豆粕二季度展望：国内季节性累库，关注美国新作情况

豆粕二季度展望：国内季节性累库，关注美国新作情况 东证衍生品研究院资深分析师：黄玉萍 美国平衡表 ➢25/26年度：重点关注需求。美国生物燃料政策公布，基本符合预期；出口表现疲弱，仍需关注我国采购美豆情况。 ➢26/27年度：春播即将开始，市场关注焦点逐渐转向新作。 美国压榨需求向好 ➢今年2月开始CBOT豆油就持续上涨：一方面因美国生物燃料政策逐渐明朗且向好，另一方面中东冲突导致原油大涨也间接利好豆油需求。美国国内大豆现货榨利快速升至接近历史同期最高，其中美豆油对榨利的贡献显著。 ➢NOPA会员25/26年度9-2月累计压榨大豆12.9689亿蒲，同比增12.25%。USDA 3月供需报告预测25/26年度美豆压榨量为25.75亿蒲（5.3% YoY），未来仍可能小幅上调。 美豆出口不确定性仍存 ➢截至3月19日美国25/26年度累计出口订单为3725.6万吨，同比降18.6%；累计出口装船2979.8万吨，同比降27.1%。其中对中国订单和装船分别为1098万吨、785.3万吨，同比降49.2%和61.53%。 ➢我国完成采购1200万吨美豆的承诺后，2月初特朗普称我国有意把本年度美豆采购量增加至2000万吨。但实际数据并未显示出我国增加采购美豆，中美保持经贸磋商，美方也再未有相关声明。目前正值巴西大豆收获及出口期，美豆缺乏竞争力。最新消息特朗普将于5月中旬访华，重点关注中美关系及两国可能达成的贸易协议。 预计26/27年度美豆种植面积增加 ➢2月CBOT大豆/玉米平均比价为2.397，明显高于去年的2.2414，有利美豆种植面积增加。 ➢2月19日USDA农业展望论坛预估26/27年度美豆种植面积较上年增加390万英亩至8500万英亩。 化肥涨价有利农民进一步扩种大豆 ➢中东冲突导致美国氮肥价格大涨。类比2022年俄乌冲突时期，由于玉米总种植成本中化肥占比明显更高，化肥涨价可能促使农民将玉米转种大豆。➢3月31日USDA将公布种植意向报告，分析师平均预估美豆种植面积为8555万英亩。但由于中东冲突爆发时间和USDA调查时间重合，市场怀疑种植意向报告可能无法反映真实情况。 美豆生长季将出现ENSO中性或厄尔尼诺气候 ➢CPC3月月报：下个月拉尼娜将转为ENSO中性、且有55%的概率持续至5-7月；6-8月则有62%的概率发生厄尔尼诺并一直持续至2026年底。➢根据历史经验，厄尔尼诺气候年份里美豆产区降水相对充沛，有助于美豆实现较高单产。 南美25/26年度：丰产基本确定，关注出口 ➢巴西：截至3月28日收获完成74.3%，落后去年同期，但领先过去五年均值。3月巴西出口检验检疫严格，3月前三周巴西日均出口量低于去年3月，不过ANEC仍预测3月总出口达到1600万吨以上。 ➢阿根廷：布交所维持其产量预估4850万吨不变，USDA 3月供需报告维持4800万吨预估不变。 ➢全球：南美丰产背景下全球25/26年度大豆期末库存历史最高，平衡表宽松。若美国2026年增面积且实现高单产，则国际豆价难见大幅上涨。 海运费上涨推升我国进口大豆成本 ➢豆粕主力（远月）期价由进口大豆成本定价。 ➢中东冲突爆发后海运费上涨，一度令巴西CNF升贴水走强，国内进口巴西豆成本相应上涨。 ➢虽然近期回落，但中东局势不明情况下海运费仍可能维持高位，从成本端给豆粕期价提供一定利好。 国内进口大豆供应 ➢1、2月我国进口大豆657.1万吨、597.6万吨；钢联最新预估4-6月到港分别为793、1150、1100万吨。 ➢因对进口巴西豆检验检疫严格、抛储无动静、进口大豆到港季节性偏低且油厂3月底-4月初有停机计划，豆粕现货、5月合约、5-9价差一度快速走强。 国内进口大豆供应 ➢据悉我国有关部门同意对于从巴西进口且旨在用于国内加工用途的大豆货物将不再适用“杂草零容忍”的检疫标准。