拨备前利润高增长，负债优势助力净息差回升

1 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Title] [Table_Title] [Table_Title] [Table_Title] 工商银行(601398) ：2017年报点评 [Table_Industry] 证券研究报告·公司研究· 银行 [Table_Main] 拨备前利润高增长，负债优势助力净息差回升 增持（维持） 投资要点  拨备前利润高增长，净息差连续三个季度回升。利润增长逐季提速，Q4单季度拨备前利润同比增13%。17年实现归母净利润2860.49亿，同比增长2.8%；反映其经营成长性的拨备前利润增速高达9.1%，，二者相差较大的主要原因是全年共计提资产减值损失1278亿，较去年多提45.4%。单季度来看，Q4归母净利润和拨备前利润分别同比增长4.7%和13%，环比三季度提升1.33pc和3.98pc，盈利能力逐季改善。收入端：Q4经营状况显著好转，手续费及佣金净收入同比增速由负转正。17年实现营业收入7265亿，同比增长7.5%。Q4单季度来看，营收同比增长20.63%，环比Q3提升12.2pc。规模增长及息差回升驱动利息净收入同比增长14.5%；手续费及佣金净收入增速由负转正，同比增长2.42%，经营情况显著好转。Q4净息差继续上行。17年净息差为2.22%，较前三季度提升5bps，连续三个季度保持回升趋势。存贷利差较上半年上升11bps至2.81%，其中，贷款收益率提升10bps至4.23%，具体来看，个人贷款提升25bps至4.32%，对公贷款利率维持4.36%不变；存款成本较上半年下降1bp至1.34%，主因活期存款占比提升至51.44%，及定期存款成本利率下降，驱动净息差进一步改善。  贷款端零售投放力度加大，负债端活期存款占比持续提升。资产端：贷款向零售端倾斜，同业资产规模稳定，投资端全年大幅增配政府债：17年末总资产规模为26.09万亿，较9月末增长1.25%。贷款总额四季度新增1378亿，其中，Q4个人贷款投放1656亿，贷款资源向零售端倾斜，符合“大零售”发展战略。同业资产规模基本稳定，占比约为7%左右；从投资类资产明细来看，17年，投资类资产（债券+应收款项类投资）增加2756亿；增配7632亿政府债券，政策性金融债、金融机构债券和企业债分别减少3228亿、1514亿和1027亿。负债端：四季度存款（时点数据）有所下降，但活期存款增加1455亿左右。17年末存款规模为19.23万亿，较16年末新增约1.4万亿，增幅同业最高；虽然存款（时点数据）较9月末下降约1033亿，活期存款新增约1455亿，占比提升1.29pc至51.44%，低成本负债竞争优势明显。同业负债四季度净增约3500亿，占比提升1.36pc至11.5%，但仍处于较低水平。  资产质量稳中向好，拨备覆盖率回升至150%以上。不良与逾期贷款占比持续改善，不良生成大幅放缓。17年末不良率为1.55%，较9月末下降0.01pc。加回核销及转出后的不良率仅为0.62%，较16年下降0.27pc。关注类贷款占比较6月末小幅提升0.05pc至3.95%，但从较为客观的指标来看“逾期及逾期90天以上贷款占比”分别为2.01%和1.26%，较6月末分别下降0.22pc和0.16pc。计提力度加大带动拨备覆盖率提升至150%以上。在资产质量稳中向好的情况下，工行继续加大拨备计提力度，17年共计提1278亿资产减值损失，其中Q4单季度计提382亿，同比多计提约142亿，拨备覆盖率较9月末提升5.65pc至154.07%，风险抵御能力进一步增强。根据银监会7号文三个指标测算，工行“不良/逾期90天以上贷款占比”约为123.6%，“核销及转出/加回核销及转出的新增不良贷款”约为88.7%（受制于此指标，无法满足最优档）、资本充足率为15.14%，对应拨备覆盖率最低监管线可降至“130%档”，预计未来将打开利润释放空间。  盈利预测与投资评级：工商银行经营稳健，拨备前利润高增长，业绩增长逐季提速，净息差连续三个季度回升；活期存款占比继续提高，核心负债稳定，负债端成本优势明显；在资产质量指标转好的情况下，拨备覆盖率提高至150%以上，未来有望打开利润释放空间。预计18/19/20年其归母净利润分别为2996.05/ 3181.62/3412.75亿，BVPS为6.33/6.97/7.66元/股，维持“增持”评级。  风险提示：宏观经济下滑，金融监管力度超预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价（元） 5.98 一年最低/最高价 4.51/7.77 市净率（倍） 1.06 流通A股市值（百万元） 1,612,279 基础数据 每股净资产（元） 5.73 资产负债率（%） 91.79 总股本（百万股） 356,406 流通A股（百万股） 269,612 [Table_Report] 相关研究 1． 银行：加息对银行影响几何？定价能力、经营行为变化、股价表现20180311 2． 银行业专题报告：换个角度看银行的业绩和估值20171213 3． 工行银行三季报点评：业绩逐季好转，拨备覆盖率提升有望打开利润释放空间 20171031 2018年3月28日 证券分析师 马婷婷 执业证书编号：S0600517040002 021-60199607 研究助理 蒋江松媛 021-60199790 jiangjsy@dwzq.com.cn -10%0%10%20%30%40%50%2017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-03沪深300工商银行 公司点评报告 2 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Financial] 图表1：工商银行收入和利润增速（亿元） 图表2：工商银行利息收入和非息收入占比 数据来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 数据来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 