银价波动中彰显韧性，平台型材料强企初具雏形

公司点评

聚和材料2025年业绩符合预期，实现营业收入145.93亿元（同比+16.86%），归母净利润4.20亿元（同比+0.40%）。四季度业绩环比显著改善，营业收入39.52亿元，净利润1.81亿元，环比增长209.65%。公司光伏导电浆料销量1867吨，同比下降7.74%，但盈利能力回升，四季度毛利率8.61%、净利率4.51%，环比分别提升1.83和3.14个百分点。

经营分析

1. 高银价背景下优势凸显：银价上涨导致应收账款和存货增长，经营活动现金流净额为-30.69亿元。公司利用资金优势适度增加财务杠杆，财务费用率保持较低水平。
2. 海外市场拓展：海外销售收入超20亿元，同比增长129%，占比超10%，市场占有率领先，未来盈利能力有望优化。
3. 全产业链布局：光伏业务实现“粉、浆、胶”、全电池技术路线、贱金属体系浆料及地面/太空应用的多方位布局。通过收购SKE空白掩膜版业务，进军半导体材料领域，推动国产替代并拓展第二增长曲线。

盈利预测与评级

预计2026-2028年归母净利润分别为5.22/5.47/5.54亿元，对应当前股价PE分别为40/38/38倍，维持“买入”评级。

风险提示

新技术渗透及研发进展不及预期。