医药生物行业周报：从“药明系”看创新药产业链的经营趋势

核心观点与关键数据

• “药明系”业绩高增验证CXO景气周期回归：2025年，药明康德、药明生物、药明合联均实现高增长，订单端显著扩张，反映行业需求由修复进入实质性扩张阶段。
• 2026年增长确定性强化，板块具备估值切换基础：三家公司均对2026年增长给出积极展望，订单、产能与需求端共振，景气周期延续性强化。
• 结构性增长主线清晰：
  • 国内临床前CRO已到向上拐点：药明康德测试业务恢复正增长，临床前业务量价齐升；药明生物未完成潜在里程碑付款订单大幅增长；药明合联新签iCMC项目创下新高。
  • 小分子CDMO将在2026年加速增长：药明康德小分子D&M业绩逐季加速，商业化和临床III期项目快速增长，GLP-1类小分子药物将持续带来业绩增量。
  • ADC/XDC/TIDES CDMO保持高景气度：药明合联给出ADC/XDC CDMO行业5年25%的CAGR，供给端产能存在阶段性瓶颈，未来仍将保持高景气度。

研究结论

• CXO行业已迈入景气周期回归以及结构性分化发展的新阶段。
• 优先聚焦“海外订单占比高+复杂分子能力强”的平台型CXO与CDMO龙头，及订单改善传导至报表的内需型CRO。
• 持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务）及AI、脑机接口、生物制造等国家战略新兴产业。

关键数据

• 药明康德：2025年收入454.6亿元，同比增长15.8%；持续经营业务收入同比增长21.4%；经调整Non-IFRS净利率提升至32.9%。
• 药明生物：2025年收入217.9亿元，同比增长16.7%；净利润同比增长45.3%；未完成订单同比增长28.3%。
• 药明合联：2025年收入同比增长46.7%；经调整净利润同比增长69.9%；未完成订单同比增长50.3%。
• 药明康德2026年指引：持续经营业务收入同比增长18–22%；CAPEX提升至65–75亿元。
• 药明生物2026年指引：收入同比增长13–17%。
• 药明合联2025–2030年指引：收入CAGR为30–35%。