竞争加剧风险、消费需求增长不及预期风险等。