- 事件与业绩概览：公司发布2022年报及2023年一季报，2022年实现收入251.2亿元（+21.7%），归母净利润103.7亿元（+30.3%）；22Q4收入76.0亿元（+16.3%），归母净利润21.5亿元（+27.9%）。23Q1收入76.1亿元（+20.6%），归母净利润37.1亿元（+29.1%），利润端超市场预期。公司拟每10股派发现金红利45.25元（含税）。
- 产品与渠道驱动：国窖、特曲双轮驱动，22年收入同比+21.7%，超额达成年初目标。分产品，中高档酒收入221.3亿元（+20.3%），高端国窖增速预计15%以上，腰部特曲系列增速30%及以上；其他白酒收入26.3亿元（+30.5%），主要系高线光瓶黑盖快速放量。分渠道，传统渠道收入233.0亿元（+19.4%），新兴渠道收入14.6亿元（+64.2%），主要系电商平台快速放量；境内经销商1703家，单个经销商体量同比增长27%。
- 盈利能力提升：22年毛利率同比提高0.9个百分点至86.6%，销售/管理费用率分别同比-3.7/-0.5个百分点至13.7%/4.6%，净利率同比提升3.0个百分点至41.4%。23Q1毛利率同比提升1.7个百分点至88.1%，销售费用率下降1.6个百分点至9.1%，管理费用率下降1.1个百分点至3.3%，净利率同比提升3.1个百分点至48.9%。
- 23年增长预期：公司坚持“双品牌、三品系、大单品”战略，品牌复兴计划持续推进。销售策略上，锤炼营销新模式，持续推进会战模式和系统攻坚战役。中长期看，国窖受益于千元价位持续扩容，公司战略方向清晰，管理层激励充分，新兴市场持续放量，业绩弹性有望持续释放。
- 盈利预测与投资建议：预计2023-2025年EPS分别为8.87元、10.96元、13.28元，对应动态PE分别为25倍、21倍、17倍。国窖品牌势能加速释放，股权激励释放经营势能，持续稳健增长可期，维持“买入”评级。
- 风险提示：经济复苏或不及预期。