虽然可接受的杂草含量具体阈值尚未确定，双方还将继续磋商，但市场情绪明显降温，豆粕现货、5月合约、5-9价差均自高点明显回落。 ➢继续关注国内海关政策及巴西豆实际到港情况、国储抛储动向。 需求：下游已提前补库，豆粕对菜粕性价比降低 ➢生猪产能去化不顺，保证豆粕饲料需求。我国放松对进口加拿大菜籽及菜粕的限制，未来将有数船加菜籽到港；叠加此前进口的澳大利亚菜籽开始压榨，油厂菜粕库存稳步增加。广东地区豆菜粕现货价差回升，豆粕对菜粕性价比降低。 ➢前车之鉴下饲企提前备货，以防陷入类似去年3-4月豆粕一车难求的困境。 ➢2026年一季度豆粕表需求同比去年增约11.3%。 豆粕库存 ➢截至3月27日油厂大豆库存降至482万吨，豆粕库存则升至67.68万吨，大豆折粕和豆粕库存之和仍为历史同期最高。 总结与展望 ➢全球平衡表： •巴西实现历史最高产量基本确定，在巴西丰产主导下，南美四国25/26年度产量为历史最高，全球25/26年度大豆期末库存连续第四年增加且为历史最高。•未来重点关注巴西出口进度、阿根廷产量调整。 ➢美国平衡表： •25/26年度平衡表主要关注需求，尤其是出口需求。特朗普称将于5月中旬访华，中美是否会达成协议以及我国是否新增采购美豆都是关注重点。•美国26/27年度即将开始，大豆种植收益本就好于玉米，化肥涨价更有利于农民扩种大豆。美豆生长季为厄尔尼诺气候，有望实现高单产。•首先关注3月31日种植面积，随后关注美豆产区天气及作物长势。 ➢国内平衡表： •全球平衡表宽松，若接下来美豆生长季缺乏炒作题材，豆粕主力（远月）期价可能维持低位震荡。•供需面，4月仍有炒作题材，重点关注中东局势、海关政策、巴西豆到港情况及储备抛储情况。进入5月，国内将进入季节性累库时期，豆粕基差也将是全年最弱。 分析师承诺&免责声明 分析师承诺 黄玉萍 本人具备期货交易咨询执业资格，保证本报告所采用的数据和信息均来自合规渠道，且本人力求报告内容、引用信息和数据的客观与公正，但不对所引用信息和数据本身的准确性和完整性作出保证。本报告分析逻辑基于本人的研究与职业判断，研究结论独立、客观，不受任何第三方授意或影响。本人及利益相关方不曾因、亦不会因本报告中的具体观点而直接或间接获取任何形式的不当利益。本报告所载的观点仅代表分析师个人研究判断，并不代表本公司立场，特此声明。 免责声明 上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。 本报告仅供本公司符合监管及公司相关规定的适当客户参考，本公司不因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司与本报告所涉品种及相关主体不存在可能影响研究独立性、客观性的利益冲突。 本报告不构成任何投资建议，未考虑特定客户的投资目标、财务状况及个体需求。在任何情况下，本公司不对投资结果作出任何保证，不与客户分享投资收益，亦不对任何人因使用本报告内容所引致的任何损失承担责任。投资者应独立判断、自主决策、自行承担全部投资风险。 本报告研究结论基于发布当日可获取的信息及市场环境形成，存在时效性局限，市场波动、政策变化、相关变量调整等均可能导致研究结论发生变更，本公司不承担另行通知义务。 本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载或以其他任何方式非法使用本报告的部分或全部内容，否则本公司将保留追究其法律责任的权利。 如征得本公司同意进行引用、转载、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“东证衍生品研究院”，标注报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 THANKS 公司电话：4008859999公司网址：www.orientfutures.com