原油燃料油周报：霍尔木兹危机悬而未决，地缘溢价与停火预期反复博弈

李英杰从业编号：F03115367投资咨询：Z0019145手机：18516056442liyingjie@thqh.com.cn 原油： 【价格】本周国际原油市场呈现剧烈波动，地缘风险主导价格走势。期初受美国威胁对伊朗采取军事行动及霍尔木兹海峡持续瘫痪影响，市场风险溢价高企，WTI较前周大幅上涨18.06%。然而4月8日，特朗普突然宣布与伊朗达成为期两周的临时停火协议，消息传出后国际油价应声暴跌，WTI跌幅超15%。整体而言，地缘溢价推升与停火预期、库存利空交织，油价在剧烈震荡中运行，市场转向关注美伊谈判进展及霍尔木兹海峡实际通航状况。 【供应】中东地缘局势仍为核心变量，霍尔木兹海峡的持续瘫痪已导致全球约20%的石油供应陷入停滞。据估算，中东地区原油总减产规模约1000万桶/日，占全球需求的10%；随着剩余罐容不断减少及炼厂停工，海湾国家减产规模预计会持续扩大，全球原油供应缺口达到约500万桶/日。OPEC+方面，4月5日沙特、俄罗斯等八大产油国联合宣布自5月起日均增产原油20.6万桶，延续4月同等增幅，正式进入渐进式增产周期。但此次增产规模仅占全球需求不足0.2%，叠加海峡受阻导致新增产量难以有效投放市场，对供需缺口的影响微乎其微。美国页岩油方面，截至3月27日当周产量为1365.7万桶/天，环比上周持平，活跃钻机数环比增加2台至411台。 【需求】高油价对全球石油需求形成明显压制。IEA预计，3至4月全球石油需求较冲突前将减少约100万桶/天；考虑油价上涨和全球经济前景不确定性，已将2026年全球石油需求增量预测下调至64万桶/天（前值85万桶/天）。美国方面，截至3月27日当周炼厂原油加工量为1637.9万桶/天，环比减少21.9万桶/天，炼厂开工率下降0.8个百分点至92.1%。中国方面，主营炼厂开工负荷为71.26%，环比下跌0.73个百分点；山东地炼常减压装置开工负荷为53.51%，环比下跌0.28个百分点。 【库存】EIA数据显示，截至4月3日当周，美国商业原油库存环比大幅增加308.1万桶至4.647亿桶，远超市场预期的增加70.1万桶；SPR减少173.9万桶至4.133亿桶；汽油库存减少158.9万桶，馏分油库存减少314.4万桶。尽管原油库存意外大增，但成品油库存超预期下降和强劲的出口需求释放了偏多信号。此外，全球原油在途加浮仓库存为12.10亿桶，较上周增加1092.9万桶，增幅0.90%。 燃料油&低硫燃油： 【供应】燃料油供应端延续了高硫偏紧、低硫紧平衡的分化格局，霍尔木兹海峡的封锁是核心变量。高硫燃料油方面，中东供应缺口显著。霍尔木兹海峡自3月初封锁以来，中东高硫燃料油出口中断约25至30万桶/日，占全球海运高硫燃料油贸易量的35%至40%。参考船期数据，俄罗斯3月份高硫燃料油发货量估计在261万吨，环比增加24万吨，同比减少14万吨。截至4月5日，俄罗斯HSFO周均出口66万吨，环比上周减少10万吨。霍尔木兹海峡通航虽有恢复，但截至4月7日，燃料油相关船只日度通航仅2至3艘次，较战前日均20余艘次下降超85%，供应缺口仍未完全修复。低硫燃料油方面，供应端维持紧缩态势。科威特Al-Zour炼厂出口仍受霍尔木兹海峡封锁影响，短期内暂无出口。国内方面，部分主营炼厂降负缩减低硫生产，但国内低硫4月排产100万吨，较预期有所增加。 【需求】需求端呈现结构性分化，船用燃料消费在地缘冲击下出现阶段性提振，但高油价对整体需求形成负反馈。船燃加注需求方面，受霍尔木兹海峡航运受阻影响，大量船舶被迫调整航线绕行，3月份新加坡各类燃料油总消耗量达499万吨，同比增长12.6%。发电需求方面，4月以来中东及南亚夏季发电备货已提前启动。炼化需求方面，中国地炼开工率弱势走低，截至4月1日，中国地炼常减压开工率为62.88%，环比下降1.95%。中国要求民营炼厂保供成品油产量导致燃料油进一步收紧供应。低硫燃料油方面，海外柴油裂解大幅上升导致低硫对柴油价差走扩，更多组分流向柴油和航空煤油，变相减少低硫供应，欧洲柴油市场走强对低硫组分形成支撑。 3【库存】截至4月2日当周，新加坡陆上燃料油库存录得2346.5万桶，环比前一周减少104.4万桶，环比下跌4.26%，降至四周低位。