图表 3：工商银行净利润拆分 资料来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 图表4：工商银行利息收入结构 图表5：工商银行手续费及佣金收入结构 数据来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 数据来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 -5%0%5%10%15%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000营业收入归母净利润营业收入同比增速归母净利润同比增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%净利息收入占比非息收入占比0%5%10%15%20%-40%-20%0%20%40%201220132014201520162017H2017生息资产日均余额净息差非利息净收入营业成本及所得税资产减值损失营业外利润净利润同比增速（右轴）66.47%21.49%5.61%6.43%贷款及垫款投资类存放中央银行款项拆借存放等同业业务32.67%24.39%14.61%16.90%4.30%1.14%4.24%1.75%理财业务银行卡业务投资银行业务结算业务担保承诺业务代理委托业务托管及其他受托业务手续费及佣金收入:其他 公司点评报告 3 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表6：工商银行资产端配置情况 图表7：工商银行负债端配置情况 数据来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 数据来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 图表8：工商银行净息差走势 资料来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 图表9：工商银行贷款结构 图表10：工商银行存款结构 数据来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 数据来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%贷款及垫款同业资产债券类投资应收款项类投资0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%存款同业负债应付债券0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%20142015H20152016H20162017H2017净息差存贷利差0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%公司贷款占比个人贷款占比票据贴现40.0%42.0%44.0%46.0%48.0%50.0%52.0%54.0%56.0%201220132014201520162017H17Q32017公司存款占比个人存款占比活期存款占比定期存款占比 公司点评报告 4 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表11：工商银行资产质量情况 图表12：工商银行不良生成压力 数据来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 数据来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 图表13：工商银行拨备计提情况 图表14：工商银行7号文拨备监管下三大指标情况 数据来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 数据来源：公司年报，Wind资讯，东吴证券研究所 0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%20132014201520162017H2017不良率关注类贷款占比逾期贷款占比逾期3个月以上贷款占比0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%0200400600800100012001400201220132014201520162017不良生成额不良生成率2.1%2.2%2.2%2.3%2.3%2.4%2.4%2.5%0%50%100%150%200%250%300%拨备覆盖率资产减值损失同比拨贷比（右轴）12%13%13%14%14%15%15%16%0%20%40%60%80%100%120%140%20132014201520162017H2017不良/逾期3个月以上处置不良/新形成不良资本充足率（右轴） 公司点评报告 5 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 工商银行财务预测表（单位：百万元） 每股指标 2017A 2018E 2019E 2020E 利润表 2017A 2018E 2019E 2020E EPS 0.80 0.84 0.89 0.96 净利息收入 522,078 571,946 626,790 689,789 BVPS 5.73 6.33 6.97 7.66 净手续费收入 139,625 142,418 145,266 148,171 每股股利 0.24 0.25 0.27 0.29 其他非息收入 13,096 13,096 13,096 13,096 P/E 7.45 7.11 6.70 6.25 营业收入 674,799 727,459 785,152 851,056 P/B 1.04 0.95 0.86 0.78 税金及附加 (7,465) (8,118) (8,863) (9,722) 业绩增长率 2017A 2018E 2019E 2020