截至4月6日当周，阿联酋富查伊拉港重质残渣燃料油库存减少42万桶至490.9万桶；富查伊拉港成品油总库存为1255.5万桶，较前一周减少76.6万桶，降至有记录以来的最低水平。 一、供给端： 全球供应缺口持续，海峡通航恢复远不及预期 2.1 OPEC+象征性增产难补结构性缺口 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：IEA、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 2.2美国产量高位持稳，短期弹性释放受限 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：Baker Hughes、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：Baker Hughes、通惠期货研发部 二、需求端： 高油价负反馈显现，IEA大幅下调全球需求增量 3.中美加工量同步回落，炼厂开工承压 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：PAJ、通惠期货研发部 数据来源：WIND、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 三、库存： 美国商业库存连续超预期累库，升至近三年高位 4. EIA商业原油连续超预期累库 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 数据来源：EIA、通惠期货研发部 四、全球原油平衡表：冲突脉冲与过剩回归：美伊冲突后的平衡表 一、冲突的真实冲击：供应断崖（2026年Q2） ➢OPEC断供峰值：2026年4月OPEC产量跌至2460万桶/日（比1月的3450万桶/日减少近1000亿桶/日），历史级中断。 ➢全球产量谷底：2026年4月全球总产量仅9630亿桶/日，比全球总需求（1.034亿桶/日）低710万桶/日。 ➢去库存创纪录：2026年4月库存变化-720万桶/日，极端供不应求。 二、漫长的恢复期：从极度短缺到弱平衡（2026年Q2-Q3） ➢从5月开始逐步复产，直到2026年8月库存变化首次转正（+30万桶/日）。 ➢连续5个月（3-7月）都在消耗库存，累计去库量巨大（粗略估算约20亿桶），为后续价格提供强支撑。 数据来源：EIA、通惠期货研发部 三、过剩的反转：累库周期开启（2026年Q4-2027年） ➢2026年10月起，库存变化持续为正：+360、+360、+230万桶/日，2027年全年除个别月份外均在累库。 ➢2027年10月再次出现+460万桶/日的高累库，供应恢复超过需求增长。 ➢非OPEC在2027年底达到7610万桶/日的历史高位（美国页岩油滞后）。 四、核心结论： 冲突在2026年Q2造成历史级供应断崖（OPEC产量最低降至0.246亿桶/日，4月去库高达720万桶/日），油价获极端短缺溢价。然而，随着OPEC复产与非OPEC（尤其是页岩油）快速响应，全球产量在6-9个月内恢复并超过需求。2026年底起库存持续累积，2027年10月再次出现460万桶/日的高累库，市场从短缺彻底转向过剩。结论：地缘冲击是脉冲式的，供应弹性远超预期；油价应分阶段定价——短期反映真实缺口，中期回归基本面过剩压力。 数据来源：EIA、通惠期货研发部 分析师承诺本人（或研究团队）以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人（或研究团 队）的研究观点。本人（或研究团队）不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明客户不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户 私人咨询建议。本公司不确保本报告充分考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负责任。 若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 电话：021-68864685传真：021-68866985 地址：上海市浦东新区陆家嘴西路99号万向大厦10楼邮编：200120